报告公司投资评级 航宇转债本次发行评级为 AA-/AA-（中证鹏元）。[10] 报告的核心观点 转债分析 - 航宇转债发行规模6.67亿元,期限6年,转股价为32.64元,到期补偿利率为10%,属较高水平。下修条款和强赎条款为市场化条款。纯债价值94.61元,对应YTM为3.12%,债底保护性充足。总股本稀释率12.14%,流通股本稀释率12.55%,摊薄压力较小。[10] - 假设网上申购数为800万户,单户申购上限100万元,预计中签率为0.0031%。[15] 正股分析 - 公司主要从事航空发动机环形锻件的研发、生产和销售,产品应用于航空航天、燃气轮机等领域。公司在境内外市场均有业务,境外收入占比逐年提升。[16][17][18] - 公司主要采用"以销定产"的生产模式,产品具有多批次、多品种、多规格、定制化的特点。公司通过自主生产和委外加工相结合的方式满足客户需求。[17] - 公司主要原材料为高温合金、钛合金等,采购模式为合格供应商管理。[17] - 公司主要客户为航空发动机制造商,需要通过认证后才能成为供应商。公司在境内外市场均有客户,境外客户主要为GE、普惠、赛峰等国际知名企业。[17][18] - 公司拥有多项核心技术,在新材料应用、先进制造工艺等方面具有自主创新能力。[22] 行业分析 - 航空发动机环形锻件是航空关键构件,其性能和质量直接影响飞机使用寿命和可靠性。我国在该领域与发达国家存在一定差距,需要提高工艺水平。[21][22] - 国内外航空锻造行业竞争格局不同,国内企业主要集中在普通锻造领域,而航空难变形材料环形锻件领域进入壁垒较高,市场竞争相对较低。[22] - 公司主要竞争对手包括安大锻造、派克新材等国内企业,以及CARLTON、DONCASTERS等国际知名企业。[22] 财务分析 - 公司近年来营业收入和净利润保持增长,主要受益于航空航天行业发展。公司流动比率和速动比率整体较好,但资产负债率较高。[29][30][31][32][33][34][35][36][37] - 公司期间费用率较高,主要由管理费用和研发费用构成。研发费用占营业收入的比例基本稳定在4%-5%左右。[35] - 公司经营活动现金流与营业收入变化趋势基本一致。[37] 估值分析 - 公司市盈率高于同行业平均水平,估值弹性较高。净资产收益率低于同行业平均水平。公司股价近期跑输行业指数。[38][39][40][41] - 公司流通市值占总市值比例较高,限售股解禁存在一定风险。[38] 募投项目分析 - 本次募集资金将用于航空航天用大型环锻件精密制造产业园建设项目和补充流动资金。项目建设期36个月,达产后可实现年净利润7,446.61万元,税后内部收益率为13.70%。[42] 定价分析 - 参考同行业可转债广联转债和广泰转债的表现,结合溢价率模型预测,预计航宇转债上市首日转股溢价率为29%左右,对应价格为122.55元~135.45元。[43][44][45][46][47][48]