何为现金奶牛？从"现金流"到"现金牛" - 美国现金奶牛指数以罗素1000指数成份股为样本空间,每期选取自由现金流收益率TOP100作为成份股,自1995年6月以来,相对罗素1000年化超额达14.53%。[5] - 基于中证800指数进行策略的简单复刻,2019年9月至今年化超额达15.85%,尤其是近三年短周期内伴随经济景气缓慢修复,长期利率下行背景下,基于中证800指数的A股现金奶牛策略具备穿越牛熊的高胜率特征,在基准指数回撤行情下颇具韧性。[5] 从资源配置模式探现金流创造框架 - 将重资产行业定义为近10年固定资产和在建工程占总资产比重大于25%的行业,反之则定义为轻资产行业。[22] - 将十年平均资产负债率大于45%的一级行业定义为高负债行业,反之则为低负债行业。[24] 重资产行业的现金奶牛范式 - 重资产、高负债行业内个股分化不大,营收超额靠资产规模和质量驱动。从"产能为王"的盈利驱动逻辑出发,重资产、高负债行业的"含金量"来自负债前置提质增效保障行业地位,稳固"护城河"保障盈利稳定的高,形成较为稳定的穿越周期的良性循环。[34][37] - 重资产、低负债行业定价方式决定其"成本驱动"的盈利模式,成本优势驱动下收入从净利润传导至现金流,改善分红比率。[46][47] 轻资产行业的现金奶牛范式 - 杠杆不是轻资产行业分化的主要逻辑,轻资产行业的商业模式可以划分为渠道驱动的"推力"和品牌/产品驱动的"拉力"。[53][54] - 消费大类行业先有渠道的"推力",后有品牌的"拉力"。非消费大类行业的盈利驱动模式为产品驱动+渠道驱动,该驱动模式各项要素投入较多,现金流易受到影响,因此模式上天然不利于现金积累。[56][59][69] 结论梳理和投资建议 - 重资产行业为规模的现金奶牛,轻资产行业为模式的现金奶牛。重资产高负债现金奶牛全收益指数在下跌周期防御性最强,品牌+渠道驱动现金奶牛全收益指数受大盘影响最小、斜率稳定,重资产低负债现金奶牛全收益指数的弹性最大。[83][87][88][89][90][91] - 择时上,需结合产业周期,优选股票在产业周期出清至估值磨底时买入,并关注个股和行业的基本面变化。[98][99]