报告公司投资评级 公司维持"强推"评级。[1] 报告的核心观点 需求边际改善,价格仍有压力 1) 造纸业务2023年实现收入192.4亿元,同比下降11.8%,量价分别同比+10.0%/-19.7%。[1] 2) 行业新增产能释放、成品纸进口关税调整和市场需求疲软等多重因素影响下,2023年纸价承压下行,后续在低位震荡。[1] 3) 受益于木浆和国废黄板纸价格下跌,2023年造纸业务毛利率同比提升1.4个百分点至7.5%。[1] 成本改善驱动盈利修复,管理层主动降薪优化费率 1) 2023年公司实现毛利率9.9%,同比提升2.6个百分点,主要系原材料价格下调带来成本改善。[1] 2) 费用端,公司实现销售/管理/财务费用率分别为1.3%/4.8%/3.6%,同比变动+0.1/+0.2/+1.1个百分点,财务费用率上涨主要系利息支出以及汇兑损失增加影响;同时,2023年内公司核心管理层主动降薪,管理费用率得到控制。[1] 3) 综合来看,公司2023年实现归母净利率0.5%,同比提升7.2个百分点。[1] 产能布局依次推进,中长期激励赋能成长 1) 目前公司已经形成在华东、华南、华中等地超800万吨的布局优势,宿州基地180万吨产能仍在建设阶段。[1] 2) 公司推出2024-2026年长期激励管理办法绑定核心人员,有望提高公司经营管理水平,激发员工积极性。[1] 财务数据总结 1) 2023年公司实现营业收入293.3亿元,同比下降13.8%;实现归母净利润1.6亿元,同比增长106.9%。[1] 2) 2024年一季度,公司实现营业收入66.7亿元,同比增长5.0%;实现归母净利润0.4亿元,同比增长111.4%。[1] 3) 公司2024-2026年归母净利润预测分别为6.28/8.69/12.36亿元,对应当前股价PE为13/10/7倍。[2]