1.深耕行业二十余载,国产血糖监测龙头焕新机 1.1 国产血糖监测龙头,CGM 开启第二成长曲线 三诺生物深耕血糖监测领域 20 余年,已成为国内血糖监测领域的龙头企业。公司在国内 BGM 零售市场占据 50%以上的份额,产品覆盖国内 3500 家二级以上医院、超过 22 万家药店及健康服务终端、9000 多家社区医院及乡镇医院。海外方面,公司产品销售已覆盖 135 个国家和地区,在全球 85 个国家和地区完成产品注册,拥有全球用户数量超 2500 万。2023 年 4 月底公司 CGM 产品在国内上市销售,凭借性价比优势快速抢占市场,2023 年 9 月 CGM 产品获得欧盟 CE 认证,海内外并举打造新成长点。[1][15][16] 1.2 股权结构清晰,核心管理团队经验丰富 公司股权结构稳定,李少波持有 25.29%的股份,为公司的实际控制人。公司核心管理团队经验丰富,董事长李少波先生深耕血糖管理领域二十余年,对行业发展有着深刻洞见。[24][25][26] 1.3 传统优势 BGM 业务稳健增长,CGM 贡献收入新增长点 公司 BGM 业务保持稳健增长,2023 年实现营业收入 40.59 亿元,2015-2023 年收入 CAGR 为 25.84%。2023 年公司加大了以 CGM 为基础的第二增长曲线投入,CGM 产品有望成为公司新的收入增长点。[31][32][33][34][35] 2. 血糖监测市场空间广阔,CGM 潜力无限 2.1 糖尿病患者基数庞大,奠定血糖监测行业的需求基础 全球糖尿病患者数量持续攀升,2022 年全球糖尿病患者数达到 5.28 亿人,我国约有 1.41 亿糖尿病患者,奠定了血糖监测行业的需求基础。[44][47] 2.2 国产 BGM 厂商快速崛起,国产替代方兴未艾 国内 BGM 市场整体由进口品牌占主导,2020 年公司在零售市场的份额超过 50%,凸显了强劲的渠道优势。随着国产厂商技术持续进步,产品性能愈发稳定,国产品牌逐步得到广大糖尿病患者的认可,院内市场国产化率有望逐步提升。[68][69][70][71][72] 2.3 BGM 产品存在痛点,CGM 能提供连续全面的血糖信息 传统 BGM 产品存在患者舒适度较差、操作繁琐等痛点,而 CGM 能够提供连续、实时的血糖监测,有效改善血糖控制。[75][76][77][83] 2.4 CGM 引领血糖监测市场增长,国产厂商初露锋芒 与欧美等成熟市场相比,中国 CGM 渗透率有较大提升空间,预计到 2030 年有望达到较高水平。国内 CGM 市场由进口品牌主导,但随着三诺、鱼跃等国产 CGM 产品陆续上市,性能与进口品牌相当,且性价比优势更加突出,具备更强市场竞争力。[87][90][91][92] 3. CGM 开启第二增长曲线,布局海外前景可期 3.1 渠道优势明显,铸就血糖监测国产龙头地位 公司在零售市场占据 50%以上的份额,覆盖超过 22 万家药店及健康服务终端,在院内市场也积极布局,产品覆盖 3500 家二级以上医院和 8000 家基层医疗机构,巩固了公司在血糖监测领域的龙头地位。[93][94][95][96][97] 3.2 公司 CGM 技术领先,性价比优势凸显 公司 CGM 产品采用第三代技术路线,具备准确、稳定、寿命长的优点,且日均使用成本仅为 17.27 元,性价比优势显著。[106][109] 3.3 海外市场持续拓展,收购美国子公司完善全球销售网络 公司通过收购美国 Trividia 和 PTS 公司,拓展了在欧美市场的销售渠道,为未来 CGM 产品在海外市场的放量奠定了基础。[117][119][120][121] 3.4 开拓 CGM 海外市场,打开成长新空间 公司 CGM 产品已获得欧盟 MDR 认证,正在有序推进美国 FDA 注册临床试验,未来在欧美市场获批上市后有望实现快速放量,打开新的成长空间。[130][132][134] 4. 盈利预测与估值 4.1 盈利预测与关键假设 我们预计 2024-2026 年公司营收分别为 48.31、56.63、64.50 亿元,归母净利润为 4.45、5.53、6.75 亿元。其中 BGM 业务保持稳健增长,CGM 业务有望快速放量,成为新的收入增长点。[135][136][137][138] 4.2 可比公司估值与投资评级 我们认为公司作为国内 BGM 零售渠道龙头,CGM 产品开启第二成长曲线,同时布局海外 CGM 市场,有望享受更高的估值溢价。首次覆盖,给予"买入"评级。[149][150][151]