报告公司投资评级 诺泰生物作为国内多肽原料药领军企业,在 GLP-1 大的产业趋势下,积极扩产,拥抱机遇,25 年底预计实现数吨级别产能,有望承接 GLP-1 相关订单,成长性凸显。我们预计 2024-2025 年公司归母净利润分别为 3.6/5.2/7.4 亿,同比增长 120%/44%/44%,对应 PE 分别为 42.2/29.3/20.4 倍,24 年可比公司调整后 PE 均值为 40.9 倍,考虑到公司明确受益于 GLP-1 产业趋势,且后续产能充沛,成长性强,可以享受一定估值溢价,首次覆盖,给予"买入"评级。[95][97][101] 报告的核心观点 1. GLP-1 产业链率先获益,公司积极扩产,拥抱趋势 [2][3] 2. 定制类业务增长稳健,欧洲大客户订单助力加速 [2][64][65] 3. 自主选择业务增速明显,制剂+多肽原料药双轮驱动 [67][68][69] 分组1 - 公司作为国内多肽原料药领军企业,在 GLP-1 大的产业趋势下,积极扩产,拥抱机遇,25 年底预计实现数吨级别产能,有望承接 GLP-1 相关订单,成长性凸显 [2][3][95] - 公司预计 2024-2025 年归母净利润分别为 3.6/5.2/7.4 亿,同比增长 120%/44%/44%,对应 PE 分别为 42.2/29.3/20.4 倍,24 年可比公司调整后 PE 均值为 40.9 倍,考虑到公司明确受益于 GLP-1 产业趋势,且后续产能充沛,成长性强,可以享受一定估值溢价 [95][97][101] 分组2 - 公司定制类业务主要由小分子 CDMO 业务构成,公司主要服务海外客户创新药中间体,具备较强壁垒,叠加公司 23 年签订欧洲大客户订单,预计 24-26 年收入增速分别为 12.2%/10.4%/14.9%,毛利率分别为 56%/56%/56% [2][64][65] - 公司自主选择产品主要包括原料药&中间体和制剂业务,其中制剂业务预计 24-26 年收入增速分别为 35%/30%/25%,毛利率稳定在 53%;原料药及中间体预计 24-26 年增速分别为 120%/65%/61%,毛利率分别为 65.9%/65.8%/63.9% [67][68][69] 分组3 - 公司积极扩大自主选择产品收入规模,收入结构持续优化,自主选择产品 2023 年实现营收 6.3 亿元,占比 60.8%;定制类业务 2023 年实现营收 4 亿元,占比 39.1% [37][38] - 公司毛利率稳步提升,2024 第一季度公司毛利率为 67.26%,归母净利率为 18.64%,定制类和自主选择产品业务毛利率较高,2017-2023 毛利率始终维持在 50%以上 [42][43][44]