公司：多元化成长的制革龙头 - 公司前身皮制品厂成立于1992年,立足于国内市场专注于中高端牛头层鞋面革的开发、生产与销售,核心客户包括丽荣、森达、红蜻蜓等 [22] - 2018年以来加大外销客户拓展,目前海外客户包括TIMBERLAND、CLARKS、COLEHAAN、VF等,在国内牛头层鞋面革市场市占率第一 [22] - 公司通过收购进入原材料协同、制成品相仿但景气度更高的汽车革和二层皮革制造领域,其中控股子公司宏兴从事汽车内饰用皮革的研发、生产和销售,控股二级子公司宝泰从事二层皮深加工 [24][25] 主业：内销奠基，外销启航 - 内销定位相对景气的细分赛道,在供给缓优化的基础上内销鞋面革有望录得稳健增长 [140] - 外销有望成为公司未来鞋面革增长的主力驱动,公司已进入VF、Adidas等全球运动品牌供应链 [12][110] 行业：需求存量且分散，供给缓优化 - 传统成人鞋行业2014-2021年受运动分流、行业去库影响景气明显转弱,期间CAGR-0.8% [47] - 但细分结构来看,未来女鞋仍能保持低~中单增长,明显优于男鞋,中端及以上定位的产品增速领先于低端大众品 [54][55] - 行业存量供给小幅优化,下游弱景气、投资规模限制和环保指标获取难度增加预计导致潜在增量供给有限 [59] 宏兴：乘势崛起，聚势而强 - 宏兴较早布局汽车真皮内饰市场,抓住新能源车崛起的起步期,凭借服务、及时反应、全产业链优势绑定以理想为代表的新能源车企实现业绩高增 [168][169] - 收入端,宏兴客户质量优,新势力领跑者理想为其核心客户,其销量增速领先同行,收入增长确定性强 [168][171] - 利润端,车型主导利润中枢,裁切率提升叠加规模效应释放,宏兴净利率由2021年的5.9%大幅提升至2023年的16.3% [184] 宝泰：挖潜产业，蓄势致远 - 宝泰主要从事二层皮深加工,其产品包括二层皮革和二层皮胶原产品原料,下游应用场景广,如运动鞋、医药、食品和皮肤护理等 [195][201] - 二层牛皮广泛运用于运动鞋,2018-2025年国内运动鞋行业CAGR为8.1%,为鞋服中最为景气的行业之一 [201] - 胶原蛋白应用领域广泛,2019年医疗健康领域占比47.8%,未来将成为主要增长驱动力 [202][203]