一、涉及行业 黑色建材板块相关行业，包括钢材、铁矿、焦煤、焦炭等。[1] 二、核心观点及论据 （一）钢材 1. 价格走势与库存 - 观点：钢价10月冲高后震荡回落，目前基本面矛盾不大，库存处于继续去化状态，绝对库存不高，现货抗跌。 - 论据：“十月份整个钢价冲高之后的话其实整体在最近一个多月呈现出一个震荡回落的这样的一个状态”“如果从目前整个成才的库存的角度来说的话其实依然还是在继续区化的这样的一个状态包括绝对库存其实整体来说也并不算是非常高”“罗文的基差依然还是在相对比较偏强的也就意味着现货是一个相对比较扛跌的”。[1][2] 2. 市场交易逻辑 - 观点：市场在政策预期和现实需求间摇摆，目前因基本面矛盾不大，又转向政策预期交易，但市场信心未根本扭转，价格反弹乏力。 - 论据：“市场也是再度的略有一些转向回这个政策预期的这样的一个交易的一个逻辑，但是从另外一个方面来说的话其实市场信心并没有说被根本性的扭转或者是说得到非常明显的这样的一个提振也是导致了整个市场呈现出一个相对比较上下两难的这样的一个状态包括整体价格的反弹也是相对比较乏力的”。[2] 3. 政策预期与现实需求 - 观点：9月下旬后政策预期虽有改善，但现实需求扭转困难。 - 论据：“9月下旬之后确实持续是存在着一定的改善的但是大家也看到一个问题就是说其实现实需求的扭转或者是说在现实端的跟进其实是非常困难的”。[3] 4. 需求端各行业情况 - 观点： - 地产销售10月后有改善但投资端降幅大，新开工同比降幅扩大，整体需求回暖持续性存疑。 - 基建资金虽有改善但力度不大，多为还旧账，实物工作量提升不明显，明年需求或温和修复。 - 制造业四季度表现较好，汽车产销10月后回升受内需政策刺激，但出口受欧美关税影响走弱，明年外需存在不确定性。家电四季度表现强劲，出口有回升。钢材出口11月钢厂热卷排产环比下滑，但贸易商出口未必明显下滑，明年海外政策是外贸风险因素。 - 论据： - “从地产的角度来说的话在九月下旬出台了一系列的这个地产相关的一些自己政策之后那确实从销售端来看的话从十月份开始就有相对比较明显的边际的改善包括十月份统计余月度数据整个同比降幅的大幅度的一个收窄，但是与此同时其实我们看到投资端的降幅还是非常大的包括十月单月的新开工的同比降幅是在进一步的扩大到大概26%左右的这样的一个水平”。[10][11] - “近期其实我们的一些微观的交流其实也是反馈回来随着八九月份整个专项债发行的提出之后的话向着这个基建终端的一些项目相关的一些资金确实是有一些改善的，但是呢他的问题是在于整个改善的力度并不算是非常大并且这这部分的这个改善其实更多的是去还之前的旧账所以没有带来非常明显的这样的一个实物工作量的这样的一个提升”。[12] - “从汽车的产销来看的话进入到十月份之后非常明显的出现了这种边际包括同比的这样的一个回升，这个一方面也是因为这个内需方面的一些已经换新的一些消费政策的一个刺激带动那包括明年其实相关的一些政策可能也是在酝酿当中所以我们可能也是会去关注一下它持续的这样的一个力度也就是内需还是受到了一些政策的这样的一个带动，那从外需的角度来看的话其实下半年整体汽车的出口略微有一些些走弱的这样的一个情况其实一定程度上还是受到欧美加征关税的这样的一个影响”。[14][15] - “对于钢材的直接出口的角度来说的话其实我们看到在11月份钢厂的热卷排产的角度来看的话相对来说有比较明显的环比的一个下滑”。[16] 5. 供应端情况 - 观点：钢厂目前因仍有利润，减产意愿不强，建材后续有累库压力，卷板去库可能放缓。 - 论据：“从整个利润的这样的一个现状的情况来看的话钢厂并不具备非常强的这样的一个减产的这样的一个意愿，也就是说虽然进入到一个机械性偏淡体的这样的一个状态但是其实从卷螺的长流程来看的话依然还是有利润的这样的一个状态那电路虽然是有一些利润的压缩但其实股电还是在有利润的这样的一个状况”。[19] 6. 价格走势预期 - 观点：钢价重心明年有下滑压力，趋势性偏空，不过因过剩级别不大价格区间会收窄，且明年市场波动更频繁剧烈，短期有小幅反弹驱动但空间不大。 - 论据：“我们首先要明确的一点是在于我们从趋势的角度来说依然是认为整个钢架的重心到明年来看的话依然还是有进一步下滑的这样的一个压力的包括整个趋势性偏空的这样的一个状态依然是没有出现拐点的但是相对来说可能明年因为整个过剩级别并不算是非常大所以其实整个价格区间的话还是会有更进一步收窄的这样的一个情况的，并且这个预期和现实之间其实明年是会是国疫比较激烈的这样的一个年份因为明年其实不管是从外部的一些风险包括国内的一些变化来说的话应该来说都是一个比较剧烈的一年所以也会导致整个市场的波动会更加的频繁和剧烈”。[20] （二）铁矿 1. 短期供需变化 - 观点：铁矿供应端10月以来发货量低，需求端成材库存数据显示长材有积累但板材降库健康，非五大材开工数据环比改善，短期需求虽有季节性压力但整体有所放缓。 - 论据：“供应端我们刚刚提到整体的供应的话从10月份开始的话应该来说没有呈现出季节性上该有的Q4发货偏强的这样一种态势”“从目前的现有的这个中端成材的这个库存的数据来看的话长材端就有一定的这个积累然后库存积累但是板材这边来看的话整体来说我们觉得还是一个处在一个还算比较健康的或者说持续降库的这样一个态势”“非五大财他的一个开工数据的话包括像汉管秦钢包括代钢等等他的一些怀比的改善的话都是非常的明显的”。[23][27] 2. 铁水数据与库存 - 观点：预计11 - 12月铁水降幅不大，港口铁矿石库存年内难有明显累库，若市场情绪稳定甚至可能小幅掉库，年内铁矿价格难有大幅涨跌，上方空间受限。 - 论据：“我们倾向于认为此轮的这个铁水或者在今年这个冬天11月份12月份的话整体的这个铁水的这样一个降幅它的深度不会给到特别的大我们这边倾向于认为大概就是3到5万吨左右的这样一个水平”“在今年今年这个年度里面直接来看的话港口的铁矿石库存的话不会再有非常明显的这样一个缺心累库那如果说整体的这个市场情绪持续的处在一个上渴的这样一个阶段的话也就是说能够在一个不那么恐慌的这样一个情绪下面去度过这样一个冬天的话，整体的这个港口库存甚至有可能伴随着钢厂的一个自然的库存的回补或者腾挪也好毕竟是一个正规的这个季节性这样一个东西所以现在港口库存甚至还有可能出现一定的这个小幅的这样一个掉库的这样一个现象”。[29][30] 3. 中长期供应与需求 - 观点：2025年铁矿供应继续增加但增量较2024年放缓，增产概率降低，整体铁矿长期处于供应增加态势但增产量和概率调低，中长期供需格局偏弱。 - 论据：“2025年的话这个数的话小幅下降降到4400而且从这个或者说增产的概率来看的话2025年整个情况它供应端完全打产或者说如预期一般打产的这样一个概率的话它是有所降低的”。[33] （三）焦煤 1. 供应情况 - 观点：焦煤国内供应处于中高水平，山西地区追产，内蒙产量维持高位，明年上半年可能有同比增量压力。 - 论据：“基本上一个供应还是处于一个中高水平了其实从八月份开始八九十三个月的话基本上是同比都是高于去年的一个水平就是说整个国产这块的话基本上已经处于一个中高水平这样子的一个状况主要是来自于整个山西地区的一个追产”“明年的一个上半年的话就会看到一个这个同比的一个这个大幅的一个增加所以可能最更多的压力或者说过硬端的很多的一个这个压力可能是来自于明年的一个这个上半年”。[37][38] 2. 蒙煤情况 - 观点：蒙煤通关量高且季节性问题被抹平，监管区库存压力大，明年进口量可能收缩。 - 论据：“今年基本上已经突破了之前所说的差不多千四车的瓶颈高的时候能到千六车也就是说是加入无人车的使用之后基本上千四车到千六车都不是很大的一个问题基本上就是在一个高通关的量去维持”“现在已经基本上突破这个400万吨了也就是说其实整个的可能蒙媒现在最大的一个状况或者最大的一个问题就是来自于它的一个监管区的一个这个库存的一个这个高位”。[40][41] 3. 澳煤情况 - 观点：澳煤进口量同比有增量，进口依赖进口利润且偏向进口配角煤，明年若印度需求不及预期澳煤价格难坚挺，海外煤价下跌可能使部分矿山减产致高价煤进口量收缩。 - 论据：“今年的一个这个澳煤的一个进口量肯定是较去年的一个同比是有一定的这个增量在的那么对于整个澳煤来去说的话今年的一个这个进口是呈现两个特点一个特点就是完全依赖于这个进口利润还有另外一个特点呢就是我们去偏向于去进口一些这个配角煤也就不是之前所说的这个一线主焦”。[43][44] 4. 其他海域煤情况 - 观点：美国煤和加拿大煤进口量明年可能小幅下降。 - 论据：“可能这一部分的这个煤量会有一个小幅的一个这个下降所以加拿大跟美国煤的话明年的话可能这个进口量会有一些这个小幅的一个这个变化”。[45] 5. 库存与冬储情况 - 观点：焦煤总库存处于历史中高水平，主要集中在上中游，下游库存不高，冬储补库可能弱于预期。 - 论据：“整个交昧的一个总库存啊是处于整个历史的一个这个中高一个水平啊是远远是要高于前两年的水平基本上贴近于21年了就是说在整个的库存变化之后库容变化之后其实现在这个位置已经属于中等偏高这样子的一个水平了尤其是这么高的总库存我们来去看它的构成的话其实主要是集中在一个上中游”“大家对于未来需求的预期并不是很乐观。也就是说大家对于未来的需求还是存在很大的一个不确定性以及很悲观这样子的一个状况所以在这种情况下的话我们觉得可能东储的补库是会弱于预期的或者是弱于往年这样子的一个情况”。[46][49] 6. 价格走势 - 观点：短期冬储补库节奏对价格有微弱支撑，中长期供应端压力大仍有压力。 - 论据：“我们认为短期来去说的话可能中储补库的一个这个节奏还是会对交媒的价格有一些这个些许的一些支撑但是我们从现在下游的态度来去看这个支撑或许很弱可能这个差不多是这个两到三轮这样子一个这个节奏就是有支撑但是很弱但是中长期来去看我们刚刚说到了其实来自于供应端的一个压力还是挺大的”。[50] （四）焦炭 1. 开工率与库存 - 观点：焦化开工率开始下降，库存不高，煤焦比呈上行趋势，基本面强于焦煤。 - 论据：“我们会看到现在的一个这个焦化的一个开工率已经开始去这个吸取的一些拐头去下降了但是对于整个的一个这个焦炭来去说的话开工率并不高那么在开工率不高库存不高的这种状况下我们会看到整个盘面那些煤焦比基本上还是今年会是呈现在一个这个上行的一个这个趋势中这主要是因为整个焦炭来去说的话它其实整个的焦炭的一个基本面还是强于整个焦煤这样子的一个状况”。[51] 2. 产能情况 - 观点：山东焦化产能虽有淘汰计划但整体产能仍过剩，对市场影响不大。 - 论据：“虽然说这些炉子确实也是5.5米的炉子但是因为这些要求或者之前环保的一些政策那么其实还是得去有一个淘汰的行为所以这一块的话也是可能要去进行的但是我们现在可以看到基本上焦化的产能过剩的量还是比较高的5.7吨的焦化产能的话大概过剩25%左右，那么所以这个一千万吨的一个这个产能的一个淘汰其实影响并不是很大就是说是这个淘汰归淘汰但是整体来去说的话一千万吨产能淘汰完之后可能还是处于一个产能过剩那么对于整个市场来去说的话影响并不是很大这样子的一个这个状况”。[52] 3. 价格走势 - 观点：焦炭短期在三轮提降后可能有补货支撑，中长期受焦煤价格影响有压力。 - 论据：“我们基本上认为短期三到四轮的提降之后可能会有一定的一个这个动数补货的支撑那么中长期的话会有一个这个偏弱这样子的一个这个状况”。[54] 三、其他重要内容 - 黑色产业链各品种均受到宏观因素扰动，明年宏观情况变动较大需要关注。[50][53][54] - 对于铁矿，市场逐渐对近期供需转变达成共识。[32] - 对于焦煤，其进口除了国内供应外在很大程度上依赖蒙煤，澳煤不再进口优质主焦，且海外煤价下跌可能影响进口量。[42][43] - 对于焦炭，其扩存处于偏低情况，且有一定补库预期，在第三轮提降落地后价格有一定优势。[52][53]