报告的核心观点 1) 公司是国内头部车后服务商,拥有超过6300家工场店,服务门店数量领先同行业 [1][2] 2) 中国汽车后市场服务行业呈现高速增长态势,2018-2022年CAGR达10.1%,驱动因素包括乘用车保有量持续攀升、平均车龄延长、新能源汽车渗透率快速提升等 [1][2] 3) 公司通过轻资产模式迅速扩张,尤其在下沉市场取得显著成效,乘用车保有量超过两万辆的区县覆盖率已接近65% [1][2] 4) 公司营收规模有望随着门店数量的提升持续扩大,门店触达提高,服务强化复购,采购议价形成前端价格优势,产品结构持续改善,自有产品逐年占比提升,有望带来毛利率每年12pct的提升 [1][2] 5) 预计公司20242026年的营收分别为146亿/160亿/176亿元人民币,经调整净利润分别为7.33亿元/11.39亿元/15.30亿元,对应PE为22/14/10倍 [1][2] 报告分类总结 公司概况 1) 公司2011年成立,以轮胎销售起家,2014年推出途虎养车APP,打造线上电商平台与线下服务门店相结合的一站式服务体验 [1][2] 2) 公司深耕13年,已成为国内头部车后服务商,拥有超过6300家工场店,服务网络覆盖全国 [1][2] 3) 公司通过轻资产加盟模式迅速拓店发展,尤其在下沉市场取得显著成效 [1][2] 行业分析 1) 中国汽车后市场服务行业呈现高速增长态势,2018-2022年CAGR达10.1% [1][2] 2) 驱动因素包括乘用车保有量持续攀升、平均车龄延长、新能源汽车渗透率快速提升等 [1][2] 3) 行业以DIFM模式为主导,但市场高度分散,仅4.8%为连锁店,O2O模式有望提升车后服务效率 [1][2] 4) 对标北美市场,2022年中国车均年度开支仅651美元,远低于美国的1,349美元,行业集中度有望提高 [1][2] 公司竞争优势 1) 公司通过轻资产模式迅速拓展门店,尤其在下沉市场取得显著成效 [1][2] 2) 公司与腾讯合作,构建起强大的用户流量池,同时通过抖音等自媒体平台上的宣传矩阵和直播带货等新渠道,规模、流量优势显著 [1][2] 3) 公司在新能源服务领域表现突出,用户渗透率提升至8.4%,新能源用户数量稳居行业第一 [1][2] 4) 公司通过标准化服务带来高复购,用户增长显著,月均用户数同比增长40%+,注册用户达1.26亿,交易用户2140万 [1][2] 5) 公司直采和自有品牌策略带来高周转高毛利,2023年自有自控产品收入占汽车产品和服务收入的25.9%,2024H1毛利率25.9% [1][2] 盈利预测与估值 1) 预计公司2024~2026年的营收分别为146亿/160亿/176亿元人民币,经调整净利润分别为7.33亿元/11.39亿元/15.30亿元,对应PE为22/14/10倍 [1][2] 2) 以美国车后服务龙头为可比公司,25年行业平均PE为18倍,给予公司2025年18倍目标PE,对应目标市值224亿港币,目标价27.59港元 [1][2] 风险提示 1) 宏观需求不及预期 [46] 2) 行业竞争加剧 [46] 3) 新能源车重分配产业链价值 [46] 4) 门店网络扩张不及预期 [46] 5) 跨市场选取可比公司,统计误差 [46]