报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [8] 报告的核心观点 APV 表现靓丽 - 2024H1 APV 实现收入 11.16 亿元,同比增长 71.9% [2] - 全新数字化运营赋能、高速洞察终端需求,成功推出爆款 XRO 4,Vaporesso 已成为市场头部品牌 [2] 换弹业务改善 - 美国换弹业务逐季改善,Q2 环比+6.1%、同比+6.5% [4] - 欧洲及其他区域换弹收入 Q2 环比+93.2%,同比+22.5% [4] - 预计换弹全年延续稳健增长 [4] 多元结构共驱成长 - 公司在雾化医疗、美容等领域持续加大研发投入,已成功推出美容品牌 Moyal 岚至及雾化美容解决方案 [5] - 完成针对哮喘&慢阻肺的药物传送装置的开发&生产布局,产品研发路径与欧美监管机构达成一致 [5] 盈利略承压 - 2024H1 毛利率为 38.0%,同比提升 1.8pct [6] - 研发费用率为 15.1%,同比增加 3.1pct,主要系公司对雾化医疗&HNB 领域加大投入 [6] 现金流&营运能力稳定 - 2024H1 净经营现金流为 6.03 亿元 [7] - 应收账款周转天数 71.2 天,存货周转天数 45.8 天,应付账款周转天数 71.1 天 [7] 财务预测 - 预计 2024-2026 年归母净利润分别为 15.9、19.1、22.1 亿元 [13] - 对应 PE 分别为 30.3X、25.2X、21.7X [13] 风险提示 - 全球合规趋严,新型烟草渗透率提升不及预期、竞争加剧 [13]