报告公司投资评级 九兴控股(01836.HK)为港股高分红概念股,公司在过去一年内逆势上涨,市值突破百亿。[1] 报告的核心观点 公司通过工厂迁址反转经营困境 1) 公司主要从事鞋履产品的设计、开发、制造和销售,业务覆盖欧美为主的全球多个市场[2][3] 2) 过去十年公司营收基本持平,但在2020年疫情期间出现大幅下滑,扣非归母净利润同比下滑98.2%[5] 3) 公司在疫情期间将大部分中国工厂永久关闭,并将产能迅速转移至东南亚,利用当地更低的劳动力成本提高盈利能力[5] 4) 公司在2021-2023年间获得了较高采购价格的订单,如奢侈品类和高端品类的女鞋和运动鞋等,提高了公司的盈利能力[5] 代工模式的兴衰:从中国到东南亚 1) 中国台湾企业在20世纪80年代抓住了西方发达国家向发展中国家转移劳动密集型产业的机遇,发展了出口导向型经济[6] 2) 九兴控股成立于1982年,正好赶上了台湾代工订单的腾飞时期,并很快在中国大陆建立工厂[7] 3) 2007-2008年金融危机后,奢侈品牌纷纷在中国设厂,导致当时代工厂的盈利能力达到顶点[7][8] 4) 随后劳动力成本和原材料价格不断上涨,代工厂的利润空间被压缩,公司盈利能力逐步下滑[8] 5) 2020年疫情成为最后的稻草,公司再度加大在中国的关厂力度,开始将产能外迁至东南亚[8] 股东回报慷慨 1) 公司只用一年时间就逆转了2020年的低迷,在2021-2023年把净利润拉回到历史平均水平[10] 2) 公司上市以来的平均分红率为75.6%,高于港股鞋类板块30%-60%的平均水平[11][12] 3) 公司对资本开支较为谨慎,几乎每年一半以上的经营现金流净额都能转化为自由现金流[16]