一、涉及行业 全球半导体行业[2] 二、核心观点及论据 （一）DRAM价格相关 1. 4Q DRAM混合ASP增长 - 核心观点：将4Q DRAM混合ASP（平均销售价格）同比增长预测从3%提高到5%[3]。 - 论据：由于高带宽和高密度的优质内存组合增加，当前市场对4Q DRAM价格进一步下跌的担忧被夸大，实际情况会好于担忧[3]。 2. DRAM ASP在2H25E（2025年下半年）的反弹 - 核心观点：尽管2025年上半年PC和移动设备需求可能疲软，但预计DRAM ASP将在2H25E反弹[4]。 - 论据：从2Q25E起，受苹果iPhone每盒DRAM含量增加的推动，预计每盒DRAM含量将增加，如苹果Pro和Pro Max型号将在2Q25E采用12GB LPDDR5T/LPDDR5X（之前为8GB）以支持苹果智能和AI功能[4]。 3. 2025E DRAM ASP预测 - 核心观点：预计2025E DRAM ASP同比增长15%[5]。 - 论据：按应用划分，预计2025E Server/Mobile/PC/Graphics（包括HBM）的DRAM ASP同比增长分别为 - 3%/持平/+5%/+9%；按产品划分，预计2025E DDR5/DDR4价格同比增长分别为+15%/7%。季度方面，下调1Q DRAM ASP季度增长预测至 - 3%（之前为 - 1%），维持2Q/3Q为持平/+5%，但将4Q估计值提高到+9%（之前为+7%）[5]。 （二）NAND价格相关 1. 2025E NAND ASP预测 - 核心观点：将2025E NAND ASP同比增长预测从12%下调至+5%[6]。 - 论据：鉴于2025年上半年移动和PC需求可能弱于预期，预计2025E各季度NAND ASP增长为 - 3%/持平/+3%/+7%（之前为 - 1%/+1%/+5%/+9%）[6]。 （三）公司相关 1. SK Hynix - 核心观点：SK Hynix是首选买入股票[7]。 - 论据：在内存市场分化加剧的情况下，凭借HBM3E的领导地位以及2H25E将推出HBM4，预计SK Hynix在高端内存市场将跑赢同行[7]。 2. Nanya Tech - 核心观点：维持对Nanya Tech的卖出评级[7]。 - 论据：Nanya Tech有70%的收入来自商品化的传统内存，在LPDDR4和DDR4市场与CXMT竞争激烈[7]。 三、其他重要内容 1. Citi Research相关 - Citi Research是Citigroup Global Markets Inc.的一个部门，该公司与研究报告所涵盖的公司有业务往来，可能存在利益冲突，投资者应将此报告仅作为投资决策的一个因素[9]。 2. 分析师相关 - 给出了Peter Lee、Josh Yang、Jayden Oh等分析师的联系方式[10]。 3. 目标价格相关 - SK Hynix：目标价格为W350,000，通过应用2.5x 25E P/B得出，该P/B是在结构需求增长阶段股票历史平均PB基础上增加30%的溢价得出，考虑到强劲的高端内存需求增长以及对结构内存市场增长的ASP预测等因素[60]。 - Nanya Technology：目标价格为NT$30，通过应用25E P/B为0.7x得出，该值设定为Nanya在内存下行周期历史P/B的平均值，由于预计2025E传统内存复苏周期疲软且Nanya侧重于传统内存生产[58]。 4. 风险相关 - SK Hynix：可能阻止SK Hynix股价达到目标价格的下行风险包括DRAM需求下滑、NAND需求低于预测以及全球消费崩溃[61]。 - Nanya Technology：可能使Nanya股价高于目标价格的上行风险包括传统DRAM需求上升周期、CXL架构采用速度快于预期或汽车应用中半导体需求增长好于预期以及全球电子产品消费快速复苏[59]。 5. 评级相关 - Citi Research的股票推荐包括投资评级（买入、中性、卖出）和可选的风险评级（高风险评级或无风险评级），投资评级基于分析师对预期总回报（ETR）和风险的预期，ETR是股票在未来12个月内预测价格增值（或贬值）加上股息收益率的总和，目标价格基于12个月的时间范围[66]。 - 给出了Citi Research在不同季度（Q3 2024、Q2 2024、Q1 2024、Q4 2023）的买入、持有、卖出等评级的比例以及接受Citi投资公司服务的比例[67]。 6. 披露相关 - 给出了SK Hynix和Nanya Technology的评级和目标价格历史等重要披露信息[64]。 - 提及了Citi Research在不同地区（如美国、澳大利亚、巴西、智利、中国等众多国家和地区）的产品提供情况、监管情况以及相关的限制和注意事项等[68 - 71]。 - 提到Citi Research产品可能从dataCentral获取数据，以及报告中涉及Card Insights、MSCI、Sustainalytics、Morningstar等数据来源的相关说明和免责声明等[72]。