报告公司投资评级 - 增持 [1] 报告的核心观点 - 受益格局改善，盈利能力持续提升，在核心江浙市场重启以盈利为基础的扩张 [2] 根据相关目录分别进行总结 业绩简述 - 公司24Q2实现营收55.99亿元，同比增长15.67%，经调整归母净利润1.05亿元，23Q2为541万元。24Q2单季GMV为62.19亿元，同比增长16.79% [2] 盈利持续改善，重启区域扩张 - 收入及GMV增速明显加速，24Q1为连续4个季度收缩后首次增速回正，本季GMV及收入增速提升是15%以上。核心驱动力包括：江浙区域扩张，上海ARPU提升，以及休闲品类的增长，趋势有延续性。上海区域日均单仓突破1,500单，履约费用率降至22.38%，同比-1.31pct。但增长对毛利率有所影响，并带来销售费用率提升。毛利率同比-1pct，且营销费用率提升0.48pct，表明公司为配合扩张战略，价格端有所让利，且加强了用户促活拉新。同时，由于本季公司收到政府税收返还，因此表观利润高于实际经营利润。我们认为税收返还在后续年度有一定持续性 [2] 把握格局优化时机，追求有利润的增长 - 叮咚已经度过了最艰难的时刻，并重启在江浙地区的前置仓扩张，2024Q2新开前置仓数量为25个，24H1已经开业40个，预计全年新开前置仓数量将进一步提高。盈利改善主要来自供应链规模效应以及订单密度提升后的规模经济；我们认为叮咚利润率的环比改善趋势也将持续；为了配合公司追求规模重新增长的目标，公司在保证ROI和利润的基础上，加大了用户激励和营销投放，这在短期对毛利率和利润率的回暖有一定拖累，但对于以规模效应，而非利润率为核心竞争力的零售渠道而言，是更有利于长期股东回报的选择 [2]