燕之屋：燕窝龙头，线上线下齐头并进
- 燕窝行业稳健增长,格局分散 - 燕窝主要由金丝燕分泌出的唾液筑成,营养丰富,在中国文化中备受推崇 [14] - 据数据,2017-2022年全球燕窝产量CAGR为7.8%,预计2022-2027年CAGR为6.0%,增长主要来自中国市场持续增长及原料生产国有利政策 [15][16] - 中国是全球最大的燕窝消费市场,占全球70%的消费份额 [18] - 中国燕窝市场规模2017-2022年CAGR为27.2%,预计2022-2027年CAGR为16.5%,其中纯燕窝CAGR15.55%、燕窝+&+燕窝CAGR26.14% [20] - 随着技术进步和品牌推广,燕窝+和+燕窝产品有望持续增长 [20] - 按溯源性划分,溯源燕窝在中国市场占比预计将从2017年的10.7%提升至2027年的43.7% [25][26] - 行业竞争激烈,集中度较低,2022年中国市场CR5为11.9%,燕之屋份额为5.8% [27][30] 2. 燕窝行业龙头,稳健增长 - 燕之屋是全球最大的燕窝产品公司,在中国市场占有率位居第一 [32] - 公司发展历史可追溯至1997年,创始人及核心管理层专业背景深厚 [33][42] - 2020-2023年公司收入和归母净利润CAGR分别为14.72%和18.15%,毛利率整体稳中有升 [47][49][50] - 公司持续加大广告及推广投入,销售费用率较高 [48][52] 3. 鲜炖燕窝、其他瓶装燕窝保持较快增长 - 公司主要产品包括纯燕窝、燕窝+和+燕窝,其中纯燕窝收入占比最大 [53] - 纯燕窝中,鲜炖燕窝和其他瓶装燕窝(如冰糖官燕)2020-2022年收入增速较快 [54][55][56][57] - 燕窝+和+燕窝产品如燕窝粥、燕宝诗护肤品系列2023年贡献了0.4亿元收入 [60] 4. 线下门店持续扩张,线上保持较快增长 - 中国燕窝市场线下占比较高,但线上增速更快,预计2022-2027年线下、线上CAGR分别为14.6%和20.3% [66][67] - 公司线上线下渠道占比较为平衡,2020-2023年线上、线下收入CAGR分别为15.17%和14.14% [68][69] - 公司线下已覆盖国内所有直辖市和省会城市,截至2023年末拥有96家自营门店和647家经销商门店 [71][72][73][74][75] - 线上渠道包括自营网店、经销商网店及电商平台,截至2023年末共有45家网店 [76][77][78] 5. 租赁工厂继续扩大产能 - 公司目前拥有3个生产基地,为满足产能需求正在租赁新工厂并引入自动化生产设备 [79][80] - 2020-2023年前5个月,公司主要生产基地产能利用率维持在较高水平 [81] 6. 盈利预测与估值 - 我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.51/0.57/0.65元,给予2024年25-28倍PE,对应合理价值区间13.86-15.52港元,首次覆盖给予"优于大市"评级 [90]