总量层面改善 - 8月社融存量同比增速为8.1%，高于上半年名义经济增速[4] - 8月社融新增30298亿元，同比少增981亿元，但表现强于市场预期和过去六年同期[4] - 信贷环比强但同比弱，意味着信贷扩张受制于需求侧[4] 存款脱媒和资金活化 - 存款脱媒速度有所放缓，但M1同比增速仍深度负增长，企业资金活化程度不足[4] - 存单利率与国债利率利差扩大主要为配合财政发力和平衡资产组合久期[12] - 狭义流动性关注点从存单价格转向央行对利率曲线形态的诉求[13] 政策发力空间 - 8月底各地出台消费品以旧换新方案，预计可带动6000-8500亿元信贷[13] - 政府债券净融资即将遇到高基数挑战，后续社融增速难以进一步提升[14] - 三季度经济数据和通胀走弱意味着增量政策推出仍有必要[14]