投资评级(首评): 买入 公司投资评级为"买入"。[1] 核心观点 1) 公司享受广州市地域红利,吨垃圾焚烧发电收入行业居前。2023年公司吨垃圾收入达364.64元/吨,位居行业第二。[4][18] 2) 公司有望通过掺烧陈腐垃圾提升产能利用率,潜在增量收入空间约126亿元。[19][20] 3) 公司资本开支退坡,自由现金流转正,有望支撑持续高分红。[20][61] 公司概况 1) 公司为广州垃圾焚烧龙头,控股垃圾焚烧项目14个,2023年底总产能达32,090吨/日。[22][23][30] 2) 公司为广州环保投资集团有限公司(广州环投)的全资子公司,是广州环投最重要的子公司。[34] 3) 公司主营垃圾焚烧发电业务,2023年营收占比97.9%,毛利占比96%以上。[35][36] 盈利能力分析 1) 公司吨垃圾收入高于行业平均,主要得益于广州较高的垃圾处理费和基础上网电价。[4][39][44] 2) 公司吨成本及费用较高,主要由于人工成本和折旧摊销较高,导致吨垃圾净利润未能领跑行业。[141][146][150] 3) 公司ROE接近主要垃圾焚烧发电公司平均水平,主要受资产周转率较低影响。[155][156] 现金流及财务分析 1) 2021年以来资本开支大幅退坡,2023年自由现金流转正。[160][174] 2) 公司应收账款账龄有所拉长,信用减值比例较高。[161][165] 3) 公司历史分红表现优异,2023年自由现金流转正后有望持续高分红。[169][186] 风险提示 1) 电价补贴政策变化风险[202] 2) 应收账款减值风险[202] 3) 陈腐垃圾掺烧进度不及预期的风险[202]