神外领域先行者，增长趋势强劲 - 迈普医学成立于2008年,是国内神经外科领域唯一同时拥有人工硬脑（脊）膜补片、颅颌面修补产品、可吸收止血纱等植入医疗器械产品的企业,覆盖开颅手术所需要的关键植入医疗器械 [9] - 公司2018-2023年营业收入持续增长,4年CAGR为19.5%。公司在外部环境、带量采购、医保支付制度改革等多重因素影响下,2019-2023年扣非归母净利润CAGR超34% [9] 核心技术平台多元化，覆盖神经外科主要产品线 - 公司通过持续的自主研发逐步建立了包括生物增材制造、数字化设计与精密加工、选择性氧化及微纤维网成型、多组分交联及雾化成胶等多元化核心技术平台 [10] - 依托上述技术平台,公司积极丰富产品布局,在神经外科产品线布局上优于国内可比公司 [10] 专利布局丰富，研发实力获多项认定 - 公司2018-2023年研发费用率均值达16.3%,持续投入创造领先技术优势 [28][29] - 公司及子公司拥有已获授权的境内专利245项,境外专利30项,其中发明专利达167项 [28] - 公司先后被认定为博士后科研工作站（国家级）、国家级专精特新"小巨人"企业等 [28] 股权激励充分，2024年触发值为营收同比增长23% - 公司连续两年设置股权激励计划,2024年限制性股票激励计划设定以2023年为基准,2024-2026年收入增长目标分别为23.0%、61.0%、103.0% [33][34] 出口近90个国家和地区，2023年境外营收超5千万 - 公司2018-2023年境外营收增速CAGR达31.2%,已成为国内少数具有规模化出口海外高端医疗市场能力的神外高性能植入医疗器械生产企业 [36][38] 硬脑（脊）膜补片：人工合成材料大势所向，渗透率提升空间大 - 动物源性材料可能导致免疫反应、病毒传播等问题,人工合成材料发展机遇来临 [43][44] - 国内人工硬脑（脊）膜市场,动物源性材料占比大于80%,人工合成材料的占比小于20%,未来将有显著增长的行业空间 [47][48] 颅颌面修补：PEEK材料后发先至，市场空间广阔 - 颅骨缺损主要见于重型颅脑创伤、脑出血、大面积脑梗死等疾病,颅颌面修补材料能帮助恢复正常颅骨形态,同时有助于恢复脑功能 [49][50] - PEEK材料具有耐辐照性、绝缘性稳定等特点,未来渗透率有望逐步提升,市场空间广阔 [51][52] 氧化再生纤维素：高性能植入止血耗材，技术壁垒高、市场潜力广 - 目前,氧化再生纤维素是神经外科手术止血中使用占比最高的医用耗材,但由于产业化的技术难度,尚未有大规模应用并替代强生公司等国外产品的国内产品 [56][57] 医用封合材料：医疗器械蓝海市场 - 硬脑（脊）膜修复手术中,医生缝合时所产生的微小针孔,可能会导致脑脊液渗漏,国外神经外科手术中,医生普遍使用可吸收医用胶 [58][59] - 国内主要公司为迈普医学和赛克赛斯生物科技,赛克赛斯生物科技的可吸收硬脑膜缝合医用胶产品营收增长迅速 [59] 公司人工硬脑（脊）膜补片竞争优势明显、集采影响有限 - 公司通过对核心装备进行升级改进,成功实现生物增材制造技术的产业化,开发出了可吸收硬脑（脊）膜产品,在生物相容性、可降解性上具有优势 [60][62] - 公司积极参与人工硬脑（脊）膜产品集采,2021年至2024年1月,公司相关产品在多个省市集采中实现中选,集采影响有限 [63] 国内领先，集采加速颅颌面修补及固定产品成为公司第二增长点 - 公司颅颌面修补产品结合PEEK等人工合成材料属性,具有较高骨缺损匹配度,且成功中选集采,未来产品渗透率有望提高 [66][68] - 2023年公司颅颌面修补及固定产品营收超6千万,增速超60%,成为公司新的营收增长点 [68][69] 基于神外产品研发经验，开拓第三增长点 - 公司生产的吉速亭®可吸收再生氧化纤维素有望打破我国神经外科高性能可吸收止血耗材国际品牌垄断的局面 [72][73] - 公司可吸收再生氧化纤维素及硬脑膜医用胶2022年营收2402万元,增速达245.9% [76] - 公司积极布局其他外科领域,在研项目包括止血类、医用胶类、口腔修复类等产品 [81][82] 盈利预测与投资建议 - 我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为5502、8668、12141万元,EPS分别为0.83、1.31、1.84元/股 [89] - 基于公司是神经外科的内资第一梯队公司,我们给予公司2024年47-57倍PE,对应合理价值区间为39.14-47.47元/股,给予"优于大市"评级 [89]