公司投资评级及核心观点 [报告公司投资评级] 报告维持卫星化学"强推"评级。[15] [报告核心观点] 1. 卫星化学是国内领先的轻烃一体化生产企业,已形成C2和C3双产业链的完整布局,确立了以乙烷、丙烷等轻烃作为原料,以低碳化学新材料作为核心产品的发展战略。[26][27] 2. 公司C2产业链具有先发优势,通过布局乙烷管道、乙烷出口设施及乙烷运输船等,构建了坚实的行业护城河,乙烷供应链体系的高壁垒或将持续优化竞争格局。[179][180][181][182][183][184][185][186][187][188][189][190][191][192] 3. 公司C3产业链已居国内龙头地位,通过收购嘉宏新材等实现了产业链一体化程度的持续完善,抗风险能力及综合盈利能力稳步提升。[196][197][198][199][200] 4. 公司持续加大研发投入,以技术引领行业发展,在α-烯烃、POE及EAA等高端新材料产品方面取得突破,有望进一步增厚公司利润。[320][321][323][333][334][335][337][338][339][340] 公司财务表现 1. 2016-2023年,公司营收和归母净利润实现稳定快速增长,CAGR分别达34%和48%。[43][44][45][46] 2. 公司毛利率和净利率自2018年起逐年提升,2021年分别达32%和21%创历史新高。[53][54][55][56] 3. 公司费用率持续下降,2023年约7.5%,较2016年下降近一半,精细化管理能力持续凸显。[57][58] 4. 公司资产负债率自2023年起稳步回落,24H1降至60%以下。[59][60] 5. 公司研发投入持续提升,2023年超16亿元,同比增31%,研发人员数量占比稳定在25%以上。[61][62][63][64] C2产业链优势 1. 乙烯原料轻质化趋势明显,国内仍有较大进口替代空间。[67][68][69][70][71][72][73][74][75][76][77][78][79][80][81][82][83][84][85][86][87][88][89][90][91][92][93][94][95][96][97][98][99][100] 2. 美国乙烷供需格局持续宽松,价格有望长期维持低位。[101][102][103][104][105][106][107][108][109][110][111][112][113][114][115][116][117][118][119][120][121][122][123][124][125][126][127][128][129][130][131][132][133][134][135][136][137][138][139][140][141][142][143] 3. 乙烷裂解工艺具有乙烯收率高、成本优势显著等优势,有望凭借在能耗、排放等方面的优势进一步构建行业护城河。[144][145][146][147][148][149][150][151][152][153][154][155][156][157][158][159][160][161][162][163][164][165][166] 4. 公司通过布局乙烷管道、出口设施及运输船等,占据全产业链先发优势,构建了较高的行业竞争壁垒。[179][180][181][182][183][184][185][186][187][188][189][190][191][192] C3产业链优势 1. 国内PDH产能快速扩张,占比持续提升,PDH工艺具有成本优势。[201][202][203][204][205][206][207][208][209][210][211][212][213][214][215][216] 2. 国内丙烯供需仍存缺口,下游产品分化加剧,行业景气有望修复。[225][226][227][228][229][230][231][232][233][234][235][236][237][238][239][240] 3. 公司为国内丙烯酸及酯产业链龙头,通过收购嘉宏新材等实现产业链一体化程度的持续完善。[196][197][198][199][200] 4. 公司在建丙烯酸、丙烯酸丁酯、SAP等产品项目有望进一步增厚公司利润。[289][290][291][292][293][294][295][296][297] 新材料项目 1. 公司加大在α-烯烃和POE产品方面的布局,有望引领产业链发展潮流。[302][303][304][305][306][307][308][309][310][311][312][313][314][315][316][317][318][319][320][321] 2. 公司与SK合资建设国内首套EAA装置,有望率先实现国产突破。[323][324][325][326][327][328][329][330][331][332][333][334][335] 3. 公司持续加大研发投入,以技术引领行业发展,在新材料产品方面取得突破。[337][338][339][340]