一、涉及公司 Bristol - Myers Squibb Company（百时美施贵宝公司）[1] 二、核心观点及论据 （一）公司整体发展情况 1. 公司形象转变及股价变化 - 观点：公司形象自去年年底开始发生变化，股价从6个月前的每股40美元涨到现在的55美元。 - 论据：公司加强了投资组合，对面临的情况进行了梳理，同时美国《通胀削减法案》（IRA）的影响逐渐清晰等因素促使公司发生变化。公司的产品线现在更强大、更深入、更广泛。[4] 2. 投资组合的调整 - 观点：从投资组合角度进行了多方面调整。 - 论据：在肿瘤学领域增加了Mirati、Karuna、RayzeBio等，还通过合作在中国增加了抗体 - 药物偶联物（ADC），从方式上拓宽到小分子、抗体、ADC并增加了放射性配体疗法；对投资组合进行了优先排序，去除了一些不符合预期的分子；在神经精神领域（Neuropsych）重新崛起，有了COBENFY用于精神分裂症，还有6个后续适应症。[5][6][7] 3. 研发工作方式的改变 - 观点：公司研发工作方式发生改变并朝着积极方向发展。 - 论据：从概念开发到临床试验执行再到提交和批准模式，全面审查了工作方式。提出从[Indegene]（暂译名）角度看生产力，至少有10个研究性新药（IND）进入框架，从IND批准到首次适应症批准的中位时间为6.5年，将IND的积极结果提高到20%（行业平均为10% - 11%），2025 - 2026年是数据生成和执行的年份，2026年将有10 - 12或15项3期研究结果读出。[8] 4. 公司未来发展前景 - 观点：公司既有传统投资组合的情况，也有新兴的一流投资组合，增长型投资组合对收入贡献将超50%，到本十年末有望加速发展。 - 论据：传统投资组合在减少，但新兴投资组合不断涌现并对收入贡献增大。[9] （二）具体项目情况 1. COBENFY项目 - 观点：对COBENFY项目充满信心并看好其未来发展。 - 论据： - 研发决策依据：基于五个原则（因果人类生物学、匹配模式与机制、通往临床概念验证的路径、高质量临床开发、市场准入），对M1/M4直接激动剂假设有很强的信念，有合适的分子且早期临床研究显示有效，在加速高质量临床开发中控制了安慰剂率并看到了效益。[16][17][18] - 与竞品对比优势：Emraclidine数据显示其安慰剂率高，治疗组表现不佳，而COBENFY在EMERGENT - 1、EMERGENT - 2、EMERGENT - 3中国研究等中结果一致，在EMERGENT - 4和EMERGENT - 5中对患者有长达一年的随访，疗效保持，副作用未恶化。[22][23] - 后续发展潜力：在阿尔茨海默病（Alzheimer's）的应用方面，由于乙酰胆碱减少，直接激动作用很重要，COBENFY在阿尔茨海默病精神病、躁动和认知方面有发展的生物学依据；在精神分裂症辅助治疗方面2025年将有下一次结果读出，后续还有针对双相情感障碍、阿尔茨海默病躁动、酶病认知等的试验；对于耐受性方面，虽然有观点认为每日两次（BID）用药是一个挑战，但从目前来看没有发现这会对开药产生重大不利影响，并且在后续试验中还将继续使用BID配方。[26][24][29][32] 2. milvexian项目 - 观点：对milvexian项目充满信心。 - 论据： - 研发决策依据：基于五个原则，Factor 11是很好的基因验证靶点，分子能按预期抑制靶点，在临床前动物模型（特别是兔动脉血栓形成模型）做了大量工作，在早期临床开发中（包括健康志愿者和静脉血栓栓塞（VTE）研究）测试了广泛的剂量范围，确定了合适剂量，进行了大量临床药理学建模确定剂量。[34][35][36] - 与竞品对比优势：与竞品相比，milvexian在自己的试验中看到剂量依赖性的疗效增加而安全性（出血）没有剂量依赖性增加，在预临床实验和临床实验中，asundexian的中风和血栓形成事件率是apixaban的3倍，而milvexian的事件率较低，并且在选择剂量时没有增加安全问题。[42] - 项目进展情况：为了赶上事件率，增加了样本量以保持2027年结果读出的总体时间表，目前正在继续招募试验对象。[41] 3. CAR - T疗法在免疫学中的应用 - 观点：CAR - T疗法在免疫学中有很大的潜力。 - 论据： - 未满足的医疗需求巨大：对于自身免疫性疾病（如狼疮、炎性肌炎、硬皮病、多发性硬化症等）患者，能让患者摆脱所有免疫抑制疗法并实现功能性治愈是巨大的未满足医疗需求。[48] - 初步临床数据积极：CD19 CAR - T有潜力重置免疫记忆，目前有少量狼疮患者的临床数据，后续将有更多数据，患者能摆脱免疫抑制疗法，虽然不能逆转之前受损器官的所有损伤，但这是一个积极的方向。[49] - 未来发展方向多样：不仅可以通过CD19 CAR - T，还可以探索其他消耗T细胞或重置免疫记忆的机制，以及如何应用于早期患者等。[50] 三、其他重要内容 1. 公司多种药物的发展规划 - 提到了Sotyktu在今年年底前有银屑病关节炎的结果读出，2026年有系统性红斑狼疮（SLE）的结果读出，2027年有干燥综合征（Sjogren's）的结果读出；CAMZYOS明年上半年有非梗阻性肥厚型心肌病的结果读出；Reblozyl明年有骨髓纤维化的结果读出；2026年将有放射性配体疗法的首个3期研究结果读出、GPRC 5D多发性骨髓瘤研究结果读出、iberdomide至少一个多发性骨髓瘤研究结果读出；Golcadomide用于一线弥漫性大B细胞淋巴瘤较晚；PRMT 5明年进入2期研究；EGFR、HER3、ADC明年开始3期研究；AR LDD明年开始3期研究；FucGM1在小细胞肺癌明年开始3期研究；CD19 CAR - T用于SLE有结果读出等。[59][60] 2. 关于免疫组合疗法的思考范式 - 提出了顺序免疫疗法范式，包括控制炎症（如使用免疫抑制疗法，可通过更精确的患者子集或组合疗法来突破疗效天花板）、重置免疫记忆（如CD19 CAR - T方法，也在探索其他方法）、促进内稳态和修复三个步骤，未来5 - 10年将有很多相关临床研究。[68][69][70][71] 3. 在多发性骨髓瘤中的市场细分策略 - 认为在多发性骨髓瘤中自然存在市场细分，由于疾病不能被治愈，随着治疗手段使用越来越早，患病率会增加。公司采取多模式方法，有小分子、T细胞衔接器、多种细胞疗法（如Abecma、GPRC5D、Dual CAR等），并考虑安全性和疗效的平衡来提供组合疗法。[73][74][75] 4. 在ASH会议上的成果预期 - 在血液学领域的投资组合方面，将在ASH会议上展示更多细胞疗法CD19在自身免疫方面的数据，还有Golcadomide数据、大B细胞淋巴瘤和滤泡性淋巴瘤的进一步更新、mezigdomide数据（包括新型组合）、GPRC5D更新数据、BCL6 LDD、血红蛋白F诱导剂的临床前数据等。[77] 5. HFpEF相关药物的比较 - 对于MYK - 224和Camzyos，MYK - 224在梗阻性肥厚型心肌病研究中从疗效角度数据相似，EMBARK研究显示能降低NT - proBNP，改善患者的心衰情况，目前正在进行更大规模人群的研究，还将研究与GLP - 1s的关系以明确差异。[84][85][86] 6. LPA1项目情况 - 有良好的因果人类生物学依据，第一代分子在特发性肺纤维化（IPF）研究中有疗效但存在一些问题，第二代分子在2期研究中对用力肺活量有一致的临床改善效果（在IPF和进行性肺纤维化（PPF）中），特别是在PPF中有剂量依赖性改善，与竞争对手（Amgen Horizon）相比，剂量选择更有优势，公司在3期研究中采用了更高剂量以确保对靶点的抑制，还考虑了背景疗法数据，目前3期研究进展顺利。[87][88][89][90][91][92] 7. 未来12 - 18个月重点关注的数据 - 除了之前提到的milvexian、GPRC5D、COBENFY、SLE用于干燥综合征等3期项目外，还有处于随机2期研究的[anti - TAL]（暂译名）分子（2026 - 2027年）、进入2期的FAAH和MAGLipase抑制剂（2026 - 2027年）、放射性配体疗法在乳腺癌和小细胞肺癌的早期数据（明年和后年）、2026年放射性配体疗法在GPC3 [阴茎鳞状细胞癌]（暂译名）的数据、细胞疗法明年在系统性红斑狼疮、硬皮病、肌炎、多发性硬化症方面的数据、CCR8在肿瘤学中的数据、OPDUALAG明年随机2期研究的总体生存数据等。[93][94][95][96]