一体化针织制造龙头,优质客户助力成长 - 公司为国内最具规模的纵向一体化针织制造商,集织布、染整、印绣花、裁剪与缝制四个完整的工序于一身,为客户提供针织品,产品涵盖针织运动类产品、休闲服装及内衣服饰等 [18] - 2014-2023年,公司营收由111.52亿元增长至249.96亿元,CAGR为9.4%,归母净利润由20.66亿元增长至45.57亿元,CAGR为9.2%,整体实现稳健增长 [18][19][20][21] - 公司股权结构稳定,马氏家族通过协荣(42.36%)和富高(4.94%)间接控制公司47.3%的股权,管理层经验丰富 [23] 行业:纺服产业链转移,下游运动鞋服赛道优质 - 东南亚国家凭借劳动力成本优势和关税优势,承接了大量品牌商鞋服的代工订单,国内众多纺服公司亦将产能拓展至东南亚 [48][49][50][51][52][53][54][55] - 运动鞋服市场持续扩容,增速快于其他消费品赛道,预计2023-2028年CAGR为6.6% [62][63][64][65][66][67] - 品牌方以ADIDAS和NIKE为例,合作供应商数量呈现下降趋势,订单呈现向头部集中 [57][58][59][60][61] 壁垒高筑行稳致远,针织龙头再出发 - 公司规模领先,2023年各类针织服装产量约4.2亿件,领先同业 [75][76][77][78][79][80][81][82] - 公司顺应产业链转移之势,海外生产基地产能占比不断提升,2023年海外工厂成衣产出占比达53% [83][84][85][86][87][88][89][90] - 公司与NIKE、ADIDAS等优质客户建立了稳固的合作伙伴关系,客户收入占比持续提升 [96][97][98] 聚焦面料环节研发,提升核心竞争力及话语权 - 公司重视研发,截至2022年底专利申请总数已达767项,成功开发出超过1000种新品 [100][101] - 公司成立纺织研究院,聚焦面料创新,如与优衣库共同研发AIRism、与NIKE共同研发Flyknit等 [102][103][104][105] - 公司采用纵向一体化的业务模式,实现降成本、快交付的优势 [106][107][108][109] 盈利预测与估值 - 我们预计公司2024-2026年营收同比分别增长15.0%/14.2%/13.3%,归母净利润预计为54.0/61.2/69.9亿元,分别同比增长18.5%/13.3%/14.3% [114] - 公司为国内针织代工龙头,规模领先,绑定优质客户驱动长期增长,我们首次覆盖给予"增持"评级 [115][116][117] 风险提示 - 劳动力成本上升、海外投资政策变动风险 [118] - 大客户订单波动风险 [119] - 海外工厂产能利用率不及预期风险 [120] - 汇率波动风险 [121] - 跨市场选择可比公司风险 [122]