行业或公司: - 本纪要涉及中国整体经济和宏观政策。 核心观点和论据: 1. 中国第三季度GDP增速4.6%同比,低于政府全年目标"约5%"。消费支出增速大幅放缓,仅占GDP增长的29%,远低于疫情前2019年的59%。[1] 2. 9月基建投资增速大幅反弹,主要受益于8-9月政府大规模债券发行和消费补贴政策。但部分改善也可能源于夏季极端天气导致的反弹。[4] 3. 相比过去以基建和房地产投资为主的刺激政策,本轮政策更关注消费和非房地产投资领域,如高科技制造、战略性行业、碳中和、新基建等。[11][12] 4. 地方政府债务压力导致收缩性措施,如拖欠供应商和员工工资,对经济造成拖累。同时股市下跌、房价下跌和就业疲软也抑制了消费。[14] 5. 政策支持更多集中在消费刺激,但具体措施还在探索,目前主要依赖家电和汽车等耐用品消费补贴。[15][16] 6. 相比离岸投资者,在岸投资者更看好本轮刺激政策,认为领导层明确转向是关键,且地方政府债务问题解决将带来更强的增长动能。离岸投资者则更加谨慎,担心结构性挑战。[20][23] 7. 我们短期内更倾向于在岸投资者的乐观观点,预计2025年GDP增长4.7%略高于共识。但中长期我们更认同离岸投资者的担忧,预计2026年GDP增长4.0%略低于共识。[24][25] 8. 若特朗普再次当选并大幅提高对华关税,将对中国经济造成0.7个百分点的拖累,届时政府或将进一步放松政策和允许人民币贬值来抵消影响。[26] 其他重要内容: 1. 本轮刺激政策相比过去更注重消费和非房地产投资,这与我们商品研究团队对基础金属(如铜铝)相对看好、对黑色金属(如钢铁)和能源相对谨慎的观点一致。[19] 2. 我们预计2025年财政赤字占GDP的12.6%,社融增速将从今年的8.5%升至8.8%。[24]