前言及结论 - 复盘历史,为何食品板块防御性减弱?我们曾于已发布报告《浅谈食品板块防御性的影响因素》中,复盘了食品板块基本面以及所处环境变化,探究了2022年以来食品板块防御性减弱的原因,判断居民消费力是主要影响因素。[7] - 展望未来,我国哪些消费品有望增长?针对这个问题,本文研究1990-2013年日本必需消费的量价逻辑,发现量的维度,日本居民具备健康、功能、便捷等高层次需求,推动细分品类销量增长;价的维度,竞争格局高度集中背景下,受产品结构升级、成本上涨等因素影响，日本消费品价格能够实现延缓下降或者逆势提升。[7] - 公司层面,1990-2013年龙头收入增速显著优于行业,多元化和出海带来新发展;净利率提升带来股价超额收益,其中结构优化及海外扩张推动毛利率提升,多数龙头并未"躺平"，出于提升市场份额诉求费用率仍提升。[56] 日本必需消费品的量价表现 宏观层面 - 1990-2013年是日本经济低迷二十年,期间价格持续承压。物价方面,90年代经济泡沫破灭后CPI持续回落,1995年第一次出现CPI负增长;资产价格方面,日本股市和楼市价格均于1990年左右见顶,于2013年左右回升。[10][11] 行业层面 1. 酒类 - 90年代日本酒类消费具备一定韧性,主要来自销量支撑。1990-2000年,日本酒类行业产值复合增速为-0.3%,其中量/价的复合增速分别为+0.8%/-1.1%。[15][16][17] - 日本酒类销量先后由啤酒和低度酒支撑,主要受人口和消费趋势共同影响。1990年起啤酒产量仍有增长,直至1997年见顶;1995年以后低度酒崛起,一定程度支撑了1995-2000年酒类整体销量。[18][19][20] 2. 乳制品 - 1990-2013年日本乳制品行业产值复合增速为0.5%,其中量/价的复合增速分别为-0.4%/+1.0%,整体量稳价升。[23][24][25] - 量的韧性来自结构变化,健康化需求推动奶酪、酸奶等增长。90年代日本人口老龄化背景下,居民健康意识提升,功能性酸奶迎合市场需求获得快速发展。[26][27][28] - 价格增长来自成本刚性,政策调控下原奶价格表现较强。日本大部分奶农已加入农业协会,协会每年通过指定团体与下游乳企进行原奶价格谈判,上游掌握了行业议价权。[31][32] 3. 调味品 - 90年代至今日本酱油行业呈现量减价增,1990-2013年量/价复合增速分别为-1.7%/+1.2%。[33][34][35] - 价格表现较好主要受益健康化和功能化需求带来的消费升级。70年代以来日本酱油历经了从低盐酱油—丸大豆酱油—有机酱油—鲜榨酱油和酿造酱油的四次消费升级,上述酱油价格较普通酱油更高。[36][37][38] - 90年代日本复合调味料仍处成长期,支撑了调味品行业整体量价。复合调味品的生产工序涉及再加工,且满足消费者便捷烹饪需求,价格一般高于同规格的基础调味品。[39][40] 4. 速冻食品 - 90年代至今日本速冻食品消费量持续增长,但价格表现疲软。1990-2013年消费量复合增速为3.2%,国内均价复合增速为-1.0%。[43][44][45] - 分渠道看,日本速冻食品C端维持高增长,B端受餐饮影响较大。C端受家庭小型化、女性就业率提升以及社会节奏加快影响,便捷化烹饪需求提升;B端受餐饮市场萎缩影响。[46][47] 5. 对比来看,日本奢侈品市场于90年代见顶,2008年以后加速萎缩。[51][52] 公司层面 - 1990-2013年龙头收入增速显著优于行业,多元化和出海带来新发展。[56][57][58][59][60][61] - 净利率提升带来股价超额收益,其中结构优化及海外扩张推动毛利率提升,多数龙头并未"躺平"，出于提升市场份额诉求费用率仍提升。[62][63][64] 中国必需消费品的增长机会 - 从年龄结构看,我国出生人口持续下降且2017年以后加速回落,老龄人口占比加速提升,增加了居民健康化需求。[79][80] - 从收入结构看,中产阶级及以上人群占比持续提升,除了增加健康化需求以外,还增加了便捷、功能、社交、悦己、攀比等升级需求。[81][82] - 下线城市的消费升级,一方面2010年以后乡县居民收入增速高于城镇居民,收入水平持续提升;另一方面,近年来一二线城市人口回流下线城市,回乡消费者对产品品质要求更高。[85][86][87] - 消费者从过去追求高价高品质产品的心理,逐步转向高性价比的消费选择,催生会员商超、零食量贩店、拼多多、抖音等零售业态。[88][89] 投资建议 - 从品类扩张角度分析,以日为鉴,我国居民具备健康、功能、便捷、性价比等需求,有望推动细分品类销量增长。受益产品属性以及竞争格局高度集中,部分公司有望实现均价提升。核心推荐东鹏饮料、海天味业、千禾味业、天味食品、盐津铺子、山西