核心观点 - 2025年牛市进入第二阶段，国内要素将主导市场，股权投资时代已开启。2025年国内要素呈现三大镜像：从低通胀到温和通胀、从经济低预期到经济超预期、从风格极致到风格分散。报告强调“以我为主”，关注国内政策变化和市场机会[2][67][74] 海外要素 - 2025年海外要素呈现两大镜像：全球货币宽松周期启动，从高利率环境转向低利率环境；全球大选后，政治不确定性收敛，但地缘博弈和贸易碎片化加剧。中国资产的表现应“以我为主”，关注美股风格再平衡和新兴市场区域间再平衡[2][11][16] - 2024年国际市场不确定性增强，主要体现在全球降息拐点和全球大选后的政治周期变局。2025年降息落地，货币政策不确定性收敛，但地缘博弈和贸易碎片化加剧[11][12][30] 国内要素 - 2025年国内要素呈现三大镜像：从低通胀到温和通胀、从经济低预期到经济超预期、从风格极致到风格分散。政策思路的变化是关键，政策总量充足但释放有节制，消费类政策的力度可能边际增加最大[2][38][45] - 2025年“宽货币+宽财政”政策下，通胀温和复苏，CPI复苏力度大于PPI。地产政策与消费联动，房贷利率下降将促进消费和通胀回升[51][52] - 2024年市场机构持续下调盈利预期，2025年在政策确定性下盈利预期显著改善。经济复苏方向确定，斜率可能是更重要的，温和复苏是大概率事件[52][55] 牛市第二阶段 - 2025年牛市进入第二阶段，DDM三要素温和修复将支撑牛市持续。盈利温和回升，流动性从“宽货币紧信用”过渡到“宽货币宽信用”，风险偏好温和改善[67][68][70] - 牛市第二阶段策略复盘显示，高市净率、高市盈率、高价股、绩优股表现优异，绩优定价回归，无需过分恐高[75][78] - 沪深300增强策略在历史上表现突出，年化收益率、最大回撤、夏普比率均显著优于沪深300、Wind全A和偏股混合基金[79][83] 大类风格配置 - 科技成长：分子端温和，分母端强修复是上佳环境。重组并购周期重启+国内政策对科技产业的支撑将持续，2025年科技成长的主线将沿着“自主可控”展开[86][87] - 核心资产与港股：估值端压制将继续得到缓和，重点在于盈利落地的节奏。2025年消费盈利全面修复，可选消费>必需消费[90][91] - 稳定高股息：短期强超额收益阶段已过，关注长期价值，从优化中寻求超额。新“国九条”强化上市公司现金分红监管，央国企红利股凸显长期优势[92][93] - 周期：关注全球需求变化和国内新一轮供给侧改革。黄金作为避险资产表现较好，原油受制于有效需求不足，国内供给侧改革涉及钢铁、铝、化工等行业[96][97] 行业配置建议 - 科技成长“以我为主”：半导体、信创、军工、高端装备、卫星[100] - 资本市场重要性提升下的牛市排头兵：券商、保险[100] - 政策超预期下风险偏好回升：地产链、新能源、医药[100] - 先促消费政策后内生性复苏：家电、轻工、汽车（包括两轮电动车）、食品饮料、美容护理[100] - 中长期底仓：沪深300增强、央国企红利蓝筹[100]