一、涉及公司 腾讯控股[1] 二、核心观点及论据 （一）财务表现 1. 营收与利润 - 第三季度营收达1670亿人民币，同比增长8%，环比增长4%。毛利润达890亿人民币，同比增长16%，整体毛利润增长受多个板块驱动，如数字内容和有常青潜力的新游戏等，其中特定板块毛利润同比增长18%至160亿人民币，约占总毛利润的18%[3]。 2. 各业务板块 - 金融科技与企业服务板块：小游戏平台服务有显著贡献，但订阅收入减少部分抵消了这一增长。视频订阅收入因《王者荣耀》等游戏同比增长4%至370亿人民币，第三季度交易GMV达1万亿人民币，受益于食品订购和电动汽车充电等用例的解决方案改进[4]。 - 游戏板块：移动游戏收入同比强劲增长，受《王者荣耀》等游戏推动。《三角洲部队》即将国际发布，《无畏契约》因主机版本发布和电竞主题武器物品推出，毛收入同比增长超30%，并通过在北美、欧洲、日本和巴西的PlayStation和Xbox发布扩大了用户基础[5]。 - 营销服务板块：收入增长约60%，主要归因于各平台促销活动需求增加[6]。 - 现金流量与运营费用相关：运营现金流为147亿人民币，同比增长122%，受GPU服务投资驱动；非运营税为24亿人民币，因企业所得税调整显著增加；自由现金流达585亿人民币，同比增长约40%，主要由于游戏活动的高收入；研发费用同比增长约9%达179亿人民币，反映对国内外新游戏开发的持续投资[7][8]。 （二）游戏相关 1. 成功游戏及影响 - 在中国市场，今年移动游戏《地下城与勇士》等是热门游戏，基于PC的《白宫抵达》从小程序小游戏转型为中国十大收入最高的基础游戏之一，反映出市场的良好接受度[9]。 - 热门游戏如《黑神话：悟空》《绝地求生：刺激战场》等反映游戏行业结构趋势，中国工作室受益于国内大市场、大量工程劳动力等，腾讯的策略是利用内部工作室优势和外部工作室合作，投资工作室以增强能力并发布游戏，目标是推出新热门游戏并使现有成功游戏常青[10]。 2. 游戏策略相关 - 腾讯对常青游戏的策略是维持和增强，当游戏表现不佳时，常因团队创意枯竭而非游戏本身问题，会调整团队以恢复创造力和创新，如《王者荣耀》和《和平精英》在战略调整后有显著增长[27]。 - 在中国年轻用户中，对《无畏契约》和《三角洲部队》等第一人称动作游戏有强烈偏好，这一趋势与西方市场相似，且新的第一人称动作游戏不会蚕食现有游戏市场，因为游戏间存在机制等差异[25][26]。 （三）电商与搜索相关 1. 电商举措 - 腾讯通过视觉小站升级电商业务，旨在为消费者提供更好购物体验，如订单跟踪和快递退货等功能。对商家而言，可获得更好交易支持和新流量来源，该电商生态长期潜力可观，相比小程序，视觉小站能让商家获得更广泛流量来源[11]。 2. 搜索相关 - 在微信搜索中利用商业关键词的行业包括零售、消费品、汽车等，目的是获取目标流量，提高参与率并实现销售转化[12]。 - 广告商可通过购买搜索关键词利用搜索查询，主要广告商来自金融服务、互联网服务、游戏、汽车、本地服务和奢侈品等行业，微信内有多个广告入口，如视频账号和小程序，但目前不在Jai聊天框嵌入商业赞助答案，重点是吸引用户而非过早盈利[17]。 （四）其他业务相关 1. 国际游戏递延期与收入增长展望 - 国内游戏递延期通常为6 - 9个月，国际游戏递延期相似或更长，国际游戏收入增长前景乐观，原因包括现有游戏持续表现带来递延收入积压和新游戏发布的潜在增长[18]。 2. 应对政策与环境变化 - 尽管9月宣布的国内促增长政策的时间不确定，但腾讯受到鼓舞，过去几年已适应监管周期，10月在政策宣布后，交易有所上升，尽管第三季度每月同比增长率逐渐下降。展望未来，经济复苏需要时间，但腾讯因政府振兴经济的决心以及中国工人的职业道德、工程人才库、企业创业精神和综合供应链等积极结构因素而保持乐观[19]。 3. 商务运营 - 在商务运营中，为扩大规模和市场份额并改善基础设施，将显著增强基本基础设施（称为牛B50），为商家提供工具以提高运营效率[20]。 4. 支付服务 - 腾讯支付服务的短期目标是增加交易数量而非交易量或收入，尽管本季度支付收入下降，但中国零售部门实际增长，支付量受小额和日常购买影响，交易数量同比增长约10%[21]。 5. 盈利增长展望与策略 - 过去两年腾讯利润率显著扩大，未来目标是实现更正常化的盈利增长率，平衡营收增长和盈利增长，虽无具体目标，但注重从毛利润到营业利润的运营杠杆，随着云业务和AI计划发展，预计明年产生大量自由现金流以支持股息支付和股票回购[22]。 6. AI对业务服务收入的贡献与业务现代化策略 - AI通过提高内容生产等流程的效率对业务服务收入有重要作用，与美国公司相比，中国的AI生态在向客户收费方面不够发达，但针对特定用户群体的AI驱动解决方案有更高增量效益[23]。 7. 财富管理策略 - 腾讯的财富管理策略是利用积极市场趋势，通过产生强大自由现金流为投资者创造价值，并通过股息或股票回购向股东返还价值[24]。 8. 2025年增长驱动因素 - 2025年增长的主要驱动因素包括广告技术进步和广告负载从目前的低个位数范围向同行水平（约10%）增加，随着时间推移，挖掘紧密集成的广告将变得至关重要，此外，广告技术改进、视频账号增长和等式搜索将维持市场份额增长[28]。 9. 与淘宝合作的好处与挑战 - 与淘宝通过小商店合作的好处包括用户方便、增加支付服务曝光、淘宝合作伙伴高转化率，但需要大量设计工作和协议以确保用户体验保护和合规[29][30]。 - 在与其他平台执行合作设计时面临挑战，如确保商家合规注册，保护用户免受商家过度消费激励，虽复杂但在更协作的平台环境下变得更可行[31]。 三、其他重要但可能被忽略的内容 1. 腾讯在不同平台（如视频账号、小程序等）有多种业务布局和发展策略，这些平台之间相互关联和影响，共同构建腾讯的商业生态[11][17]。 2. 腾讯在应对国内政策变化和地缘政治环境演变时，注重自身业务的适应性和价值创造，同时关注国内积极的结构因素对业务发展的支持[19]。 3. 在与其他平台合作（如与淘宝合作）时，除了关注商业利益，也重视用户体验保护和合规性等方面的工作[30][31]。