一、涉及公司 美人星财 二、核心观点及论据 （一）产能建设情况[2] 1. 公司有山东烟台和河南鹤壁两个生产基地。 2. 山东烟台基地主要产品为捐制新材料，八角厂区为老厂，到2023年底产能9万吨（含8000吨发泡型TPU产能）；大机甲厂区是DPO扩产项目所在地，今年一季度已投产3.5万吨产能，整体规划10万吨，剩余6.5万吨年内有望投产，且进行了自由产材料横向拓展，开发了PBS、PUR、PUT等新产品。 3. 河南鹤壁公司2021年8月成立，向上游产业延伸，主要研究开发特种异性酸质（生产特种聚产质性材料的核心原材料），基地有两条产线，HDI产线设计产能10万吨，11月4日HDI单体装置已投产且在进行后续衍生品试产工作；另一条产线PPDI设计产能0.5万吨、CSDI设计产能1.5万吨，目前已打通部分流程，还有两段加轻工艺未打通。 （二）销售订单情况[6] 1. 今年3月组建销售团队，已跑遍国内所有使用HCI的客户，与部分客户（尤其是销售商）有了意向性订单，产品出来后给客户试用，OK则可大规模发货。 2. 有两种试用产品，国外汽车类企业试用时间约6个月，修补期产品试用时间短。 （三）HDI相关情况 1. 产品交付与时间预期[7] - HDI单体已交付，11月5日从河南运到烟台用于生产TPU，HDI三具体交付的生产和试用时间预计比从节而安到HDI的生产时间短（节而安到HDI生产时间约一个半月）。 2. 全球竞争与供需展望[10][11] - 全球HDI产能格局：特创全球19万吨（国内10万吨、国外9万吨）、康瑞7万吨、日本冬草2.2万吨、万华13万吨。康瑞破产，欧洲成本压力大，国内企业在欧洲市场竞争力增强，若美国加征关税情况不确定，否则国内产品在欧洲有较强竞争优势，国内产能可替补欧洲产能缺口。 - 目前市场HDI用量约30多万吨，公司10万吨产能若满产将超过市场用量，公司在研究HDI到鞋底原液（TPU最大下游应用，主要原料为MDI）的替代性应用，随着HDI价格下降（从两三年前的六七万吨下降到现在约三万吨），市场会有相关替代产品，HDI化学性质稳定易存储且性能有优势，以GPU为例，HDI用量比其他益性酸值用量少三分之一左右。 3. 营利水平与成本[14][15] - 成本方面，原料成本中节安售价约两万，占比70 - 75%（成本约14000 - 15000），光气成本几百元；全年固定资产约15多亿，年折旧约1亿多，河南约300人，全年人工费约4000万，折旧和人工成本共约1.5亿，电力和蒸汽成本因未稳定运营无法准确给出（万华报每吨六七百，但公司量达不到万华规模）。 - 从价格看，HDI用量少三分之一时，价格三万相比于其他硬酸值两万，考虑到还需低价产品填充，目前没有成本优势，性能较好。 （四）其他产品推广情况[18] 1. PPDI推广相对顺利，找到相关厂商协助推广，存在市调推广问题；FHDI为新品，用来替代HMDI生产特种PPU，有推广过程；C - HDI需等产品产出稳定才能推广，推广时间长于PPDI，目前因产品未产出还无客户沟通。 （五）产品价格与定价策略[19] 1. PDDI目前市场价格约2 - 3万左右，CHDI定价参照HMDI（目前约5万元左右）。 （六）原料采购情况[20] 1. 节安采购价格一直在下降，之前约两万二，现在约两万左右，在两万左右采购成本下，毛利率约30%左右。 （七）产品出货预期[21][22] 1. 发泡产品目前投了8000吨产能且全产能生产，新的1万吨发泡项目上马后产能增长稳定，明年看1万吨产线情况，目前产能利用约6000吨左右。 三、其他重要内容 1. 康瑞破产情况及影响[8][9]：康瑞9月被法院下达破产清算通知，有7万吨HDI产能，破产可能因严重亏损，从侧面印证国内成本优势（能源和原料方面）；破产后是否有人接手生产不确定，短期内欧洲原料和能源成本远高于国内，康瑞受国内企业冲击（量和价格方面），HDI价格曾跌到两万六七、两万七八，后上升到近三万，科斯创不会接受目前价格，国内客户有较大优势，未来国内客户可能挤占国外企业量（除美国强关税影响外）。 2. 评级对欧洲客户导入影响[17]：Fundraising HCI评级有利于对欧洲客户的导入，加速验证周期，因为欧洲客户欢迎新供应商增加产品供应量多样性，且可进行价格和质量对比。 3. 康瑞单体库存情况[17]：康瑞正在法院破产寻找购买方，公司无法直接谈切入计划，需等破产清算结束后与新玩家谈。