公司投资评级与估值 1. 公司专注创新疫苗的研发、生产和销售，即将商业化转型，采用 PS 市销率进行相对估值。[8] 2. 基于审慎原则，仅对国内处于临床 III 期及之后的品种进行收入预测，分别为中国三价 HPV 疫苗、九价 HPV 疫苗（女性）、九价 HPV 疫苗（男性）。[9][10][11] 3. 预计公司三价 HPV 疫苗、九价 HPV 疫苗（女性）达峰年份分别为 2030 年，销售峰值分别为 7.9 亿元、17.0 亿元。[136][137] 4. 预计公司九价 HPV 疫苗（男性）在 2033 年达到销售峰值，预计峰值收入达 26.0 亿元。[145][146] 5. 给予公司三款疫苗产品 3 倍 PS，将九价 HPV 疫苗（男性）项目的估值折现至 2030 年，对应公司合理市值为 134 亿元。[149][150] 公司产品管线及技术能力 1. 公司拥有四大疫苗研发技术平台，掌握三大表达体系，已布局涵盖多种疾病的候选疫苗管线。[24][25] 2. 公司三价 HPV 疫苗针对 HPV16、18、58 型设计，相较二价、四价 HPV 疫苗新增对高危 58 型的预防。[64][65] 3. 公司九价 HPV 疫苗（女性）有望受益于最新发布的 HPV 疫苗临床试验技术指导原则，或是前两款上市的国产九价 HPV 疫苗。[71][72] 4. 公司较早布局男性 HPV 疫苗，国内临床试验进度靠前，预计于 27 年提交 BLA。[98][99] 5. 公司搭建 mRNA 技术平台，正在开发二价治疗性 HPV 疫苗。[127][128] 公司海外市场布局 1. 印尼 HPV 疫苗覆盖率极低，强制性基本免疫计划带来高确定性成长机遇。[81][82] 2. 公司在国内开展的九价 HPV 疫苗（女性）临床试验数据为公司九价产品在印尼开展临床提供科学依据。[85][86][87][88] 3. 东盟分步推进药品监管协同，主要国家均接受境外临床试验数据，有利于公司 HPV 疫苗推广。[90][92] 行业发展趋势 1. 中国适龄女性 HPV 疫苗接种率较低，预计 2031 年中国 HPV 疫苗市场规模将超 700 亿元。[43][44][48][49] 2. 全球 HPV 疫苗接种进展缓慢，预计发展中国家成为增长主力。[56][57][58][59] 3. 国内低价次疫苗呈现价格竞争，抢占高价次、男性适应症成为破局关键。[51][52] 风险提示 1. 疫苗临床推进进度不及预期。[152] 2. 疫苗产品研发失败的风险。[153] 3. HPV 疫苗产品获批上市后可能无法达到销售预期。[154] 4. HPV 疫苗接种程序变更导致业绩不及预期。[155] 5. 公司持续亏损的风险。[156]