日本货币政策背景:理解 YCC 的"决绝" - 90 年代经济泡沫破裂后,日本陷入长期的衰退和通缩困境 [9] - 日本潜在增长率很快跌至1%以内,自然利率(r*)也随之下降 [14][15] - 90 年代以后,日本陷入了全方面的低增长+通缩,表现在GDP、价格、信贷和土地价格等方面 [22][23][24] 日本央行的首次 QE 实践 - 2001年3月,日本央行率先开启量化宽松,通过购买政府长期债券等方式向市场提供大量流动性 [25][26] - 但首轮 QE 对经济的刺激作用有限,主要是规模不够大,对长期利率及汇率的压低不足,且退出太早 [31][32] - 日本商业银行及企业部门的资产负债表严重受损,QE期间并未出现修复 [33][34] 金融危机后的新一轮 QE - 2008年金融危机后,日本央行推出新一轮 QE,但反应较慢,直到2010年10月才重启 [39][40] - 2011-2012年,日本央行多次提高资产购买计划的金额,截至2012年12月购买计划总规模达到约101万亿日元 [40] 从 QQE 到 YCC - 2012年底,安倍晋三推出"安倍经济学",包含了量化质化宽松 QQE、负利率、收益率曲线控制 YCC 等一系列尝试 [41][42] - QQE 主要通过明确前瞻指引、巨量基础货币投放、增加ETF和J-REITs购买等方式来推动经济和通胀修复 [43][44][45][46][47][51][52][53] - 但QQE效果不尽如人意,主要是大量基础货币未真正进入市场流通 [54] YCC 的推出 - 2016年9月,日本央行推出收益率曲线控制政策(YCC),试图通过传达长期稳定可预测的货币政策来影响通胀预期 [63] - 推出YCC的根本原因在于QQE让日本央行逐渐进入无债可买的困境 [65][66][67][69] - YCC延续了QQE的思路,通过前瞻指引、短端负利率、10年国债收益率控制等方式来实现 [71][72] YCC 的代价 - 固定利率操作带来额外亏损,购买新券时价格高于面值形成实质亏损 [82] - 固定利率购债引起价格扭曲,不同期限国债利率出现背离 [83][84][85] - 债市流动性下降,日本央行持有大量国债导致市场流动性受损 [88][91] - 放任汇率贬值,日元在2013年和2022年经历了两次大幅贬值 [95][96][97] 对我国的启示 - 我国常规货币政策工具空间充足,距离 YCC 还很遥远 [102] - 我国央行推出的买卖国债更多是流动性调节工具,很难达到收益率曲线控制 [103]