核心观点 - 供需再平衡是2025年A股大势和行业配置的主线，财政政策成为调节供需的“共同解”，看好A股市场，从历史数据看财政宽松和美债利率高位阶段国内股市胜率有六成，分子端盈利的潜在利好超过分母端估值的压力[4]。 - 长期视角下，多数成长型企业会演变为价值型公司，在赶超型经济体步入被赶超阶段时，需求扩张更多在服务业，供给优化的行业能持续跑赢，多数成长型企业最终走向价值型路线[4]。 - 资本周期+中期视角下，有色、电子、汽车、机械等行业略占优，电力设备或迎底部拐点，不同框架下多个细分领域被提及，还从贸易前景、内需景气、化债等视角给出了行业关注方向[4]。 - 供需和经济发展阶段双重主线指引下，关注大盘蓝筹、科技创新、兼并重组，供需格局再平衡利于大盘蓝筹，新型政策工具利好大盘蓝筹和泛红利属性，科技板块受益于新质生产力发展，“并购重组”主题影响市场风格，关注相关成分股[4]。 01供需格局下的A股大势研判 - 财政脉冲对需求提振影响分子端，内需景气震荡磨底，政策脉冲下有望企稳回升，多措并举可改善供需格局[8]。 - 美国大选影响美债利率传导至国内股市分母端，国内财政方向指引股市盈利，历史上财政宽松和美债利率上行阶段国内股市胜率较高，权衡来看分子端盈利利好超过分母端估值压力[15]。 - 供需格局的优化是盈利起步的基础，如供给侧结构性改革期间传统产业产能去化促进企业盈利回升，当前盈利复苏波折期，供给结构改善可支持盈利企稳复苏[19]。 - 需求端服务业或是未来增量经济的方向，存在倒U型规律，不同发展阶段主导产业不同，亚洲市场存在分化[22]。 - 需求端服务业是就业稳步提升的蓄水池，我国劳动力受教育水平提升，服务业将成为就业蓄水池主要部分，财政补贴对服务业有重要性[24]。 - 在供需错配格局下挖掘相关行业板块，2021年后企业资本开支独立增长是产能和供给双扩张微观因素，可挖掘“需求扩张>供给扩张”或“需求平稳、供给受限”的板块[28]。 - 传统行业产能利用率普遍上行，部分新兴产业产能利用率下滑，产能持续扩张是价格低迷诱因，供给侧变化是破局关键[31]。 - 以新能源车为例，供需错配影响价格和利润，中游资本开支意愿谨慎，外需对化解产能至关重要，行业优化供给确定性更强[42]。 02赶超与被赶超经济体的股市规律 - 国际比较经验显示，赶超型经济体步入被赶超阶段时，需求扩张多在服务业，供给优化行业持续跑赢，成长型企业大多演变为价值型企业[4]。 - 从全球主要市场看，价值崛起与资产负债表衰退有关，日本90年代中后期以来实体企业部门资金盈余，借钱和花钱意愿不足，产业升级和海外投资可破除资产负债表审慎问题[47]。 - 成本节约型企业比单边高增长企业走得更远，不同类型企业在不同时期股东总回报有差异[50][52]。 - 企业自身造血动能提升，部分行业内源性融资占比提升，投资未出现紧缩，偿债意愿有提升空间[54]。 - 传统行业发达背后是城镇化和工业化，不同国家投资历程有复刻现象，原来的高成长行业会变成深度价值行业并稳定分红[58]。 - 通过市场国别和代表行业的历史周期划分对比，经济周期与主要市场相关度超跨国同行业，发达市场周期跨度长，不同市场不同行业周期长度有别[62]。 - 发达市场股市上涨多由稳定盈利和持续分红贡献，成长股到价值股体现估值和盈利/分红对回报贡献的相对重要性，不同经济体有不同投资机会倾向，美股近2年有特例[67]。 - 国内科技股与美股行业分布类似但成立年限不长、盈利能力弱，赶超国发展不沿被赶超国路径，科技股发展周期取决于科技装备进步，龙头属性很重要[69]。 - 过去三十年间，日美市场大市值股票涨幅上升，技术核心和产业集中度变化使龙头股受益，从成长到价值，大市值企业在股市中的权重和涨幅贡献增加[72]。 03基于供给端的行业比较体系指引 - 供给能力从核心指标、增量变化、意愿校准三个维度考量，需求端重点考虑多个指标，最后从纯供给端和供需边际变化匹配维度筛选行业[103]。 - 以固定资产周转率和库存增速分位数为指标看，当前库存累积水平整体偏低，产能利用水平分化，“低产能利用+低库存增速”行业数量较多[107]。 - 寻找行业供给端位置可从核心指标、增量变化、意愿校准入手，给出了供给端绝对位置偏低和偏高的细分行业汇总，并分析了各行业相关指标情况[110][111][112][113][114][115]。 04政策工具和并购重组的主题挖掘 - 文档未涉及此部分内容，无对应要点。