一、公司概览:AI 技术驱动下的美学经济"颜究所" - 美图公司成立于2008年,是一家以美为内核,以人工智能为驱动的科技服务商 [9] - 公司围绕着"让艺术与科技美好交汇"的使命,形成了toB+toC端全面产品矩阵,核心业务包括影像及设计产品业务、美业SaaS解决方案及广告业务 [9] - 影像及设计业务主要覆盖自拍美颜、智能修图、视频剪辑等功能,包括美图秀秀、美颜相机、美图云修、Wink等产品 [9] - 美业SaaS业务主推化妆品ERP、供应链管理和AI测肤 [9] (一) 公司沿革:"美图"类产品矩阵起家,拓展软硬件多元化产品线遭遇挑战,转型订阅模式重获增长 - 2008年-2012年,公司打造美图矩阵化产品路径,美图秀秀引领美学经济 [10][11] - 2013年-2018年,公司进军硬件领域,多产品线共同推进,但系统性能配置一直是短板 [11][12] - 2019年-至今,VIP订阅业务增长势头强劲,AI技术加速商业化进程 [12] (二)股权结构稳定,管理团队经验丰富 - 公司股权结构稳定,创始人吴泽源担任董事长,蔡文胜为第一大股东 [13][14][15] - 核心管理团队具有丰富互联网行业经验,在各自领域内拥有深厚的专业知识和丰富的管理经验 [17][18][19] 二、影像及设计产品:核心应用商业模式逐渐清晰,AIGC 驱动付费渗透率加速增长 (一)影像数字化市场:多场景的影像数字化需求驱动,AIGC 形成新动力促进持续增长,行业头部效应显著 - 影像数字化市场涵盖场景众多,预计2025年市场空间将接近160亿元 [24][25] - 美图秀秀在图片编辑领域持续保持最高的用户活跃度,MAU市占率达到54% [25][26][27] - AIGC技术提升了行业付费率,带动订阅收入增长 [33][34][35] (二)把握审美趋势,沉淀私域数据,构建视觉模型生态是美图的核心竞争优势 - 产品矩阵和应用场景的丰富度和成熟度远高于竞品,领先的产品体验占领用户心智 [36][37][38] - 美图具备优质的生成效果,且图像处理效率更高 [37][38] (三)C 端:生活场景应用持续迭代创新,核心产品用户基础稳定,付费转化意愿增强 - 公司C端产品矩阵完善,覆盖拍照摄影美化、虚拟试妆、宝宝相机、视频剪辑等多个细分场景 [42] - AI技术为用户带来更有趣的玩法并显著提高了用户制作数字内容的效率,促进了付费渗透率增长 [43][44] - 公司长期优化垂直模型,赋能美学艺术与AIGC技术有机结合 [45][46] (四)B 端:AI 赋能生产力场景,助力影像行业工作流提效 - 公司发布视觉大模型V5和6款影像生产力工具,进一步加强生产力领域布局 [58][59][60] - 美图设计室全方位赋能电商场景,中小企业成本敏感,AI降本增效效果显现将加速渗透率提升 [64][65][66][67] (五)AIGC 拓宽海外市场创收能力,全球化布局提速 - 公司在海外市场形成了三款主打产品,用户付费意愿较强,APRU高于国内市场 [68][69][70][71] 三、美业解决方案:开拓美妆护肤赛道,助力产业数字化升级 - 美图宜肤以AI测肤系统打通护肤品营销场景,为医美、化妆品等行业提供全方位支持 [74] - 美得得建立化妆品产业互联网平台,推动美业实体渠道数字化变革 [76][77] - 美业SaaS方案收入占比较低,后续有望通过引入更多毛利率较高的小众产品实现扩张 [80] 四、公司财务:营收稳定增长,现金储备丰富 - 公司聚焦主业开拓新商业模式,收入逐步提升,毛利率和净利率重回增长轨道 [83][84][85][86][87] - AI技术研发投入增加,研发费用有所提升 [90][91] - 2021-2023年经营性现金流逐渐实现增长,货币资金储备充裕 [92][93] 五、盈利预测和投资建议 (一)盈利预测 - 影像与设计产品业务:生活类APP活跃用户数量和生产力场景产品用户数量均有上升空间,ARPU值和付费渗透率有望提高 [95][96][99] - 美业解决方案业务:仍处于拓展早期阶段,专注于提升市场份额 [100] - 广告业务:保持稳健增长,与公司战略相关性较弱 [101] (二)估值讨论 - 公司整体盈利能力提升,参考同业可比公司平均PE 54.8X,结合公司业务情况及港股估值折价,给予公司28X PE合理估值 [108][109][111] 六、风险提示 - 用户订阅意愿不及预期 [113] - AI终端图片编辑能力提升的风险 [114] - 电商平台参与设计竞争的风险 [115] - AI模型效果不及预期的风险 [116]