一、涉及行业 船舶行业[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38] 二、核心观点及论据 （一）行业周期位置与船价走势 1. 周期位置判断 - 船舶行业周期与船价相关，新船造价指数从2020年11月到今年11月已上涨49个月（4年），涨幅达50%左右。对比过去两轮周期，2002 - 08年周期为77个月（6年多），底部涨幅87%；1986 - 1991年周期65个月（5年多），底部涨幅82%。按之前周期判断，本轮周期可能已过60%多，到2027年前船价仍有上涨趋势[4][5]。 2. 船价上涨空间 - 之前周期船价涨幅达80% - 90%，理论上本轮船价还有接近30%的上涨空间，若平均到2025 - 2027年，每年可能有8 - 10个点的涨幅。近期（1 - 10月）年初以来涨幅6个多点，与去年同期相比涨幅在6 - 10个点之间[5]。 （二）供需关系 1. 需求端情况 - 需求构成及影响因素 - 船舶需求分为新增需求和存量更新需求。新增需求由海运贸易量决定，受宏观经济和运具影响，运具受全球贸易格局影响，本轮周期海运贸易量变化不大但运具可能增加；存量更新需求是因为船舶寿命约20 - 25年，老旧船舶运营效率不佳促使船东更新[16]。 - 不同船型需求情况 - 2021 - 2023年不同船型需求有先后顺序，2021年是集装箱船高峰，2022年俄乌战争后LNG船因欧洲天然气需求大增订单增加，2023年油轮需求起来，中东红海事件后集装箱船订单又增加。未来由于换船周期和新能源化发展，很多船型都有新能源化需求，如集装箱船新能源化比例接近30%，油轮和干货船团新能源化比例不到10%，未来需求空间大[7][8]。 - 从2024年前三季度数据看，我国新接订单占全球总量75%，国内船厂份额向龙头聚拢，马太效应明显。且邮轮相对紧缺，新增需求仍有空间，虽然下游集装箱船运力充足，但整体来看本轮周期需求增速接近放缓但仍有支撑因素[11][14][15]。 2. 供给端情况 - 产能扩张有限 - 目前大部分船厂没有扩产，新增产能多为旧有产能复活，如松花股份（原横益重工大连厂）、新时代可能加厂屋、远东重工恢复部分造船产能等，但整体新增厂屋有限。且现行活跃船厂产能利用率已达饱和，政策持续约束，复活和新增产能在运行流畅性和招工方面存在困难，短期供给难以解决[6][12]。 - 供需格局判断 - 目前船舶行业供不应求，全球活跃船厂数量从2008年峰值1035个下降到2023年11月的374个，2023年全球船舶交付量只是上一轮峰值的一半左右，我国三大指标（造船完工量、新接订单量、手持订单量）占全球份额大幅提升，我国造船行业集中度较高，十大造船厂手持订单量占比达51.4%，整体行业仍处于供不应求状态[34][35][36]。 （三）行业指标与股价关系 1. 前瞻指标与股价关系 - 航运指数是行业景气度的前瞻指标，船公司股价与航运指数密切相关。00 - 07年海运价格回暖时，造船公司盈利能力和毛利率提升；08 - 20年全球金融危机导致贸易量下降、船厂产能过剩，运价大幅下降，造船公司股价和盈利能力走低；21年至今是新一轮周期上行，前期运价上涨带动资本开支，加上换船周期和环保政策驱动，不同船型依次迎来订单高峰，股价与运价关系在本轮周期下有所变化，运价先行于股价但同步性不及上一轮，核心原因是本轮供给端紧张而上一轮宽裕，后续新船造价仍有较大上升空间[19][20][21]。 2. 同步指标与股价关系 - 新船造价指数和新接订单是景气度的同步指标，与公司股价相关性大。以中国船舶为例，02 - 07年船价上行阶段股价走势符合船价走势，但股价峰值先于船价峰值，新接订单量有先增长后回落再大幅增长趋势，05 - 07年量价提升带来股价显著上涨。本轮周期由于供给紧张，船价峰值可能与船厂峰值同步，与新接订单量走势相关性减弱，新接订单量只需填满当下产能，年度间小波动无需担心[22]。 （四）行业业绩与投资建议 1. 行业业绩情况 - 2014年前三季度船舶行业营收1441亿，同比增长15%，净利润45亿，同比增长41%，其中整船制造行业营收1041亿，同比增长16%，净利润34亿，同比增长37%，船用配套设备行业营收400亿，同比增长11%，净利润11亿，同比增长53%。中国船舶、中国重工、中船防务三家造船企业营收同比稳步增长，中国重工扭亏为盈，中船防务同比增长674%，中国船舶若排除特殊事项利润增长应达531%，船配公司中国动力、中国海防、亚新茅店利润稳健增长，整个产业链发展势头良好，行业盈利能力处于修复向上轨道，后续船厂随着高价船订单交付盈利能力将持续向上[24][25]。 2. 投资建议 - 重点推荐中国船舶、中国重工、中国动力、中国海防、中船防务、亚新茅链等，建议关注民协、中发股份、中船科技、中船硬体行情等。如果2025年市场环境转防御，船舶板块跑赢市场可能性高，行业周期接下来几年是震荡上行阶段，高景气度不变，船厂业绩已开始释放，高价订单未释放，未来业绩有较大弹性[38]。 三、其他重要内容 （一）船舶建造流程与成本 1. 建造流程 - 船舶建造从船东下单委托开始，签订合同支付10% - 30%定金（央企定金已达25% - 30%），签约后船厂排单生产，主流船厂已排到2028年之后。开工后产业链各环节分级制造约3个月，然后进入船坞进行大件组装（合拢）约3个月，民营船厂出坞效率可能40天出头，出坞后船舶制造成本主要由设备、原材料、人工成本构成[26][27]。 2. 成本相关 - 船用配套设备包括主推进器、主发动机等，中国动力的产品排期到28年以后甚至29年。原材料中钢材成本占比较大，钢材价格可能因国内房地产下行周期而走下行周期，利于造船厂钢材采购[27][28]。 （二）行业竞争格局变化 1. 全球竞争格局 - 全球供给端产能大幅出清背景下，我国在全球造船行业的份额显著提升，已成为造船第一大国，未来行业龙头将引领行业发展[35][36]。 2. 国内竞争格局 - 我国造船行业集中度较高，十大造船厂手持订单量占比达51.4%[36]。 （三）船舶周期的驱动因素 1. 历史周期回顾 - 自1886年以来船舶行业经历六大周期，每个周期约20年。不同时期受一战、经济大萧条、二战、石油危机、全球经济危机等影响，贸易量、船厂产能等因素促使行业周期上下行[17][18]。 2. 本轮周期驱动因素 - 2020年底 - 2021年初开始的本轮周期，初期是特殊时期运价迅速上涨，船运赚钱效应带动资本开支增加，加上老船更新和环保驱动诉求，加速了周期到来，后续不同船型依次接力下单[19][20]。 3. 环保政策影响 - 环保政策是本轮周期显著特征，在其驱动下会加速换船周期提前，双燃料产品会提升单船价值量，促使本轮周期峰值加速到来，同时会提升船舶双燃料比率，加速老船更新进度，减碳零碳背景下船舶减速会拉动新需求[15][33]。