公司投资评级 - 海普瑞(002399)的投资评级为"增持" [2] 报告的核心观点 - 海普瑞作为肝素原料药制剂一体化龙头，预计2024年业绩有望企稳显著修复，主要得益于上游原材料成本回落，下游去库存尾声推动市场订单修复，以及肝素制剂稳健增长和大分子CDMO业务趋势向好 [8] 根据相关目录分别进行总结 肝素原料药业务 - 肝素原料药价格自2016年见底后因上游原材料成本抬升和疫情拉动需求持续涨价，2023年下半年价格从8000-12000美金/公斤快速降低至4000-6000美金/公斤，2024年5月底价格降为4181美金/公斤，但出口量有所修复 [9] - 海普瑞肝素API业务营收2023年同比下降51%，毛利率下降7个百分点至20.7%，2024年因客户降库存结束，且上游原材料成本回落，销量及毛利率水平有望显著修复 [9] 肝素制剂业务 - 2023年公司肝素制剂业务收入29.79亿，毛利率提升8.25个百分点至43.58%，得益于肝素钠全产业链布局及供应链管理的比较优势，有效管控成本 [10] - 2024年公司在欧洲及美国等海外市场持续发力，国内市场2023年集采降价带动销量大幅提升，集采模式下销售费用降低，有望带动量的增长 [10] 大分子CDMO业务 - 2023年海普瑞CDMO业务收入为9.67亿元，较上年同期下降10.80%，毛利率降低至22.03%，主要是全球新冠疫情公共卫生事件结束，盈利水平较高的为mRNA疫苗提供所需关键酶的服务合同完结 [11] - CDMO业务在2023年第四季度开始回暖，收入回升，部分抵消2023年上半年新冠疫苗项目订单结束的影响 [11] 盈利预测与投资评级 - 预计公司2024-2026年归母净利润分别为9.3亿、8.76亿、9.84亿，对应2024-2026年的PE分别为16、17、15倍，鉴于公司为肝素原料药制剂领域的龙头，以及海外市场制剂业务稳定增长，美国CDMO业务亮点突出，首次覆盖，给予"增持"评级 [12]