报告行业投资评级 - 对TBO Tek Ltd. (TBOT.BO)的评级为Buy，目标价为Rs1,950，较当前价格Rs1,636.10有19.2%的上涨空间 [1][3]。 报告的核心观点 - TBO Tek Ltd.尽管在1QFY25增长有减速趋势，但通过增加买家基础补充需求的能力使其营收增长稳健，预计其行业领先的营收增长将持续，看好其长期增长前景，将其视为稳定的盈利复合者 [1][29]。 根据相关目录分别进行总结 一、财务数据相关 - 1QFY25的总交易额（GTV）同比增长14%，营收增长21%（有机增长为12%），EBITDA同比增长18%，净收入同比增长10%（不含特殊项目），利润率方面，EBITDA利润率为18.8%（调整后为20.3%），净收入利润率为14.6% [28]。 - 对未来的财务预测进行了调整，基于1QFY25的结果，下调了FY25的营收估计（3%），外年营收最多下调1%，调整后的EBITDA估计降低3% - 6%，EPS降低4% - 8%，目标价从Rs1,970调整为Rs1,950 [12][27]。 - 报告期内印度国内航空业务GTV同比下降7%（其中TBO的国内航空业务估计同比下降20%+），国际GTV同比增长47%（有机增长约17%），酒店及辅助业务GTV增长，且收入结构向酒店业务倾斜，有助于提高利润率 [6][7][13]。 - 现金余额方面，截至2024年6月为Rs11.9 bn，较之前有大幅增长主要是由于IPO收益 [11]。 二、业务与市场相关 - TBO是一家在线B2B旅游分销平台，专注于全球出境游，在印度旅游市场占约3.5%份额，在全球旅游行业占比<1%，所处的B2B旅游领域竞争强度低，随着平台发展网络效应会增强 [29]。 - 尽管部分OTA表示近期需求疲软，但TBO表示增长放缓迹象有限，其相对较小的规模（占全球旅游TAM不到1%）和买家增加带来的增长动力有助于抵消一些宏观经济疲软的影响，且预计2QFY25的GTV增长将加速，国际业务受季节性因素影响增长，中东业务尽管有假期和冲突因素但增长未受重大影响 [5][8]。 - 在与同行对比方面，1QFY25的营收增长与Expedia的B2B业务相近且快于其他全球同行，整体营收增长与MMYT相似且处于全球旅游同行的高端，预计FY25的营收增长减速但仍处于全球旅游同行的高端，在估值方面，股票以46x FY26E P/E交易，PEG为1.4x，处于印度互联网和IT服务覆盖范围的中低端 [8][17][18][29][30]。