投资建议 - 行业需求端仍处于恢复过程中,预计把握品牌和渠道优势的企业能够实现业绩稳健增长,推荐产品端积极进取、渠道端多域布局,盈利能力有望逐步释放的百亚股份 [7] - 公司产品已获市场广泛认可,在核心五省份份额稳固,外围省份高速增长,充分证明公司已掌握了优质的经销商资源,辅以充分激励,公司有望凭借极强的进取基因在市场中获取更高份额,规模增长后费率摊薄,盈利有望持续改善 [7] 电商渠道对冲弱复苏,细分品类贡献增量 - 2024上半年全国社零总额同比增长3.7%,整体呈现弱复苏趋势,个人护理和家庭护理品类增速有所放缓,价格竞争加剧 [9][10] - 根据Mckinsey调查,个人及家庭护理产品的消费者减少支出的意愿显著低于其他品类,当外部环境承压时,行业受消费降级影响相对较小,具备较强韧性 [12][13][14] - 女性消费力的提升和电商渠道的快速发展进一步带动行业规模增长,裤型卫生巾和私处护理液等细分品类增速强劲 [17][18][19] 营收表现分化,品牌和渠道能力成为营收增长胜负手 - 部分代工企业营收下滑,受到消费环境的冲击更加严重,而在品牌和渠道方面具备优势,或具备优质代工客户资源、受益于库存周期回暖的企业实现加速增长 [24][25] - 百亚股份营收增长再度超预期,电商渠道保持强势的同时,线下外围省份延续快速增长 [25] - 稳健医疗逐渐走出卫生事件基数影响,核心产品高增带动营收增长 [27] 产品结构改善提升毛利率,营销投放增长压制盈利 - 部分企业通过优化采购策略和改善产品结构提升毛利率,如百亚股份大健康产品占比超40%,24H1毛利率同比提升7pct [28][29] - 稳健医疗毛利率下滑主要受到感染防护用品毛利率下降拖累,预计伴随高基数影响消退和全棉时代品牌力提升,公司毛利率向上趋势明确 [29] - 生活用纸行业规模已进入稳定缓慢增长阶段,各企业竞争激烈,多数企业在营销方面的投入有所增加,进而导致净利率有所下降 [32][33][34][35] 现金流整体健康,ROE稳中有升 - 行业经营性现金流普遍增长,百亚股份ROE持续提升,24H1达13.2% [41][42] - 部分企业维持高比例分红回馈股东,如豪悦护理、依依股份和稳健医疗分红比例分别达到67.78%、51.90%和60.64% [43] 风险提示 - 原材料成本大幅波动 [44] - 行业价格竞争加剧 [44]