二季度业绩符合预期，弱需求环境下经营平稳 - 二季度公司归母净利润环比下降 16.1%至 8.02 亿元,主要系终端需求较弱导致纸价上涨受阻,此外南宁基地固定资产清理亦对公司当期利润造成约 0.84 亿元的负面影响 [16][17] - 二季度公司单季度 ROE 为 2.9%,环比下降 0.7pct,实现归母净利率 7.8%,环比下降 1.6pct,同期扣非归母净利率为 8.4%,环比下降 1.0pct,在行业低景气时期仍体现出经营韧性 [17][18][19] 二季度文化纸盈利稳健，溶解浆盈利环比提升 - 2024年上半年文化纸、溶解浆毛利率环比提升,牛皮箱板纸毛利率环比回落 [24][25][26][27][28] - 文化纸、牛皮箱板纸和溶解浆构成公司三大主业,2024年上半年贡献毛利润比重分别为46%、21%、10% [25] - 2024年上半年公司非涂布文化纸、铜版纸分别实现毛利率17.99%、17.89%,环比分别提升0.4pct、4.5pct;2024年上半年溶解浆实现毛利率20.96%,环比提升5.0pct [28] 三季度行业景气度或将见底，公司南宁基地建设稳步推进 - 三季度文化纸、箱板纸处于需求淡季,叠加前期高价库存将于三季度集中体现,预计三季度行业整体景气度或将见底 [46] - 公司南宁30万吨生活用纸一期预计于2024年三季度投产,南宁一期PM11/PM12高档包装纸生产线以及二期项目(含40万吨特种纸、35万吨化学浆以及15万吨化机浆)已开工建设,预计将于2025年四季度开始陆续投产 [46] - 南宁基地浆、纸规模的扩张将进一步彰显公司林浆纸一体化的发展优势,增强公司在南方市场的竞争力 [46] 投资建议 - 结合浆、纸价格走势适当调整公司收入、毛利率假设,预计公司2024-2026年归母净利润为33.19/36.45/41.16亿元,对应BPS分别为10.03/11.01/12.13元,ROE分别达12.3%/12.4%/12.7% [52] - 结合历史ROE对应的PB估值区间,给予2024年目标估值1.7倍PB,对应目标价格17.05元,维持"买入"评级 [52] 风险提示 - 宏观经济增速放缓、终端需求复苏幅度不及预期的风险 [56] - 公司浆纸新项目推进不达预期的风险 [56]