行业投资评级 - 报告给出了"买入"的行业投资评级 [3] 报告的核心观点 行业整体情况 - 工程机械行业正处于周期底部向右侧切换的过程,行业在复苏但复苏斜率较缓 [1] - 根据Wind数据,24年1-8月工程机械主机厂的累计涨幅在20%左右,行业周期逐渐由底部左侧向右侧切换 [1] - 24年3月挖机内销转正,板块累计涨幅约40%;4-7月挖机内销保持低两位数增长,但复苏斜率较缓,挖机出口仍未转正,在此影响下板块有所回调 [1] - 8月主机厂中报基本符合市场预期:收入增速不足表明需求仍有压力,但企业在费用、现金流、风险敞口的控制上相对较优秀,利润端仍保持正增长 [1] 收入情况 - 国内挖机和海外非挖产品表现较好,内外需双弱下这些产品的份额有所提升 [2] - 根据工程机械协会数据,24H1内销增速:挖掘机+5%>装载机-3%>工起-19%>高机-34%>塔机-63%,国内土方复苏较快 [2] - 24H1出口增速:高机+23%>装载机+8%>工起+7%>塔机+0%>挖机-14%,海外非挖景气度高 [2] - 从中报表现看,国内装载机占比较高、非挖出口占比较高的企业表现较好 [2] - 国内需求较弱但边际好转,海外亚非拉地区景气度较高,本土企业通过抓景气市场+渗透新市场实现份额提升,单季度跑赢卡特、小松 [2][3] 盈利情况 - 毛利率持平略增,主要系地区结构优化,高毛利的海外地区占比提升 [2] - 三费整体压降,其中研发费用压降最为明显,管理费用压降有一定滞后性 [2] - 汇兑亏损影响较大,主机厂采用套保等多样化方式平滑汇兑冲击,基本对冲了汇兑压力 [2] - 24Q2国内TOP5主机厂净利率平均值为8%,yoy+1.3pct,提升幅度大于毛利率 [2] 经营质量 - 资产负债表更健康,风险敞口持续下降,其中表外敞口下降更大 [4][5] - 24Q2经营性现金流净额75亿元,yoy+238%,净现比平均值提升至1.4 [5] - 资本开支速度放缓,有利于降低固定成本 [5] 投资建议 - 推荐三一重工、徐工机械、中联重科、柳工、恒立液压、浙江鼎力,建议关注山推股份、艾迪精密 [4] - 下半年的看点来自于内需端挖机复苏斜率变化和非挖品类拐点,以及出口端挖机转正和亚洲区增长 [4] 风险提示 - 贸易摩擦风险 [53] - 汇兑风险 [54] - 政策风险 [55]