行业投资评级 - 投资评级为看好(维持) [3] 报告核心观点 - 计算机行情演绎是技术变革、经济周期、产业政策、CapEx景气度的多维共振从PC时代到AI时代Gartner科技曲线不断演绎摩尔定律伴随其中科技周期大幅缩短进入“超级摩尔定律”时代技术快速迭代使细分赛道头部厂商护城河更难被填平“赢家通吃”愈发明显科技巨头CapEx引领产业方向经济周期指引中期波动方向产业政策是重要抓手 [5] - 内外降息预期改善持仓低位科技引领国产化资产持续溢价计算机有望进一步双击美联储开启降息周期计算机行业天然对流动性比较敏感估值水平进入边际扩张期国内政策发力扭转预期有望推动“弱现实”演绎为“强现实”国内重启降息剩余流动性边际改善中小市值风格加速演绎计算机板块投资再度分散风险偏好提升计算机行业PE磨底后快速提升牛市的高成交量对计算机的行情演绎形成放大效应考虑到特朗普重回白宫或将放宽AI监管海外科技或将加速发展而国内顶层点名“科技要打头阵”计算机板块未来持续双击可期 [6] - Alpha赛道和Beta赛道共振AI相关发展带动算力需求旺盛国产化是长期必经之旅AI应用产品质量提升生产力工具发展前景好各领域头部厂商加速布局AI硬件创新持续涌现AI耗电量激增带动核电等清洁能源需求提升此外智能汽车、券商IT、工业智能、财政和支付IT均有望实现较强的Alpha属性而华为鸿蒙、低空、车路云、数据要素等赛道产业进展明显政策强力支持在投资上具有较强的Beta抓手 [7] 根据相关目录分别进行总结 1.计算机行情演绎的是技术变革、经济周期、产业政策、CapEx景气度的多维共振 - 从PC时代到AI时代Gartner科技曲线不断演绎“超级摩尔定律”缩短科技周期Gartner科技曲线描述新兴技术从期望过高到成熟应用的全过程包括科技变革的萌芽期期望泡沫的峰值期幻想破灭的低谷期稳步发展的爬升期生产力跃升的成熟期在技术变革早期投资边际演绎往往比较剧烈摩尔定律在AI时代加速英伟达提出“超级摩尔定律”科技周期变短进入“超级摩尔定律”时代细分赛道头部厂商护城河更难被填平“赢家通吃”愈发明显 [25][26][28] - 科技巨头CapEx引领产业方向经济周期指引中期波动方向产业政策是重要抓手三大运营商和BAT等科技巨头的资本开支CapEx为行业发展提供方向三大运营商资本开支周期性强从4G、5G到算力网络建设BAT等互联网科技巨头资本开支贴近公司禀赋从云计算向生成式AI、算力和智能驾驶倾斜产业趋势决定长期方向宏观经济周期指引中期波动方向产业政策是重要抓手 [38][39][43] 2.内外降息,预期改善,持仓低位,科技引领,国产化资产持续溢价,计算机有望进一步双击 - 美联储开启降息周期为行业估值边际扩张提供温和外部利率环境2024年9月18日美联储宣布降息11月7日再次降息虽然特朗普赢得大选市场预期美联储降息节奏或将放缓但交易员预期2025年仍会有2次降息计算机行业估值水平和十年期美债收益率呈现负相关性行业估值水平正处于扩张期 [54] - 财政金融政策发力市场预期反转G端有望回暖“926”政治局会议后财政、金融政策发力扭转预期金融降准降息推出股票回购、增持再贷款工具活跃资本市场财政筹划“十二万亿元”资金化债推动地方政府“轻装上阵”有望改善计算机公司业绩 [62] - 国内重启降息剩余流动性边际改善为行情演绎提供土壤国内重启降息剩余流动性边际改善为行情演绎提供土壤复盘2015/2019年行情当前国内重启降息计算机板块估值进入黄金上行期为中小市值风格演绎提供支撑剩余流动性有望持续改善计算机作为对流动性和风险偏好较为敏感的行业中小市值风格加速演绎投资机会边际提升 [66] - 计算机基金持仓处于历史低位风险偏好边际提升3Q2024计算机板块边际减配基金重仓比例创下近四年新低低配幅度达1.08pct环比略有改善计算机重仓市值时隔五个季度首次环比上升计算机板块投资再度分散风险偏好提升未来双击可期牛市品种成为基金加仓方向传统顺周期的重仓白马股减仓幅度较大 [71][76][78] - 计算机行业PE磨底后快速攀升成交额占比上行强比较优势和强流动性共振计算机行业PE磨底后快速提升在一系列政策推动下市场流动性迅速改善计算机行业PE快速提升牛市高成交量对计算机的行情演绎形成放大效应计算机板块交易相对活跃度更高结合3Q2024计算机重仓比例到达近四年新低计算机板块反弹力度有望居前 [83][88][89] - 特朗普重回白宫顶层点名“科技打头阵”自立自强紧迫性提升特朗普重回白宫或将放宽AI监管海外科技或将加速发展美国科技加速发展将倒逼国内加速追赶美国对华科技政策可能从“小院高墙”向“大院高墙”转变中国科技全面自立自强紧迫性提升计算机板块自立自强属性有望进一步加强推动相关国产化资产估值上行 [90][92] 3.Alpha赛道 - “Without AI, the market would be very sad”Scaling law持续演绎算力需求旺盛海外云计算大厂capex持续加速增长AI是主要投向未来总体仍将持续加大投入台积电AI需求强劲扩产持续加速进行时业绩指引乐观外部限制持续加强硬核科技的紧迫性进一步强化 [96][98][101] - 在芯片侧高算力推动芯片功率密度持续攀升大模型催生算力需求大幅提高芯片的TDP随之攀升在机柜侧单机柜功率已超100kW整柜功率密度也不断增长单机柜功率突破风冷散热极限液冷是未来的产业方向 [109][112] - HBM是Scaling law的重要组成部分随着高性能计算、人工智能和数据中心需求的激增HBM市场正迎来快速发展HBM成为新一代处理器和显卡的关键组件需求有望持续旺盛 [117]