报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [7] 报告的核心观点 - 公司作为提供雾化科技解决方案的全球领导者,壁垒优势不断凸显,在监管不断趋严的背景下,预计产业链集中度或将加速提升 [7] - 受益于一次性产品监管趋严,公司收入结构发生变化,高毛利 APV 业务拉高整体利润率 [7] - 美国电子烟市场的"类烟草化管理"大势所趋,监管趋严背景下大品牌、大公司的资源、技术储备可以应对不断提升的准入门槛和监管成本,龙头品牌的竞争力和市场占有率有望继续提升 [6] 公司业绩表现 1) 2024 上半年公司实现营收 50.37 亿元,同比降低 1.7%;实现净利 6.83 亿元,同比下降 4.8% [2] 2) 面向零售客户销售(APV)实现收入 11.16 亿元,同比增长 71.9%;面向企业客户销售(ODM)实现收入 39.22 亿元,同比减少 12.3% [3] 3) 毛利率为 38.0%,同比提高 1.8pct;净利率为 13.6%,同比降低 0.4pct [3] 4) 欧洲及其他市场为第一大销售地区,销售占比为 45.4%;美国市场销售占比约为 36.9%,同比降低 3.3pct;中国内地市场销售占比为 1.7%,同比提高 0.5pct [4] 研发及新品情况 1) 公司持续加大研发投入,2024H1 年研发开支为 7.60 亿元,同比增长 23.7%,占营收的比重达到 15.1% [5] 2) 公司于 2024 年第一季度重磅推出 MOYAL 岚至品牌和第一代雾化美容产品解决方案,为业内首款实现高粘度护肤精华雾化的美容产品 [5] 3) 公司于 2024 上半年推出多款新型产品解决方案,包括世界首款四面环绕屏超高瓦数一次性产品以及全球首款 20000 口高爆发双芯一次性产品 [5] 4) 公司开放式产品 XRO4 备受消费者喜爱,助力公司开放式自有品牌的市场份额持续提升,已成为头部品牌 [5] 行业监管情况 1) 近期,美国 FDA 先后批准了四款 NJOY 薄荷味电子烟产品以及七款 Vuse Alto 电子烟产品,截至 2024 年 7 月 18 日,FDA 已经收到近 2700 万份产品申请并对其中约 96%的申请完成审查,已批准 34 种电子雾化产品和设备,其中 17 款产品来自公司客户 [6] 2) 受益于 FDA 执法力度加强,公司在美国市场换弹式产品收入呈现逐季向好趋势,2024Q2 收入同比增长约 6.5%,环比增长约 6.1% [6] 盈利预测及投资建议 - 我们上调公司 2024-2026 年净利润为 16.75/21.52/26.03 亿元,同比增长 1.82%/28.48%/20.94% [7] - 基于公司的技术和龙头优势,维持"买入"评级 [7]