一、涉及行业 中国宏观经济相关行业[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28] 二、核心观点及论据 （一）中国经济增长相关判断 1. 经济增长重要因素排序 - 对于明年中国经济，按重要性排序，首先是房地产销售，其决定经济增长中枢；其次是出口，在潜在贸易战加关税背景下出口波动可能较大；最后是消费，消费和出口可能形成内需和外需的对冲组合[1]。 2. 经济增长目标完成情况 - 10月份估计的GDP增速达到了5.1，若要完成全年5左右的增长目标，失业率保持在5.1 - 5.2即可，目前来看完成全年增长目标问题不大，政策从实现增长目标来说目前可能已经足够，不过政策主要出发点可能还是防风险[18]。 （二）出口相关情况 1. 出口现状及韧性来源 - 10月出口增速12.7%，9月12.4%，短期9月台风影响出口，若将9 - 10月加起来同比增长7.4%，与5 - 8月7.9%的出口增速基本一致，今年出口有韧性且超预期高增长。中国出口韧性主要来源是出口份额的上升，一方面对新的贸易目的地份额增长，如对意大利、东盟、墨西哥等；另一方面是部分商品份额增长，如高新技术和基建产品[2][4]。 - 今年前10个月出口增长累计5.1%，其中基建产品拉动4.05%，高新技术产品拉动1.17%[5]。 - 在WTO框架下，上半年中国出口占73个样本国家地区的份额升到了12.8%，为过去三年以来最高水平[4]。 2. 抢出口情况分析 - 目前从出口数据看不出抢出口现象，10月份对美出口正常，整体出口增速上升时对美出口增速上升幅度正常，且环比是季节性特征。抢出口一般有两个前提，一是确定加关税或相关政策，二是美国军事需求较好，目前这两个前提后续可能会具备，但目前还未发生抢出口[3]。 3. 出口结构及产业升级影响 - 中国出口增速维持韧性背后是国内制造业产业升级，表现好的产品有汽车（前十个月出口增长18.6%）、集成电路（前十个月出口增速19.6%，拉动出口0.8个百分点）、船舶（前十个月同比增速72.5%，拉动出口0.6个百分点）等[5][6]。 - 在贸易战背景下，加关税影响了3700亿美元中国商品出口，约40%是对全球份额上升对美份额下降，20%是对全球和对美国的份额都上升，三分之一是对全球和对美国份额都下降，加关税未影响中国制造业升级和出口份额提升[8]。 - 以机电、高技术制造业等为代表的技术密集、资本密集、资源密集的产品份额在提升，而鞋靴、服装等劳动密集型产品份额向外转移[9]。 4. 对出口的展望 - 尽管明年有关税等不确定性，但回顾多年中国出口一直在超预期，背后是技术水平和竞争力提升以及出海分散贸易风险，所以对出口依然保持乐观[7]。 （三）消费相关情况 1. 消费现状及近期波动 - 2023年以来社零增速区间波动，疫情前消费大概8 - 10，疫情期间5 - 8，现在大概2 - 5，9 - 10月消费出现反弹，9月反弹3.2%，10月继续反弹，9月的反弹与近期一揽子政策无关，反映了中国经济自身的韧性，特别是在服务消费、必需消费和大众消费上[9][10]。 2. 消费支撑因素 - 政策支撑：如家电汽车以旧换新政策，截止到11月11日，汽车报废更新补贴申请了188万份，置换补贴申请了180万份，家电有2160万消费者购买，购买量3270万台，补贴带动销售额，已用一半的以旧换新资金（约650亿），这部分资金从八九月份到十月份的消费增速上已看到明显反弹，接下来还有650亿左右资金投放，预计能持续拉动消费增速[10][11]。 - 商品房销售回暖带动：10月份地产相关消费明显，8月份地产相关消费增速1%，9月份13.4%，10月份达到28.1%，高于9月份14.7个百分点，10月份房地产销售带动了地产后周期相关消费的回升[12]。 - 短期因素（双十一）：今年双十一比去年提前11天，从10月14日开始且基本取消预售制，天猫京东发放消费补贴，让10月份整体商品消费好转[13]。 3. 城乡消费差异及变化 - 今年以前城乡社零差距较大，乡村零售同比增速高，城镇同比增速低，主要原因是收入增速差异，乡村居民主要是工资性和经营性收入，今年前三季度增长不慢，而城市居民餐饮收入占比高，今年前三季度餐饮收入增速只有2%。10月份城乡差距收窄，城镇社零同比增长1.6 - 4.7，乡村增长1 - 4.9，差距缩小到1.2个百分点，可能与房价降幅收敛、股票上涨带来财产性收入上升拉动消费意愿有关，但还需进一步观察[14]。 4. 消费后续改善空间 - 存量房贷利率10月25日开始下调，降低居民1500亿利息支出，能提升居民消费意愿，之前存量房贷率和新发房贷率利差大导致居民提前还贷意愿强影响消费意愿，现在利差基本拉平，居民提前还贷意愿下降，消费意愿能回升；失业率持续回落（8月5.4，9月5.1，10月5.0）也对消费意愿有改善。另外，100万套城中村改造和危房改造货币安置，资金可能外溢到消费或投资领域，对一二线城市消费有支撑，消费有持续改善空间，目前消费已回到4.5 - 5区间，不排除单月突破5[15][16][17][18]。 （四）政策相关情况 1. 应对外部风险的政策考虑 - 特朗普回归且其政策班子较鹰派，中国政策可能有两方面考虑，一方面为应对贸易出口，需要在内需特别是消费上筹备更多政策；另一方面，外部环境可预测性低时，内部政策节奏会有变化，可能更多是做好防风险、兜住底线，同时储备政策应对[19][20]。 2. 贸易战应对策略 - 对于特朗普加关税，长期来看对中国出口和制造业没有伤害反而有促进，中国可能打持久战（对等反制，一战促合）和运动战（拉拢欧洲等美国盟友，减轻美国以外贸易压力）[20]。 3. 出口退税政策调整 - 近期扩大取消出口退税规模，如铝材、铜材等，部分商品退税水平降低，如成品油、光伏等。出口退税主要退生产环节增值税，中国出口退税有两档（13%和9%），出口退税是为补贴出口支持就业，但存在退得多、地方保护主义和补贴造成产能过剩等问题。出口退税主见取消后，地方对贸易出口的补贴也将退出，这有助于企业提价、提高效率企业利润修复、减轻财政压力等[21][22][23][24][25][26][27][28] 三、其他重要内容 1. 中国对不同国家和地区的出口情况 - 今年前10个月中国对一带一路国家出口增长8%，对东盟增长12.5%，比去年同期提升，对美国和欧盟较去年同期继续回落[3]。 2. 不同产品出口情况受外部因素影响 - 汽车出口中，燃油车和电动车受不同因素影响，前十个月汽车出口增长18.6%，7月后欧盟对中国电动车制裁使对欧出口增速下滑，但燃油车补上缺口；对俄罗斯本身体量大增速变化小，对拉美燃油车出口增速提升快[5][6]。 3. 中国在全球产业链中的地位变化 - 在船舶产业，中国差不多占了全球船舶的份额的70%，把韩国挤到一些细分领域[7]。 4. 地方政府在出口中的角色及影响 - 地方政府追求GDP，出口多对地方政府是业绩，除了出口退税，地方层面还有贸易达到一定额度时的补贴、奖励等，这造成了产能过剩等问题[23][24]。