公司概况 - 华利集团是全球领先的运动鞋专业制造商,成立于2004年,同时拥有鞋底厂、模具厂、飞织鞋面厂等全业务链 [1][2] - 公司主要为Nike、Converse、Vans、Puma、UGG、Under Armour、HOKA ONE ONE等全球知名运动品牌提供鞋履开发设计与制造服务 [1][2] - 公司2023年公司营业收入为201.14亿元,同比-2.21%,归母净利润为32.00亿元,同比-0.86% [2] - 2017-2023年营业收入CAGR为12%,归母净利润CAGR为19% [2] 行业分析 - 运动鞋赛道渗透率持续提升,2023年全球运动鞋零售市场规模1647亿美元,过去五年复合增速为4.3% [62][63] - 疫情及科技互联网行业的蓬勃发展是运动服饰渗透率提升的重要催化剂 [64] - 全球运动鞋品牌集中度高,美国品牌占主导地位,2023年全球运动鞋服品牌公司CR4达到32.8%,CR8为42.1% [66][67] - 多维数据验证海外鞋服品牌商去库基本结束,2024年景气度向上 [69][70][71][72][73] 核心竞争力 - 客户资源优质丰富,与Nike、Converse、Vans等全球知名运动品牌建立长期合作关系 [93][94] - 产能主要集中于越南地区,随客户成长持续扩张,产能利用率维持在90%以上 [95][96] - 重视研发与创新,为品牌客户提供专享服务,拥有大量经验丰富的开发工程师和技术人员 [97][98] - 积累多种材料配方和加工技术,不断进行产品创新,在满足产品多样性的同时实现降本增效 [98][99] - 交货可靠快速,拥有完整产业链保证质量和降低成本,持续投建自动化生产设备提升效率 [100][101][102][104][105] 财务分析 - 2017-2023年营业收入和归母净利润CAGR分别为12%和19%,业绩快速增长 [4] - 主营业务以运动休闲鞋为主,2023年占比89%,毛利率维持在25%以上,领先行业 [5][12] - 美国市场销售毛利率处于最高水平,达到23%以上 [13] - 期间费用率持续优化,2023年为4.88%,管理效率较高 [14] - 应收账款周转天数62天,经营活动现金流充沛,现金流状况良好 [15][16] 估值与投资建议 - 公司中长期成长空间高于裕元集团,规模及市场地位高于健盛集团,给予一定估值溢价 [133] - 我们预计2024-2026年公司归母净利润为38.2、43.6、49.1亿元,对应PE为21、18、16倍,首次覆盖,给予"买入"评级 [133] 风险提示 - 国际贸易风险、跨国经营风险、劳动力成本上升风险、客户集中风险、生产基地集中风险 [135][136][137][138][139] - 研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险 [139]