一、涉及公司 Honeywell International Inc（纳斯达克股票代码：HON）[1] 二、核心观点与论据 （一）业务板块概述 1. 能源与可持续解决方案（ESS）业务构成 - ESS包含两大主要业务：Honeywell UOP和先进材料（Advanced Materials）业务。Honeywell UOP是流程工程和技术解决方案的领先供应商，拥有超100年创新历史，在全球90多个国家开展业务，有2500多名工程师、科学家和技术人员，超10000项专利和申请，能为客户提供从炼油、石化到工业领域的端到端解决方案以满足能源转型需求[4][5]。 - 先进材料业务在制冷、先进半导体制造、防弹防御应用和领先化学应用等产品方面处于领先地位，受益于十多年的创新，重新定义了许多产品以满足客户的可持续发展目标，如Solstice品牌产品能以气候友好的方式提供制冷和工业应用，还满足先进节点半导体制造需求[8][9]。 2. 业务调整决策 - 由于先进材料业务与航空、自动化和能源转型这三大未来大趋势的契合度稍低，公司决定对业务组合进行调整，宣布分拆该业务。但先进材料业务作为独立业务未来在竞争增长资本方面有优势[11]。 （二）各业务发展情况 1. Honeywell UOP业务 - 增长驱动因素 - 拥有超100个中试工厂，这是其独特的能力。当中试工厂每天在控制系统环境下运行时，工程师可监控。当客户有问题、想要提高产量或提升运营能力时，可在中试工厂模拟，这些中试工厂遍布全球且24小时运行，有助于拓展售后业务[24][25]。 - 收购Air Products的液化天然气（LNG）业务具有协同性且时机合适。Honeywell原本就在LNG预处理方面有业务，此次收购带来设备和换热器方面业务，加上专有控制系统后可提供端到端解决方案，还能增加连接服务和售后市场服务机会[27][28][29][30]。 - 应对周期性和波动性 - 通过不断发展售后业务链，如从服务、售后产品、催化剂重装、技术、培训等方面获取收入，随着这部分收入在业务组合中占比增大，可减轻大型项目带来的周期性和波动性影响[31]。 - 近期业务表现与展望 - 在第三季度，UOP业务的订单量表现良好，整体订单量有双位数增长。但从订单到收入的转化有所放缓，原因包括地缘政治不确定性、高利率环境等。不过公司团队与融资组织和客户合作确保项目可行，且地缘政治动荡也带来新机遇，如在一些国家采用模块化设备可降低建设风险并增加项目内容[45][46][47][48][49]。 - 未来在设备方面的发展包括考虑其他潜在的附加收购，服务方面连接服务将以更高的速度增长，这将推动业务增长并使其在整体业务组合中占比增大[55][56][57][58]。 - 可持续技术服务业务 - 可持续技术服务业务是UOP的一部分，是一个明显的突破，经过十多年努力开发出可持续航空燃料等新技术，利用废弃食用油和生物质制造航空燃料，还能将传统炼油技术应用到新市场机会中[34]。 - 可持续航空燃料（SAF）相关 - 全球范围内围绕SAF的监管增多将推动需求增长，目前SAF在航空燃料总量中占比很小，但已有超50个SAF许可证，许多新公司建立了工厂且已开始生产并将SAF投入系统[36][37]。SAF可利用现有的运输、储存和分配基础设施[38][39]。 2. 先进材料业务 - 该业务规模约为38亿美元，能维持20% - 25%的EBITDA利润率，在提供产品和解决方案方面具有领先能力，如Solstice品牌产品、Aclar品牌的医疗保健包装、Spectra（超高分子量聚乙烯，用于防弹）等创新产品，在独立后将能很好地竞争增长资本[60][64][65][66]。 （三）市场环境与趋势 1. LNG市场 - LNG市场在过去20年增长了四倍，被视为一种有效的过渡燃料，随着新技术（如AI、增强现实、机器学习、优化等）的发展需要更多能源，LNG将有助于弥补能源缺口[32][33]。 2. Solstice产品相关 - Solstice作为低全球变暖潜势制冷剂，在美国和西欧相关法规推动下已广泛应用，目前在美国和西欧绝大多数车辆已转换使用，在亚洲和中欧等高速增长地区也有新进展，全球范围内的推广仍在继续，从传统制冷剂转换为Solstice已减少了相当于8300万辆汽车在路上的二氧化碳排放量，在高速增长地区的采用速度更快，因为一些汽车制造商出口到欧美，为避免使用两种制冷剂而提前转换[40][41][42][43][44]。 3. 全球不同地区市场 - 中国和印度人口众多，随着人口增长和中产阶级扩大，对能源和产品的需求将持续增加，并且两国都在寻求可持续的发展方式，公司将帮助满足其能源需求并向气候友好型方案逐步发展[71][72]。 4. 选举影响 - 选举周期过后，能源价格的波动性有望降低，这对公司业务很重要，因为公司许多客户进行数十亿美元的资本投资，需要降低波动性，公司业务具有长期性，不会因选举周期而改变长期发展方向[74][75][76]。 5. 资本支出（CapEx）相关 - 随着LNG业务的有机增长，明年将有项目投入，该业务将成为业务组合中有增值作用的部分。未来ESS中留在Honeywell的部分资本密集度较低，主要是许可、工程和工艺技术业务，而即将分拆的业务资本足迹较高，不过从其增长率和利润率来看，在竞争增长资本方面有优势[77][78][79][80]。 三、其他重要内容 1. 在近期业务表现方面，第三季度ESS有机增长1%，先进材料业务增长3%，UOP业务下降2%[45]。 2. 关于UOP业务，其与全球99%的炼油商有合作（是很大一部分），业务遍布全球90多个国家，在美洲的销售额占比不到40%，中东地区尽管存在地缘政治不确定性，但也是一个有机会的地区，一些能源项目已转移到中东并启动[51][52][53]。 3. 先进材料业务中的Spectra产品是超高分子量聚乙烯，是一种纤维材料，具有防弹能力，在美国军事和执法部门有应用，该业务已发展到第五或第六代装甲材料[66][67]。 4. Solstice品牌下有不同分子，代表了低全球变暖产品组合，不仅处于领先地位，还有很强的知识产权保护[69][70]。