一、涉及公司 CVS Health Corporation (NYSE:CVS)[1] 二、核心观点与论据 （一）管理层变动与新董事会成员 1. 管理层 - 大卫（David）成为CEO，他自2008年起就被认可，在行业知识和经验方面非常丰富，有望为公司带来积极影响[2][3]。 - 普雷姆（Prem）晋升为总裁，他管理着公司的药房业务（包括零售业务、特殊业务等），在PBM业务方面经验丰富，与大卫合作有望改变行业定价等方面的工作[3][4][5]。 2. 新董事会成员 - 新董事会成员的加入令人期待，格伦维尤（Glenview）是很棒的股东，支持公司战略，公司也期待与他们建设性合作[6]。 （二）成本与趋势相关 1. 2024年成本趋势 - 2024年二季度到三季度成本较高，提到了MLR（Medical Loss Ratio，医疗损失率）为95.5%，其中包含二季度峰值趋势以及三季度的缓和情况[7]。 - 十月数据仍不成熟，与财报电话会议时的初步看法没有实质性差异，9/30储备有净正向发展，部分源于早期服务日期，近期服务日期有压力[8]。 - 2024年全年来看，二季度有负向发展，尤其是医疗保险业务趋势较高，公司对2024年持谨慎态度，这也是未给出全年剩余时间及2025年指引的原因之一[9][10]。 2. 2025年框架思考 - ** Medicaid业务**：200亿美元规模的Medicaid业务有潜在损失点，主要是敏锐度和趋势之间的错位，重新确定后健康个体离开，费率未跟上，2025年初会开始改善，但2025年无法达到目标利润率[14]。 - 个人交易所业务：目前净收入100亿美元左右，今年可能损失近10亿美元，若2025年不再承担风险调整额外风险，有望改善，业务可能收缩20% - 25%，虽然2025年无法达到零利润，但会有盈利进展，公司会根据情况调整产品或市场[15][16]。 - 医疗保险业务（Medicare）：若按中个位数计算，今年可能损失35亿美元。2025年有改善因素，如Stars项目价值8亿美元左右，约50万会员寻找新归属，部分会员所在地区没有新产品，部分有新产品但不是目标利润率产品，不过比现有会员情况好，补充福利设置硬上限也有助于改善结果，但趋势和会员组合变化仍是不确定因素[17][18][19][20]。 - 商业风险趋势：从一季度到二季度商业风险趋势加速了200 - 300个基点，公司已连续6 - 8个季度提价，2025年将缩减商业风险板块成员数，目前十月趋势保持，三季度比二季度略好，但仍需更多改善才对业务前景更放心，公司提价领先于竞争对手（如蓝十字蓝盾协会（Blues）），2025年虽有商业ASC增长和大合同，但也有启动成本[38][39][40][41]。 （三）会员相关 1. 会员混合与市场退出 - 预计总体会员数下降5% - 10%，约450万会员，其中140万是团体成员较稳定，个人和D - SNP成员下降比例更高，目前早期数据显示会在该范围内且可能处于中间位置，会员混合情况与预期略有不同，D - SNP销售有压力但新计划留存假设较好[27]。 2. 新会员与MLR关系 - 以截至三季度（即6月）为完整索赔期来看，新会员的MBR（Medical Benefit Ratio，医疗福利比率）与现有会员相比符合历史情况，新会员中很多是转来的而非新加入医保，带来了现有收入，抵消了部分影响，使得MLR保持一致[31][32]。 3. 会员下降与成本削减 - 对于5% - 10%的会员下降有成本削减计划应对SG&A（销售、一般和管理费用）影响，目前预计会员数在计划范围内，若大幅下降会处理固定成本[35]。 - 公司通过多种地理模型确定会员情况，虽无法明确目前对会员流失的掌握比例，但对新流程和已给出的指引有信心[36][37]。 （四）CostVantage项目与药房业务 1. 项目进展与谈判 - CostVantage项目在药房方面，除两大PBM（药品福利管理公司）外大部分定价已确定，其中一个合同去年12月最后几周才到期，目前与这两大公司的谈判是建设性的，2025年是过渡年[46][47]。 2. 业务模式转变 - 商业业务中90%以上是仿制药配药率，目前在仿药和品牌药上存在亏损，CostVantage模式将使公司在配药上无类型差异，以采购成本加小 markup、管理费或配药费为盈利模式，这对业务基本面是积极的，同时Caremark侧约70%客户实施了TrueCost元素，开始实现端到端透明，2026年将考虑如何与商业客户过渡该模式[48][49][50][51]。 （五）HSS业务 1. 2024年情况与2025年展望 - 2024年失去一个大客户，重新平衡客户保证起步缓慢，导致业务在一季度有不同情况，不过团队后续执行良好，也有特殊业务增长。2025年盈利增长预计在中个位数范围（如5%），公司持谨慎态度，业务中有如Oak Street等方面在2025年有望改善[52][53][54][55]。 三、其他重要内容 1. 在回答问题时，发言人多次强调是前瞻性陈述，提醒参考向美国证券交易委员会（SEC）提交文件中的风险因素[2]。 2. 对于一些未给出确切数据或无法明确回答的情况（如对会员流失的掌握比例等），也进行了合理的解释和说明，体现公司在数据管理和预测方面的谨慎态度[36]。