新东方概况 - 新东方成立于1993年,是中国最大的综合性教育集团之一,总部位于北京 [1] - 1993年由俞敏洪创立,2006年赴美上市,2020年11月9日回港二次上市 [1][2] - 公司发展历程经历了多次战略调整,从最初的留学培训起家,到后来切入K12全科培训,再到近年来的多元化转型 [2][3][4] - 公司目前业务涵盖K12学科培训、留学培训咨询、成人教育培训、直播电商、文旅等多个领域 [1][6][91] 管理团队 - 新东方核心管理团队成员已在公司任职接近或超过20年,经历多轮行业周期,经验丰富 [40][41][42][43][44][45][46][49] - 创始人俞敏洪一直担任公司核心管理人员,主导了公司的多轮战略转型 [40][41] - 其他高管如周成刚、杨志辉、吴强、施柯等也均为公司元老,在各自领域发挥关键作用 [41][42][43][44][45][46][49] 组织架构 - 新东方内部组织架构随外部环境变化而不断调整,从最初的金字塔型组织结构,到后来的事业部制模式 [50][51][52][56][57][58] - 事业部制转型使各业务线能够独立拓展,提高了组织灵活性和执行力 [56][57][58] - 目前公司共有八大事业板块,包括国际教育、素质教育、大学生及成人教育等 [56][57][58] 估值历史 - 新东方上市以来一直保持较高的估值水平,在高速成长期PE估值可达40-60倍 [59][60][61][62][63][64] - 2018年监管趋严导致估值回撤至20倍左右,但随后随着行业出清和公司转型效果显现,估值又逐步回升 [62][63][64] - 目前公司PE估值中枢约30倍,未来若能保持高增长,有望再次享受高估值溢价 [59][60][64] "双减"政策影响及转型 - 2021年"双减"政策出台后,新东方等教培机构被迫停止K9学科培训业务 [66][91][94][95] - 公司积极转型,保留合规的高中学科培训、留学培训咨询等业务,同时探索素质培训、智能伴学等新业务 [94][95][96][97] - 基于品牌流量,公司还尝试进军直播电商和文旅业务,实现多元化发展 [91][97][188][193] - 转型效果良好,FY2024财年公司收入和利润已基本恢复至"双减"前水平 [99][100] 行业政策 - 2018-2020年,监管政策主要致力于提升行业经营合规性 [103][104][105] - 2021-2022年,"双减"政策出台导致义务教育学科培训业务大幅出清 [106][107][108] - 2023年起,监管部门重新审视培训需求合理性,非学科培训迎来发展机遇,高中学科培训也逐步放开 [108][109][110][111][112] 市场空间 - 受益于人口红利和升学压力,K12教培市场需求仍然旺盛 [113][114][115][116][117][118][119][120][121][122] - "双减"后行业供给出清,头部机构有望进一步提升市场份额 [128][129][130][131][132] 业务展望 - 教育新业务(素质培训+智能伴学)是公司未来的核心成长引擎 [143][144][145][146][147][148][149][150][151][152][155][156] - 高中学科培训、留学培训等传统优势业务也将受益于行业竞争格局改善 [158][159][160][163][164][165][166][167][168] - 直播电商和文旅业务是公司基于品牌流量的新尝试,未来发展值得关注 [185][186][187][188][189][190][191][192][193][194][195][196][197] 财务分析 - FY2024财年,公司收入和利润已基本恢复至"双减"前水平 [198][199][200][201][202][203][204][205][206][207][208][209][210][211] - 未来3年,公司预计将实现较快增长,FY2025-2027年收入和利润CAGR分别达18.5%/25.5%/23.1%和38.6%/50.6%/37.4% [213][214][215][216][217][218][219][220][221][222][223] 投资建议 - 综合考虑,我们给予新东方"优于大市"评级,目标价62.2-69.7港元,较最新收盘价仍有21.9%-36.5%的上涨空间 [236][237][238][239][240][241][242]