一、基恩士概况 - 基恩士为全球领先的工业自动化综合供应商,立足传感器、测量仪器等领域,产品矩阵不断拓展 [10] - 基恩士经历了公司初创、聚焦传感器主业、产品拓展、全球化四个阶段,已成为全球工业自动化龙头 [10] - 基恩士积极推进全球化布局,收入利润稳步增长,海外营收占比持续提升,FY2023高达62.3% [31][32] 二、机器视觉行业概况 - 机器视觉为软硬件一体的工业自动化解决方案,包括识别、定位、测量、检测四大功能 [11][63] - 2025E全球机器视觉市场空间预计1276.1亿元,yoy+14.0%,主要分布于欧洲、北美、亚太地区 [12] - 基恩士为机器视觉行业标杆企业,2021年全球市占率高达54.9% [12] 三、基恩士商业模式 - 采用"提案型"产品研发模式,销售部门通过提供解决方案发掘客户潜在需求,进而研发新产品 [13][133][134] - 通过全球直销网络,工程师销售解决客户痛点,SFA系统全面赋能销售团队 [14][150][160] - Fabless轻资产模式,掌握核心设计环节,提供适用于多行业的标准化产品 [15][163] - 致力于创造高附加值,产品应用范围广泛,助力制造企业降本增效 [164][165][166] - 培训与晋升体系完善,员工高薪酬、高创利,人均薪酬为日本正职员工平均薪酬的4.6倍 [171][172] 四、基恩士发展历程 - 1960-2000年,日本汽车、电子行业兴起,叠加劳动力成本提升+政策扶持,催生工业自动化浪潮,基恩士深度受益 [17][189][190][191][192] - 2000-2010年,中国制造业资本开支增加,基恩士把握全球市场机遇,积极布局海外市场 [18][233][234][235] - 基恩士持续创新,采用"提案型"研发模式把握客户潜在需求,创新产品操作门槛低、应用场景广泛 [19][140][141][142][143][144][145][146][147] 五、基恩士财务分析 - FY2013-FY2023,基恩士营收复合增速13.8%,利润水平同业领先,毛利率常年维持80%左右 [16][302][303] - 本土营收占比逐渐下滑,中国市场增速更快,FY2015至FY2022复合增速25.1% [322][323] - 高毛利率带动高净利率,权益乘数低,商业模式优异 [326][327][328] - 研发费用率低于可比公司,销管费用率高于可比公司 [342][343][352][353] - 净营业周期约为9个月,应收账款周转天数长、应付账款周转天数短 [366][367][378][379] - 轻资产模式,资产负债率低于同行 [392][393][394][399] 六、国内标的 - 奥普特:国产机器视觉零部件龙头,以光源为核心提供多种软硬件解决方案,打入苹果、宁德时代等大客户 [401][403][404][405][406][407][408][409][410][411][412][413][414][415] - 天准科技:视觉装备平台公司,产品形态广泛,应用于消费电子、光伏、汽车、PCB等领域 [402][425][426][427][428][429][430][431] - 海康机器人:海康威视子公司,提供基于相机、算法的机器视觉业务,相机产品由2D向3D、智能化发展 [402][433][434][435][436][437][438][439][440][441][442] 七、投资建议与风险提示 - 基恩士凭借持续创新、重视营销、全球化布局等独特优势,值得中国企业借鉴 [445][446][447][448] - 预计基恩士FY2025-FY2027营收分别为10.7/11.8/12.8千亿日元,净利润分别为4.0/4.4/4.8千亿日元,首次覆盖给予"增持"评级 [449][450][451][452][458] - 主要风险包括产品创新不及预期、行业竞争格局恶化、技术迭代、海外市场拓展不及预期等 [463]