门店网络布局 - 截至2024年6月30日，本集团共有3,456家零售店，其中自营门店1,735家，特许经营门店1,721家，覆盖中国28个省、自治区及直辖市的323个城市[10] - 华中地区门店数量占比45.3%，是本集团最大的区域市场[12] - 本集团门店网络主要集中在华中、华南和华东地区，合计占比77.1%[12] - 与2023年相比，本集团门店总数减少6.7%，主要是由于华北和华西地区门店数量下降[12] - 本集团正在优化门店网络布局，关闭部分表现较差的门店，同时加大在一线城市和核心区域的门店拓展力度[10] 经营策略调整 - 二零二四年上半年消费需求尚未显著回暖，消费环境及消费者偏好变化显著[18] - 公司全面盘点反思过去不足，根据市场趋势及消费者需求调整门店、产品、用户等战略方向[19] - 公司优先提升门店质量，对门店进行深入分析并采取针对性整改或关店措施[20] - 公司在武汉及周边试点"二合一门店"满足消费者多元化需求，截至六月底共有127家"二合一门店"[20] - 公司发起门店PK激励计划，充分激发一线员工积极性，提升门店效益和服务质量[21] - 公司聚焦头部经典口味产品不断提升品质，推出多款散装产品满足消费者需求[22,23] - 公司加强会员体系和私域运营，通过数字化和精细化管理提升会员体验[24] - 公司整合线上线下多种消费场景，从传统零售转向以用户为中心的运营[24] - 公司通过公域和私域平台持续增加会员规模，并建立会员权益和积分奖励体系[24] - 公司开展年轻化、场景化、情感化的营销活动，为品牌长期稳定发展奠定基础[24] 供应链管理 - 公司持續深化供應鏈整合，推進供應鏈協同、節約增效、精益運營與品質精進的核心戰略，實現二零二四年上半年毛利率55.4%[27] - 公司在前中後台協同上持續發力，開展高頻次採購策略協調會、產供銷協同會，優化產品組合，提升門店經營與供應鏈生產效率[27] - 公司靈活調整採購策略，抓住市場機會優化成本模型，保證品質與服務的穩定性及卓越性[27] - 公司供應鏈全面支持戰略調整與新業務發展，及時匹配各環節資源與能力，高效支持鎖鮮&散裝二合一業務模式的發展[27] - 華西工廠投產短期內帶來一定成本增加，但長期有望進一步降低整體物流成本，形成高效協同的供應網絡[28] 财务表现 - 二零二四年上半年收益同比下降11.0%，毛利同比下降6.1%[31] - 期內溢利同比下降67.7%，每股基本及攤薄盈利同比下降75.0%[31] - 期內其他全面收入同比下降71.2%[31] - 期內全面收入總額同比下降68.1%[31] - 總收益由上年同期的人民幣1,414.8百萬元降低約11.0%至人民幣1,259.5百萬元[32] - 銷售成本由上年同期的人民幣672.0百萬元降低約16.4%至人民幣561.9百萬元[32] - 毛利率由上年同期的52.5%上升至55.4%[32] - 其他收入及收益淨額由上年同期的人民幣53.3百萬元降低55.7%至人民幣23.6百萬元[32] - 財務費用由上年同期的人民幣14.2百萬元降低58.1%至人民幣6.0百萬元[32] - 銷售及分銷開支由上年同期的人民幣474.1百萬元增加6.5%至人民幣505.0百萬元[33] - 行政開支由上年同期的人民幣160.1百萬元降低約25.1%至人民幣119.9百萬元[33] - 分佔聯營公司虧損人民幣33.7百萬元[33] - 除稅前溢利由上年同期的人民幣147.4百萬元降低61.5%至人民幣56.8百萬元[33] - 淨利率由上年同期的7.2%降低至2.6%[33] 现金流及资产负债情况 - 截至2024年6月30日，本集团現金及銀行存款餘額約為人民幣1,347.4百萬元，包括無限制現金及銀行結餘約人民幣618.1百萬元和定期存款約人民幣729.2百萬元[39] - 本集團面臨外匯風險，但未使用任何衍生工具對沖外匯風險敞口，管理層將密切監控外匯匯率變動並採取審慎措施將貨幣折算風險降至最低[40] - 截至2024年6月30日，首次公開發售所得款項淨額的剩餘餘額為人民幣189.8百萬元，將繼續按照之前披露的用途使用[41] - 本集團已重新分配未動用的首次公開發售所得款項淨額，增加用於加工設施建設和改善以及相關物流仓储能力提升的部分[38] - 截至2024年6月30日，本集團資產淨值為人民幣3,698.9百萬元，包括流動資產約人民幣1,946.5百萬元和非流動資產約人民幣2,749.2百萬元[14] - 截至2024年6月30日，本集團的銀行借款總額為人民幣150.0百萬元，全部將於一年內到期[47] - 截至2024年6月30日，本集團的資產負債比率為21.2%，主要由於新增銀行借款所致[47] - 截至2024年6月30日，本集團的經營活動所得現金

8[T月ab29le日_S收t盘oc价kI（nfHoK]D） 1.51 52 周股价波动（HKD） 1.42-2.03 总股本（亿股） 23.28 总市值/流通市值（亿 HKD） 35/35 相关研究 [《Ta营bl收e_回R暖ep，or线tIn下fo门] 店 提 升 经 营 质 量》 2024.04.06 恒生指数对比 1M 2M 3M 资料来源：海通证券研究所 绝对涨幅（%） -9.70 -14.86 -18.04 相对涨幅（%） -14.71 -13.76 -14.10 [Table_MainInfo] 公司研究/食品 证券研究报告 周黑鸭（01458.HK）公司研究报告 2024 年 08 月 30 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 短期业绩承压，以提升门店质量为核心目 标 股票数据 投资要点： 事件：公司披露 2024 年中期业绩公告，其中实现营业收入 12.60 亿元 （YOY-10.97%），实现归母净利润 0.33 亿元（YOY-67.65%）。 后疫情时代营收稳健恢复，成本上升阶段性影响盈利。24H1 上半年，消费环 境尚未明显恢复，外部需求不振，销售量下降 ...

| --- | --- | |--------------|-------------------| | 研究所： | | | 证券分析师： | S0350521110006 | | | liujm@ghzq.com.cn | | 证券分析师： | S0350523120001 | | | qinyf@ghzq.com.cn | 最近一年走势 | --- | --- | |------------------------|------------| | 市场数据 | 2024/08/28 | | 当前价格（港元） | 1.44 | | 52 周价格区间（港元） | 1.42-2.97 | | 总市值（百万港元） | 3,351.63 | | 流通市值（百万港元） | 3,351.63 | | 总股本（万股港元） | 232,751.95 | | 流通股本（万股港元） | 232,751.95 | | 日均成交额（百万港元） | 6.91 | 相关报告 《周黑鸭（01458）公司动态研究报告：客单数提 升显著，门店运营提质为先（买入）*休闲食品*刘 洁铭，秦一方》——2024-04-06 《周黑鸭（1458.H ...

报告公司投资评级 - 公司投资评级为"买入"[1] 报告的核心观点 单店承压,公司推出二合一门店积极调整 - 截至24H1,公司门店总数为3456家,其中自营门店1735家,特许经营门店1721家,门店总数相比23年年底净减少360家[1] - 24H1平均单店水平为28.2万/家,单店同比下降较为明显,主要系消费疲软[1] - 24H1公司门店每张采购订单的平均消费为55.57元,同比下降10.4%,表明终端消费力整体不强[1] - 公司在交通枢纽点位竞争优势明显,抓住窗口期实现开店净增加,其他点位门店为净减少[1] - 公司推出"二合一"门店,截至24H1,数量达127家,带来客单数的显著提升[1] 供应链优化及成本改善,推动毛利率同比提升 - 24H1公司实现毛利率55.4%,同比+2.89pct,主要系成本改善及公司持续深化供应链整合成效显著,推动24H1公司吨成本同比下降9.7%[2][3] - 24H1公司的销售费用率/管理费用率分别为40.1%/9.5%,同比分别+6.6pct/-1.8pct,销售费用率提升明显主要系交通枢纽门店增加,管理费用率有所降低主要系股权激励未达成,激励相关费用同比减少[3] - 由于联营公司投资的目标公司公允价值变动,公司24H1投资收益亏损0.34亿元[3] - 综合来看,公司实现归母净利润0.33亿元,对应归母净利率为2.6%,归母净利率同比下降较多主要系销售费用率的提升以及投资亏损的拖累[3] 盈利预测与投资评级 - 预计24-26年公司每股收益分别为0.04、0.07、0.10元,维持"买入"评级[5] - 长期来看,公司具备品牌势能,尤其是在一些交通枢纽等点位,重点关注单店或者行业趋势向上的拐点[5] 风险因素 - 原料价格波动、品类周期向下、消费疲软、食品安全问题[6]

财务表现 - 截至2024年6月30日止六个月，公司收益为12.60亿元人民币，同比下降11.0%[4] - 截至2024年6月30日止六个月，公司毛利为6.98亿元人民币，同比下降6.1%[4] - 截至2024年6月30日止六个月，公司除税前溢利为5,677万元人民币，同比下降61.5%[4] - 截至2024年6月30日止六个月，公司母公司拥有人应佔期内溢利为3,291万元人民币，同比下降67.7%[4] - 总收益由上年同期的人民币1,414.8百万元降低约11.0%至人民币1,259.5百万元[41] - 销售成本由上年同期的人民币672.0百万元降低约16.4%至人民币561.9百万元[42] - 毛利率由上年同期的52.5%增加至55.4%[43] - 其他收入及收益净额由上年同期的人民币53.3百万元降低55.7%至人民币23.6百万元[44] - 财务费用由上年同期的人民币14.2百万元降低58.1%至人民币6.0百万元[45] - 销售及分销开支由上年同期的人民币474.1百万元增加6.5%至人民币505.0百万元[46] - 行政开支由上年同期的人民币160.1百万元降低约25.1%至人民币119.9百万元[47] - 分佔聯營公司虧損人民幣33.7百万元[48] - 除稅前溢利由上年同期的人民幣147.4百萬元降低61.5%至人民幣56.8百萬元[49] - 淨利率由上年同期的7.2%降低至2.6%[51] 现金流及资产负债情况 - 本集团以其业务营运所产生现金及首次公开发售所得款项淨額为其营运提供资金[54] - 本集团的现金及银行存款结餘为人民币1,347.4百万元,包括无限制现金及银行结餘约人民币618.1百万元及定期存款约人民币729.2百万元[58] - 本集团的银行借款总额为人民币150.0百万元,全部将于一年内到期[71] - 资产负债比率由19.6%增加至21.2%，主要由于业务运营所需银行借款人民币150.0百万元[72] - 经营活动所得现金净额约为人民币193.8百万元，主要由于除税前利润为人民币56.8百万元、存货减少人民币44.3百万元等[74] - 投资活动所得现金净额约为人民币374.4百万元，主要来自于赎回结构性存款及以公平值计入损益的其他金融资产人民币698.9百万元[75] - 融资活动所用现金净额约为人民币249.2百万元，主要用于支付股息人民币105.6百万元、租赁租金人民币119.4百万元及购回股份人民币172.9百万元[76] - 截至2024年6月30日，公司持有结构性存款及以公平值计入损益的其他金融资产余额约人民币268.0百万元[77] - 截至2024年6月30日止六个月，资本开支为人民币50.2百万元，主要用于成都工厂投产及其他工厂设备优化[80] - 流动负债总额为805,061千元[113] - 流动资产净值为1,141,482千元[113] - 总资产减流动负债为3,890,699千元[113] - 非流动负债总额为191,748千元[115] - 资产净值为3,698,951千元[116] 业务经营情况 - 截至2024年6月30日，公司门店总数达3,456间，其中自营门店1,735间，特许经营门店1,721间[16] - 截至2024年6月30日止六个月，公司鸭及鸭副产品收益占总收益的79.0%[9] - 截至2024年6月30日止六个月，公司自营门店收益占总收益的55.3%[12] - 截至2024年6月30日止六个月，公司华中地区门店数量及收益占比最高，分别为45.3%和53.5%[19][22] - 来自最大鴨供應商的採購佔總採購成本約22.1%，五大鴨供應商的總採購佔總採購成本約45.3%[93] - 來自客戶合約的收益總計為12.60億人民幣，同比下降11.0%[136] - 氣調包裝產品收益為10.73億人民幣，占比85.1%[135] - 於某一時間點轉讓貨品的收益為12.42億人民幣，占比98.6%[138] 战略与管理 - 公司将根据当前市场趋势及消费者需求，在门店、产品、用户等方面做出适当调整[28] - 公司持续推动关键策略落地，以提升整体经营质量[28] - 公司不盲目追求门店数量增长,而是将提升门店质量作为核心目标,对门店进行深入盘点分析,并针对性制定整改计划[29] - 公司在武汉及周边试点推出"二合一门店",满足消费者多元化需求,截至2024年6月30日已达127家[29] - 公司发起门店PK激励计划,充分激发一线员工积极性,提升门店服务质量和销售业绩,并通过"云学堂"系统实现经验分享和快速复制[30] - 公司聚焦头部经典口味产品不断精进品质,推出多款散装产品,丰富产品多样性,满足消费者多元化需求[31] - 公司加强会员体系及私域运营建设,通过数智化手段提升会员体验,并开展更年轻、更具场景化的营销活动[32] - 公司持续深化供应链整合,实现毛利率55.4%,并通过华西工厂投产优化物流配送[33,34] - 公司管理团队秉持创业初心,深化战略优化,将继续推进门店、产品、用户及品牌等各项战略变革,实现企业稳健高质量增长[35] - 公司正處於重要的戰略變革時期

会议主要讨论的核心内容 - 公司今年的重点是围绕门店电效的增长,包括产品调整、门店模型优化、服务质量提升等措施 [1][2][3] - 公司将加大品牌年轻化的动作,如回归校园、与大学生互动等 [4][5] - 公司将进一步发力小程序运营,提升会员销售占比,提高消费者付购 [5][6] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **提问内容** 公司二阶段以来门店表现和新开二合一门店效果如何 [6][7][8] **回答内容** - 整体门店表现延续去年国庆以来的低迷趋势,同比有一定缺口 - 新开二合一门店效果有好有差,需要进一步优化 [7][8] 问题2 **提问内容** 公司未来二合一门店的开店计划和加盟商态度如何 [9][10][11] **回答内容** - 今年目标开设300家二合一门店,未来有1000家的目标 - 加盟商对二合一门店较为乐意尝试,公司未来会在加盟商中推广 [10][11] 问题3 **提问内容** 公司热卤和散装产品的毛利率情况如何,原材料价格变化对毛利的影响 [12][13][14] **回答内容** - 热卤和散装产品毛利率还在优化中,公司将在模型成熟后与投资者分享 - 原材料价格下降对毛利有一定提升作用 [13]

会议主要讨论的核心内容 公司整体经营情况 - 公司整体门店的终端销售额同比去年仍有一些差距,延续去年四季度以来相对低迷的状态 [1] - 交通枢纽、商圈、社区等渠道的销售同比去年也都还有一些缺口 [1] - 公司内部正在进行深刻反思和复盘,寻求提升销售的措施 [1] 新电型的推出和效果 - 公司推出了二合一新电型,包括热炉+锁线、散装+锁线等组合 [2][3] - 二合一新电型在部分门店试运行后,对门店销售额和利润有一定提升作用 [2][3] - 不同门店效果存在差异,需要进一步观察和验证 [2][3] 渠道销售情况分析 - 交通枢纽渠道的销售压力相对较小,商圈和社区渠道的销售压力较大 [3][4] - 公司正在重点对商圈和社区渠道进行二合一改造 [3][4] 门店改造费用和人员投入 - 直营门店改造成本相对较低,约1-2万元左右 [7] - 改造后需要增加1-1.5名门店员工 [7] - 公司目前以直营改造为主,后续会考虑与加盟商合作 [7] 销售激励措施 - 公司今年推出了门店员工销售额增长的激励措施 [30][31] - 该激励主要集中在淡季二季度和四季度,以提升员工积极性 [31] - 该措施已经带动了部分门店销售的增长 [31] 组织架构调整 - 公司CEO因个人发展原因离职,由创始人兼任董事长 [32] - 新任命两位董事,旨在推动公司各项战略变革 [32] 全年经营预期 - 公司年初未对全年目标做具体预期,会根据实际情况进行调整 [33][34] - 今年公司将以提升电效为重点,开店数量不是重点 [34] - 公司将严格执行各项电效提升措施,力争实现更好的业绩 [33] 成本费用情况 - 原材料成本有所下降,预计全年毛利率将小幅提升 [37][38] - 费用端公司将继续严格控制,销售费用投放将更注重效果 [38] - 净利率方面公司不方便具体透露,但有望实现小幅改善 [39] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **投资者提问** 二合一三合一门店的电效和销售情况如何?[12] **公司回答** - 截至目前公司已有约70-80家二合一门店,未来一个月内将达到100多家 [12] - 不同门店改造后的电效表现存在一定差异,需要等门店运营3个月后才能得到更有参考价值的数据 [12][13] - 公司将持续跟踪分析二合一门店的电效情况,并在后续与投资者分享 [12][13] 问题2 **投资者提问** 二合一三合一门店的回本周期和加盟商情况如何?[20][35] **公司回答** - 23年门店回本周期约18个月,现阶段有所延长 [20] - 部分加盟商盈利情况不佳,对信心有一定影响 [35] - 公司将通过提升加盟商电效等措施来帮助提升他们的盈利能力 [35][36] - 整体加盟商情况相对稳定,公司将与他们共同应对挑战 [36] 问题3 **投资者提问** 二合一三合一门店的选品和食品安全控制情况如何?[26][27] **公司回答** - 热卤和散装产品的保质期相对较短,公司在供应链、运输、门店等环节加强了食品安全控制措施 [27] - 热卤和散装产品的SKU相比之前的锁鲜产品会有所精简,但会根据消费者反馈不断优化 [28][29] - 热卤和散装产品的价格相对较低,能够满足不同消费场景和需求 [29]

会议主要讨论的核心内容 公司整体经营情况 - 公司整体门店的终端销售额同比去年仍有一些差距,延续了去年四季度以来相对低迷的状态 [1] - 交通枢纽、商圈、社区等渠道的销售情况也比去年有所缺口,主要受到终端需求疲软的影响 [1] - 公司正在通过推出二合一新电型、员工激励等措施来应对电效压力 [2][3][30] 二合一新电型的推进情况 - 公司从三月底开始在约70家门店试点二合一新电型,包括热卤、散装和锁鲜产品的组合 [2][3][24] - 试点效果有一定差异,有的门店效果明显,有的还在观察中,需要等门店运营稳定后再进行评估 [2][13][14] - 二合一新电型的目的是为了降低消费门槛,满足消费者更加理性和价格敏感的需求 [4][5][6] - 公司未来会继续在商圈和社区渠道推广二合一新电型,预计今年能达到300家左右的改造门店 [22][24] 员工激励措施 - 公司今年推出了门店员工销售增长奖励措施,对同比增长的门店给予现金奖励 [30][31][32] - 目前已有33%的门店实现了销售增长,这一措施有助于提升一线员工的积极性 [31] 组织架构调整 - 公司CEO因个人发展原因离职,由创始人兼任董事长,新任两位董事 [32][33] - 这一调整有利于公司在当前环境下更好地推动各项变革措施的落地 [33] 全年经营预期 - 公司年初未对全年具体目标进行披露,而是根据外部环境变化和内部战略调整做了深入反思 [33][34] - 今年公司将以电效提升为重点,通过二合一、员工激励等措施来应对压力,力争实现更好的业绩 [34][35] - 开店方面不会追求数量,而是更注重门店质量和盈利能力 [34][35] 成本和费用情况 - 原材料成本有所下降,预计全年毛利率将小幅改善 [37][38] - 费用方面公司将继续控制,销售费用投放不会大幅增加 [38][39] - 净利率方面有望小幅改善,但具体数据出于合规考虑暂不方便透露 [39] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **投资者提问** 二合一新电型在交通枢纽和非交通枢纽渠道的表现如何 [12] **公司回答** - 交通枢纽渠道仍以传统锁鲜产品为主,不会进行二合一改造 [15][16] - 非交通枢纽的商圈和社区渠道是二合一改造的重点,预计能带来一定的电效提升 [15][16] - 不同门店改造效果存在差异,需要等门店运营稳定后再进行评估 [13][14] 问题2 **投资者提问** 二合一新电型的选品和选址有什么考虑 [25][26] **公司回答** - 选品方面正在测试热卤、散装等新品类,根据消费者反馈不断优化 [25][26][27] - 选址方面主要针对非交通枢纽的商圈和社区,会做引力性测算来选址 [25][26] - 改造后会进行大促活动来吸引新客户,并持续优化选品和选址策略 [26] 问题3 **投资者提问** 公司加盟商的经营情况和开店意愿如何 [35][36] **公司回答** - 加盟商经营情况受到一定压力,回本周期有所延长,但整体还是比较稳健 [35][36] - 公司会通过提升加盟商电效等措施来帮助他们提升盈利能力 [36] - 公司未来会在加盟商门店上推广二合一新电型,以帮助他们应对当前环境 [36]

报告公司投资评级 - 公司维持"买入"评级 [2] 报告的核心观点 - 公司正在通过开辟"鲜货+热卤"的二合一新店型、重视私域运营、加强品牌年轻化建设等措施来提升单店收入 [1] - 二合一门店可以扩大消费者群体范围,公司计划通过"新开+改造"的方式拓展一定数量的二合一门店 [1] - 公司正在重视私域建设,从线上获取增量,以补充线上业务 [1] - 公司正在以校园为抓手,发力品牌年轻化 [1] 财务数据总结 - 公司预计2024-2026年归母净利润分别为2.11/2.81/3.18亿元 [2] - 公司当前股价对应PE估值为18/13/12倍 [2] - 公司2022-2026年营业收入预计分别为23.43/27.44/32.62/37.95/43.64亿元,增长率为-18.3%/17.1%/18.9%/16.3%/15.0% [3] - 公司2022-2026年净利润预计分别为0.25/1.16/2.11/2.81/3.18亿元,增长率为-92.6%/357.1%/82.5%/33.1%/13.2% [3]

业绩总结 - 公司发布2023年年报，实现收入27.44亿，同比增长17.1%[1] - 预计2024-2026年公司归母净利润分别为2.07、2.54、3.08亿，同比增长分别为79%、23%、21%[1] - 公司2023年实现毛利率为52.4%，同比下降2.6%[3] - 公司2023年实现营业总收入2743.63百万元，净利润115.58百万元，同比增长357%[5] - 公司2024年预计营业总收入为3136.54百万元，净利润207.02百万元，同比增长79%[5] 市场扩张和并购 - 公司持续深化战略改革，加大门店拓展力度，精细化运营外卖业务扩大门店辐射半径[1] - 公司加速交通枢纽店布局，直营业务恢复好于特许业务，23年外卖终端含税销售额为8.53亿，夜宵档含税终端销售额为1.33亿[2] - 公司目前交通枢纽店/商圈商业体及商超店/社区店/其他类型店分别为319家/2256家/845家/396家，交通枢纽店门店数量占比提升至8.4%[3] 未来展望 - 公司预测2024年市盈率为19.33倍，2025年为15.73倍，2026年为12.99倍[4] 其他新策略 - 公司的投资评级为增持，给予24年可比公司平均估值21xPE，维持增持评级[1]