台积电（2330.TT，买入，目标价 1167.7 新台币；TSM.US，买入，目标价 197.6 美元） AI 从云侧向端侧渗透，行业具备较大成长空间 - 云侧 AI 算力需求持续高增长，端侧 AI 渗透率快速提升，启动新一轮科技增长周期 [32][33] - 全球生成式 AI 市场空间预计 2024 年至 2030 年期间复合增长率达到 40%，2030 年市场规模有望接近万亿美元 [32][34] - AI 大模型的需求爆发式增长和半导体行业基本面周期上行，将为台积电带来双重增长动能 [16] 全球半导体基本面持续上行 - 全球半导体处于周期上行的阶段，并且仍有上行的空间 [62][63] - 中国台湾主要晶圆代工（不含台积电）月度销售在 6 月的同比增速为-1%，依然没有稳定在正增长的水位，非 AI 相关的半导体需求仍有较大的周期上行空间 [64] - 费城半导体指数估值在 2022 年 10 月触底上行以来，已经持续 20 个月，跟历史上约 2 年的上行周期比较，还有一些上行的空间和机会 [65] 台积电业绩印证 AI 增量以及半导体周期上行 - 2Q24 台积电营业收入为 6,735 亿新台币，同比增长 40%，环比增长 14%，略高于指引上限与市场一致预期，主要受惠于 3nm 和 5nm 节点的强劲需求 [96][104] - 2Q24 台积电毛利率 53.2%，同比下滑 0.9 个百分点，环比上升 0.1 个百分点，好于指引上限与市场一致预期，受益于产能利用率较高 [105] - 台积电上调 2024 年收入增速指引至 25%上下，上调今年资本开支指引中枢至 310 亿美元，奠定今明两年成长基调 [74][75] 台积电持续扩张海外产能 - 台积电在美国亚利桑那州、日本熊本、德国等地持续扩张海外产能，将有助于满足海外客户需求，降低地缘政治风险 [97][98] - 台积电将把业务范围从晶圆代工重新定义为晶圆代工 2.0，扩大潜在市场规模（TAM）从原来 1,150 亿美元扩大到 2,500 亿美元 [99] - CoWoS 产能在 2025 年末有望达到 2023 年末的 4 倍以上，规模效应助力先进封装业务毛利率提升至公司均值 [102][101] 竞争格局 - 台积电市占率稳居第一，毛利率远超同业，丰厚的毛利率带动台积电拥有更为丰厚的资源进行再投入，维持领先地位 [121][122] - 台积电在先进制程上具备先发优势，绑定了苹果、英伟达、AMD 等主要客户，历史上的良率和工艺稳定性强，客户认可度高 [123] - 三星 3nm 制程工艺面临良率和效率挑战，英特尔 3nm 工艺仍在完善过程中，对台积电的整体市场影响较为有限 [124][125] 估值 - 我们采用 EV/EBITDA 方法给予台积电台股（2330.TT）目标价 1167.7 新台币，潜在升幅 19%；给予台积电美股（TSM.US）目标价 197.6 美元，潜在升幅 24%，均给予"买入"评级 [131][132] - 我们同时采用 DCF 方法给予台积电台股目标价 1077.1 新台币，ADR 美股股价为 187.2 美元，与 EV/EBITDA 方法得出的目标价较为接近 [133] - 台积电当前市盈率和 EV/EBITDA 估值处于合理区间 [149][150][151][152]