报告行业投资评级 - 推荐（维持）[1] 报告的核心观点 - 轻工纺服行业2025年度投资策略从家居、出口链、纺织制造和品牌服饰四个板块展开分析各版块变动趋势与投资观点家居行业流量端加速碎片化终端转化率承压行业痛点从稳定交付过渡为流量高效获取转化家居企业从初期单纯品类扩张逻辑转向流量前置后的套系化销售思路出口链整体看美国库销比处中性偏低水平零售商仍处补库区间订单能见度偏低24年9月成屋销售为14年以来最低水平降息落地叠加24年低基数有望实际驱动成屋销售数据同比改善纺织制造预计服装行业有望在后续实现库销比筑底回升制造商订单拐点有望更早出现中长期视角下未来纺织制造企业增长主要依靠拓客户+新有客户份额提升行业或出现分化品牌服饰户外运动赛道高景气度扩容动能或来自户外运动渗透率提升带来的鞋服装备需求增长户外鞋服装备向非户外场景渗透[1][9][10] 家居板块 格局及产业链变化 - 流量加速碎片化转化率承压受新零售及装修公司等流量入口影响新渠道逐步兴起行业痛点从稳定交付过渡为流量高效获取转化前端转化率屡受挑战对应至头部企业报表端21Q2 - 24Q3整体销售费用率呈上升趋势家居企业从单纯品类扩张转向套系化销售思路[1][68] - 以圣都为例其2023年通过房产经纪网点引入流量占比为43%流量高效获取转化下支撑24H1家装业务总交易额同增24%收入同增60%源于赛道引流一次安装成功率提升及交付周期缩短[72] - 消费者对品质及服务诉求较强白牌与品牌在需求侧不在同一赛道且供给侧差异更大高线城市家具消费能力强三四线城市品牌家居渗透率较低品牌在"低频家具与中频家居"结合下仍有拓展空间[73] - 整家定制和整装是两种流量入口方式且展现出产业链龙头之间的对话合作模式上可在多方面相互赋能共同驱动业绩增长[76][77] 穿越周期的企业类型 - 定制企业本质为非标渠道端签家产品为轴整装渠道为锚要深度跑通整装渠道模式总部赋能及渠道服务能力是关键核心变量为流量转化渠道利润营销落地及售后服务代表企业有索菲亚欧派家居等[82] - 成品企业成品标品属性更凸显立足品牌零售本身寻求渠道及厂家利润率的强安全垫近年注重品牌运营裂变把握线上引流和终端渠道变革赋能从强制造转向强零售代表企业有顾家家居慕思股份等[88] 2025年投资配置 - 上游地产政策组合拳力度大22Q4侧重竣工端本轮侧重减轻购房者压力和降低购房门槛9月出台多项金融支持房地产政策[89] - 以旧换新为家居行业首次参与补贴以消费券形式落地大部分地区有补贴比例成品家居为主定制柜类也有涉及家居进度慢于家电但10月明显加速[93] - 投资建议估值层面强调品牌化企业长期韧性业绩底线思维下优选龙头政策端发力下布局弹性关注软体家居定制家居智能化赛道相关企业[101] 出口链板块 库存情况 - 美国库销比处中性偏低水平零售商仍处补库区间但态度谨慎且希望库存保持在较低水平23年起订单能见度较低安全库存水位主动降低下品类间存在分化地产链相关标的订单反馈仍积极[106] 美国地产影响 - 美国存量房占比长期维持在80%以上成屋销售与家具耐用品新订单拟合度较高24年9月成屋销售为14年以来最低水平降息落地叠加24年低基数有望驱动成屋销售数据同比改善对应家具出口链25年业绩预期可展望[108] 自下而上的亮点 - 跨境电商恒林股份亚马逊稳基本盘新平台增长亮眼西大门自主品牌跨境电商进入收获期乐歌股份跨境电商和海外仓发展良好致欧科技聚焦高附加值端[113] - 自主品牌匠心家居23年起发力店中店模式已发展多个店中店且有沉浸体验式业态计划进一步扩大规模[117] - 爆品逻辑嘉益股份哈尔斯受益于Stanley Quencher单品爆火美国保温杯消费氛围浓供应链地位稳固头部供应商有望实现高增长[121] 关税影响 - 估值复盘18 - 19年轻工出口企业估值在预期加征关税和关税落地期间均下修关税落地后下修幅度更大[123] - 业绩复盘关税带来短期业绩压力19年营收增速放缓部分企业通过海外产能布局对冲2020年海外疫情带动相关企业营收爆发式增长[128] 纺织制造板块 - 预计服装行业有望在后续实现库销比筑底回升制造商订单拐点有望更早出现中长期视角下未来纺织制造企业增长主要依靠拓客户+新有客户份额提升行业或出现分化品牌客户最新业绩指引普遍积极2025年头部制造企业表现有望继续领先行业建议关注运动制造龙头和细分赛道龙头企业[10] 品牌服饰板块 - 户外运动赛道高景气度扩容动能来自户外运动渗透率提升带来的鞋服装备需求增长和户外鞋服装备向非户外场景渗透头部企业可通过开店优化门店运营能力以及拓展电商业务实现份额提升[10] - 投资建议关注户外运动赛道和高分红标的相关企业[6]