一、涉及公司 志邦家居[1] 二、核心观点及论据 （一）整装业务增速放缓原因 1. 城市整装业务减少，加盟商与客户签约和与当地集团公司合作减少，导致整装业务整体下滑，这是全国性行业不景气的表现[2][3]。 2. 整体业务下滑时，加盟商出于风险控制，降低公司在其业务板块占比，且整装占用资金且利润薄，市场不景气时风险放大，加盟商倾向自我保护[3]。 （二）以旧换新政策相关 1. 整装和零售渠道在享受以旧换新政策上无区别，国家政策不区分渠道来源，只要符合条件都可享受补贴[2][4]。 2. 以旧换新对终端价格影响不大，因政府补贴、市场宣传力度加大，终端消费者受益明显，对终端毛利率无负面影响且提升销售积极性[2][5]。 （三）四季度经营展望 1. 三季度经营质量相较上半年下滑，四季度很难立即回到年初或去年水平，但预计比三季度略有改善，毛利率与三季度相比变化不大，费用率预计与前三季度持平[2][5]。 （四）公司运营相关 1. 公司在广州设有子公司，通过线上官网平台及官方旗舰店实现销售闭环，与竞品运作方式相同，无操作区别或门槛问题[2][6]。 2. 若订单由品牌主体介入，资金进公司账户而非装修企业，若装修企业无法独立获国补，客户会将订单交给公司，公司收款并支付给广州账户，装修部分由客户自行解决[2][6][7]。 （五）订单相关 1. 定制订单中，前期有明确意向和设计方案的客户订单到工厂下单速度快，但有些细节需调整可能存在时间推迟，部分订单可能延续到明年[9]。 （六）以旧换新接单量及影响 1. 以旧换新接单量明显回升，客单价提升，国补政策促使客户增加预算，如最高补贴2万元使原计划购买8万元产品的客户增加预算以达补贴额度[10]。 （七）经销商相关 1. 大部分经销商能参与以旧换新并积极响应政策，若不能享受当地政策会通过家具卖场或装饰公司实现目标，选择时会综合考虑多种因素[11]。 2. 总部对经销商推广以旧换新政策，全国统一线上活动无需额外推广，对需当地申请政策支持的经销商提供经验分享和资料准备指导[12]。 （八）零售渠道价格策略 1. 在以旧换新政策推动下，零售渠道价格策略仍以套餐形式为主，消费者倾向选择增量销售项目，虽定价无太大变化但单值消费放大[13]。 （九）套餐销售与补贴政策对利润影响 1. 套餐销售和国家补贴对公司毛利率和净利率影响不大，通过产品结构调整保持毛利率稳定，与1 - 9月价格基本持平，今年上半年行业已多次降价，利润表现差[14]。 （十）流量来源数据拆分 1. 目前没有以旧换新推广以来流量来源（存量换新、二手房及新房订单比例）的具体数据拆分，南方城市线上订单难界定来源，部分城市政策严格需上传证明材料，但多数城市执行宽松，老房子改造需求增加订单可能延续到明年一季度甚至上半年[15]。 （十一）与房地产商合作 1. 与大宗地产商（华润、绿地、龙湖等）合作稳定，今年合作项目数量保持稳定[16]。 （十二）未来展望 1. 宏观政策（包括国家补贴）拉动消费效果显著，加盟商和厂家信心回升，公司内部积极梳理应对策略，相信低谷很快会过去[17]。 三、其他重要内容 1. 在庄子渠道中，即便装企无国补资格订单流向公司或装企有补贴资格消费者与装饰渠道签约，都不影响订单定性，公司与装企合作关系更像事实婚姻[8]。