报告行业投资评级 - AZEK公司被评为买入评级,12个月目标价为52美元,较当前价格有30%的上行空间 [14] 报告的核心观点 公司层面的因素推动了行业的超额表现 - 住宅销售额在第三季度实现中个位数增长,主要得益于甲板、栏杆和配件的双位数增长 [1] - 第四季度预计销售额也将同比增加,尽管面临更大的竞争压力和一些消费者推迟购买以期待利率下降 [1] - 未来增长动力来自于零售渠道的进一步拓展,零售占比有望从15%提升至20%而不会牺牲利润率 [1] 外部环境下行压力下的行业转型 - 受新房建设放缓的东北地区需求下降的影响 [2] - 通过价格调整来抵消成本下降,推动更广泛的材料转换 [2] - 新产品推广,包括使用更多再生原料和更广泛的价格区间,以实现长期的高于平均水平的增长 [2] 利润率改善的驱动因素 - 利用更多低成本的再生原料,以及博伊西工厂的高利用率和生产效率提升,将带来增量利润空间 [3] - PVC价格已达到平衡水平,有利于短期内保持稳定的原材料价格环境 [3] - 2025年毛利率预计达到39%,与同行Trex公司的差距将进一步缩小 [3][9] 销售费用控制与营运效率提升 - 尽管2024财年销售目标增长4-5%,但为支持内部销售团队、提升品牌知名度等加大的投资导致了销售费用的短期承压 [10] - 预计2025财年销售费用将保持稳定,有利于实现133个基点的费用率下降,EBITDA率有望达到27.3%,接近27.5%的长期目标 [10] 产能扩张支持未来增长 - 博伊西新工厂一期已经投产并正在爬坡,有利于拓展西部市场,缩短供应链,满足零售渠道的新增需求和新产品的灵活性 [11] 良好的财务状况支持资本配置 - 2023年第三季度净负债率仅0.8倍,有183百万美元的自由现金流,2025年有望达到294百万美元 [12] - 未来几年资本支出占销售5-7%,包括2-3个百分点的维护投入和新增再生能力及新产品的投入 [12] - 还将用于股票回购和小规模并购,后者可能成为2025年增长的一个组成部分 [12]