报告行业投资评级 - 评级：增持[2] 报告的核心观点 - 在新型电力系统构建新周期，“降电价”已不再是核心矛盾，2025年长协电价下行风险有限，电力资产有望随电价稳定性验证迎来新一轮价值重估机遇[2][4] 根据相关目录分别进行总结 1. 核心结论 - 以四十载周期为鉴，压电价已非必选，政策对于电力行业存在“安全保供”和“电价低廉”的权衡，用电安全的重要性高于价格低廉，且长期电力商品价格涨幅高于全部工业品[4][8] - 在构建新型电力系统过程中，电力安全供应挑战重现，“降电价”不再是政策核心矛盾，现阶段政府对电力行业的优先目标是“安全保供”及“低碳转型”[4][9] - 降电价不是降成本的唯一路径，2025年煤电长协电价下行风险有限，地方政府对电价的核心诉求在于降低本地工商业用电成本，当前新投产的平价新能源项目电量电价相比当地火电电量电价已具备明显价格优势[4][10] 2. 长周期电价历史复盘 2.1经济性并非电力政策唯一诉求，长期电价涨幅高于全部工业品 - 自1980年以来，中国电力行业体制机制不断调整，电价涨幅高于全部工业品价格涨幅，以电力工业PPI数据为衡量指标，1979 - 2023年我国电力工业PPI定基指数+558%，较全部工业品PPI定基指数+197ppts[4][8][14] 2.2我国电价发展经历五大阶段：安全保供与价格低廉的周期演绎 - 1985年以前为完全管制定价时期，电价涨幅与全部工业品大体相同；1986 - 1997年为还本付息电价时期，电价涨幅显著高于全部工业品；1998 - 2004年为经营期电价时期，电价涨幅与全部工业品价格涨幅的差值有所收敛；2005 - 2021年为标杆电价及电力市场化改革时期，电价涨幅落后于全部工业品价格涨幅；2022年以后为构建适应新型电力系统的电价时期，电价涨幅再次高于全部工业品价格涨幅[15] 2.3新型电力系统构建阶段：“降电价”不再是核心矛盾 - 在构建新型电力系统过程中，电力安全供应面临挑战，如部分区域有序用电、新能源装机比重增加带来的系统平衡和安全问题、能源价格处于高位等，“安全保供”及“低碳转型”成为政策优先目标，“降电价”已不再是核心矛盾[30][33] 3. 降电价并非降成本的唯一路径，2025年煤电长协电价下行风险有限 3.1政策端：地方省份压降煤电长协电价诉求逐渐缓释 - 地方政府对电价的核心诉求是降低本地工商业用电成本以保证竞争优势，而非压降当地煤电电价，降低一般工商业电价不等同于降低年度长协交易电价，且电费成本占工业企业营业成本比例较低，高耗能企业电量占比下滑，工业企业用电成本敏感度下降，火电电量占比下滑趋势延续，下游工商业成本对火电电费敏感度降低，新能源电量电价相比火电有价格优势，可通过能源结构调整降低下游工商业电费[40][41][43][44][46][48] 3.2市场端：电力供需未逆转、燃料价格降幅趋缓 - 预计2025年煤电长协电价下行幅度与2024年降幅近似，区域分化明显，月度集中竞价交易电价对下一年长协交易电价指引作用有限，2024年我国电量电力需求维持较快增长，煤电装机增长缓慢，利用小时数维持高位，不同省份电力供需差异较大，2024年以来市场煤价降幅低于2023年[53][56][57][58][60][61] 4. 投资建议 - 维持“增持”评级，2025年长协电价下行风险有限，电力资产有望迎来价值重估机遇，推荐电力供需偏紧区域煤电公司、煤电联营公司、水电和核电等细分发电领域的相关公司[63]