1985-1990,泡沫的形成及破裂 - 1986年至1991年间,日本股市、土地等资产价格大幅上涨,明显偏离其内在价值。日经225指数和土地价格指数分别大涨约200%、300%到各自的历史高点。[14][15] - 日元汇率升值、低利率环境是导致泡沫形成的主要原因。1985年《广场协议》签订后,日元大幅升值,吸引大量热钱涌入日本。同时日本央行为应对汇率升值压力,连续五次降息至2.5%的历史低点,助涨了日本国内流动性过剩。[17][18][19][20][21] - 泡沫破裂后,资产价格大幅下跌,引发广泛而持续的经济衰退。1990年股价率先开始缩水,1991年土地价格跟随下跌,资本损失达到327万亿日元和187、222万亿日元,占GDP比重分别达到73.9%、39.8%和46.2%。[22][23] 1991-1996,重新认识泡沫,迟到且保守的应对 - 政府对泡沫破裂的认识存在过程,政策出台相对晚,财政和货币政策配合度不够。1992-1994年,经济一路回落,陷入严重衰退。[34][35][36] - 政府对泡沫破裂的负面影响认识不足,反而担忧放松政策会助涨新一轮资产泡沫,从而失去民众的支持。因此应对泡沫破裂的政策推出相对缓慢,且初期政策力度也偏向于保守。[36] - 货币政策方面,日本央行降息进度较慢,直到1993年9月才将利率下调至1.75%的低点。同时银行信贷扩张受阻,货币政策传导不畅,限制了宽松政策的效果。[41][42] - 财政政策方面,政府直接投入资金较少,公共投资效率偏低,且财政被质疑不可持续,这些因素限制了财政政策的效果。[48][49][50] 1997-2000,不良贷款+加税,通缩中的衰退 - 1997年,日本提高消费税率,导致居民消费和投资大幅下滑,经济陷入衰退+通缩。[63][64][66][67] - 亚洲金融危机爆发,加剧了日本金融体系的不良贷款问题。银行无意主动公示不良贷款,监管机构也未强制要求披露,问题被低估。[69][70] - 金融监管采取"护送舰队"模式,要求健康银行救助濒临破产的银行,但这种做法未能真正化解风险,反而将风险向大银行集中。[71][72] 2001-2007,小泉改革,通缩中的繁荣 - 小泉内阁上台后,着力解决不良贷款问题,要求银行采用现金流折现法计提坏账准备,并支持企业再生,到2005年不良贷款率大幅下降。[89][90][91][92][93] - 小泉内阁还推动财政改革,控制国债发行、削减公共支出,并推进邮政民营化等措施,财政状况有所改善。[95][96][97][98][99][100][101] - 日本央行在小泉执政期间实施量化宽松政策,一定程度上提振了经济,但未能完全逆转通缩预期。[103][104][105][106][107] 2008-2012,内阁更迭,养老负担挤占财政资源 - 全球金融危机和东日本大地震等外部冲击,迫使日本政府重拾财政扩张,但财政资源受到人口老龄化带来的社保负担挤占。[119][121][122][124][125][129][130] - 政治动荡导致政策连续性不足,政策效果大打折扣。内阁更迭频繁,在扩大支出和财政整固之间来回摇摆,错失时机。[114][129][131][132] - 长期通缩环境和房价下跌,损害了居民信心,形成了一种负向循环,难以从根本上被打破。[132] 总结 - 日本政策失败的主要原因包括:对问题认识存在过程、财政支出效率偏低、财政货币政策配合不足、政策来回摇摆等。[139][140][141][142][143][144] - 但小泉内阁解决不良贷款问题,为日本经济走出"失去的20年"奠定了基础。[145][146] - 日本的历史表明,单纯追求财政支出规模扩张,不注重效率和配合货币政策,很难摆脱低增长困境。[147]