三一重能：制造业基因铸就优势，双海破局空间广阔

传承制造业基因，彰显产业链优势 - 公司成立于2008年，2022年于科创板成功上市，目前已形成风机叶片、发电机、整机制造+电站建设运营的一体化产业。[5][6] - 公司把握19-20年抢装潮机遇，20年营收/归母净利93.11/13.72亿元，同比高增529/993%。[3][4] - 国补退坡后公司依靠三一制造业基因带来良好的成本控制和创新科研能力，依旧保持营收增长，23年实现营收/归母净利149/20亿元，同增21/22%。[3][4] - 公司资产负债率处于行业较低水平，现金流相对优势明显，有望通过双海业务扩张，不断提升行业地位。[13][14] 2. 降本增效构筑内生驱动，双海共建行业广阔空间 - 2021-22年风电国补退坡装机回落，平价后行业进入新增长周期。23年陆上大基地超预期，海上逐步复苏，新增装机75.9GW，同增101%。[22][23][24][25][26][27] - 平价时代降本为第一性需求，大型化、轻量化为迭代核心方向。23年陆上/海上新增吊装风机平均单机容量达5.4/9.6MW，同增26/30%。[28][29][30] - 国内陆风2021年1月到2024年5月招标均价已从3000+元/kW降至1500元/kW，24年最低中标价<1200元/kW。[30][31] - 行业竞争加剧，头部厂商占据市场。2015-23年中国风电市场CR5从58%提升到74%。[32][33] 3. 成本优势构筑护城河，双海订单持续突破 - 公司2021-23年风机业务出货3.2/4.5/7.2GW，22/23年同比提升39/61%，凭借深厚的技术和强劲的成本控制能力维持产品竞争力，市场份额稳步提升。[32][33] - 公司核心零部件自主可控，产业链一体化布局协同降本。公司目前全部风机叶片、发电机自供，产线突破关键工序智能制造技术，实现高度自动化。[33][34][35][36] - 公司加速海上产品研发，三一东营风电装备产业基地于23年2月投产，3月首台海上9MW风机产品下线。[40][41][42] - 23年公司新增订单14.1GW，创历史新高，23年底在手订单15.89GW，同增72%。[43] 4. 紧抓电站"滚动开发"，迸发盈利新动能 - 公司对于风电场开发投资业务采用"滚动开发"的模式，在风电场建成并网后，自持运营获取发电收益，或在商业条件合理、转让收益可观的情况下择机对外转让。[44] - 23年公司对外转让7个风电项目，容量合计610MW，同增92%，其中处置子公司投资收益约15.5亿元，同增94%。[44][45] - 23年电站产品收入6.34亿元，毛利率达36%，有力保证公司盈利水平。[45] - 24年我们预计公司开发、转让、自持电站进入规模化、批量化的节奏，持续提升风场滚动开发规模，增厚公司利润。[47] 5. 盈利预测与投资建议 - 我们预计公司2024-26年归母净利润为24.2/28.8/32.9亿元，同比+21%/+19%/+15%，对应PE为13x/11x/10x。[48][49] - 考虑公司业务结构及市场地位，我们给予公司2024年PE 20倍，目标价40元，维持"买入"评级。[49][50] 风险提示 - 竞争加剧。风机主机环节竞争激烈，风机价格持续下滑，若竞争进一步加剧，将导致公司盈利水平下滑。[51] - 行业政策变动风险。若未来国家对于风电行业的各类扶持政策相继退出，风电整机行业景气度将下滑。[51] - 电站业务盈利下滑风险。存量带补贴电站数量减少以及同业公司电站出售量的增加，电站转让盈利水平有下滑风险。[51]